Режимы торгов ценными бумагами

Какие существуют модели организации торгов ценными бумагами и как работают биржи при совершении сделок с финансовыми активами.

Любому инвестору желательно знать, как функционирует биржа, на которой он планирует торговать ценными бумагами. Существуют три основные характеристики работы биржи и режима торгов на ней:

I. Дилерский рынок (он же рынок, движимый котировками, или Quote-Driven Market) представляет собой совокупность дилеров, с которыми могут торговать инвесторы.

В соответствии с российским законодательством, дилер – это профессиональный участник рынка ценных бумаг, совершающий сделки купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счёт путём публичного объявления цен покупки и/или продажи определённых ценных бумаг с обязательством покупки и/или продажи этих ценных бумаг по объявленным лицом, осуществляющим дилерскую деятельность, ценам. То есть дилер публично объявляет двусторонние котировки цен и объёмов покупки и продажи активов (например: «Дилер А готов купить не более 20 акций компании Б по цене 104 рубля за штуку и продать не более 17 по цене 106 рублей за штуку»).

Дилерский рынок до появления бирж с функцией центрального контрагента давал более надёжные гарантии выполнения сделок, но прозрачность механизма ценообразования на нём оставляла желать лучшего.

NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations), как следует из её названия, является примером биржи, работающей на основе дилерского рынка.

II. Аукционный рынок (он же рынок, движимый заявками, или Order-Driven Market) напрямую сводит продавцов и покупателей на площадке биржи. Существует несколько видов аукционного рынка.

II.1. Английский аукцион: продавец называет минимальную цену, по которой готов уступить актив, и в ходе торгов покупатели конкурируют между собой, повышая цену.

II.2. Голландский аукцион: продавец называет максимальную цену актива и в ходе торгов понижает её; первый участник, который согласится с ценой продавца, становится покупателем.

Английский и голландский аукционы являются открытыми: каждый участник может видеть заявки конкурентов.

II.3. В противоположность открытым существуют и закрытые аукционы, при которых заявки участников видит только организатор торгов.

Как правило, английские, голландские и закрытые аукционы проводятся при размещении государственных облигаций или крупных пакетов ценных бумаг компаний по закрытой подписке (то есть не для массового инвестора). В этих режимах торгов доминирующей стороной является продавец актива, а покупателями могут быть, как правило, только крупные институциональные инвесторы: банки, инвестиционные, управляющие и страховые компании, хедж-фонды.

II.4. Наибольший объём торгов как на национальных рынках, так и в глобальном масштабе проводится с использованием модели двойного аукциона, при котором заявки на осуществление сделок выставляют как продавцы, так и покупатели. Различают два вида двойного аукциона.

II.4.1. Непрерывный встречный аукцион: заявки о купле-продаже ценных бумаг и покупателей, и продавцов оперативно поступают в торговую систему. В том случае, если выставленная одним из покупателей цена покупки больше или равна цене продажи, выставленной одним из продавцов, торговая система автоматически заключает сделку между ними. Большинство бирж в мире используют непрерывный двойной встречный аукцион в качестве основного режима торгов.

Упрощённо информация о ходе данного аукциона представляется в виде таблицы из трёх столбцов, в центральном из которых расположены значения цен актива (например, акции какой-либо компании), отсортированные по убыванию. Справа от каждого значения цены указано количество продаваемых (ask) по данной цене акций, слева – покупаемых (bid). Все заявки обезличены и потому анонимны.

Сленговое название данной таблицы – «стакан» или DOM (Depth of Market – глубина рынка). Анализ глубины рынка позволяет определить баланс спроса и предложения, а также быстро совершить сделку купли-продажи при наличии на стороне контрагентов достаточного объёма встречных заявок. Так, инвестор, желающий немедленно купить 50 акций, выставляет заявку на покупку 50 акций по цене 105,34 рубля, чтобы торговая система «познакомила» его с продавцом, у которого есть на продажу по данной цене 60 акций.

Цена, по которой совершена сделка, формирует фактическую котировку – то есть информацию о цене, по которой состоялась последняя на указанный момент времени операция купли-продажи актива. В приведённом выше примере это 105,34 рубля.

II.4.2. Залповый (онкольный) аукцион: заявки клиентов предварительно аккумулируются и по мере накопления достаточного их количества или же в заранее оговоренное время «залпом» поступают в торговую систему.

Залповый аукцион предпочтителен для торговли малоликвидными ценными бумагами. Кроме того, онкольный режим торгов применяется биржами в качестве дополнения или временной альтернативы непрерывному встречному аукциону.

II.4.2.a. Аукционы открытия (премаркет) и закрытия (постмаркет) предусматривают сбор заявок институциональных инвесторов на покупку и продажу ценных бумаг в течение фиксированного промежутка времени вне основной торговой сессии, а затем на основе их анализа происходит расчёт цен, минимизирующих дисбаланс между спросом и предложением различных активов.

Делается это для того, чтобы смягчить повышенные колебания цен открытия и закрытия основного периода торгов, которые могут дать кратковременные ложные сигналы для реализации биржевых заявок инвесторов.

II.4.2.b. В ряде случаев, когда происходит резкое изменение цен на какие-либо акции, биржи вместо приостановки торгов могут вводить режим залповых аукционов.

Например, Московская биржа называет этот вид торгов дискретным аукционом и применяет его в отношении акций, у которых в ходе текущего торгового дня котировки выросли или снизились на 20% относительно цены закрытия предыдущего дня. Смысл дискретного аукциона заключается в проведении трёх онкольных аукционов с 10-минутными периодами накопления заявок. За счёт этого биржа реализует несколько раундов «охлаждения» конъюнктуры рынка, после которых в случае снижения волатильности ценной бумаги происходит возврат к режиму непрерывного встречного аукциона.

Существуют ещё ряд количественных и качественных характеристик бирж, но они касаются в основном специфических активов и сделок (РЕПО, свопы и т.д.), предназначенных для институциональных и квалифицированных инвесторов, а также технологических решений (в первую очередь, влияющих на скорость и надёжность обмена данными между биржей и участниками торгов: от подключения через сеть Интернет до колокации, то есть физического размещения оборудования участника торгов в непосредственной близости от торгового ядра биржи).