БКС Мир инвестиций

Сектор нефти и газа. Как оценить «топливные» бумаги

Сектор нефти и газа — 11-й сегмент индекса S&P 500, согласно рыночной капитализации.

В него входят индустрии:

- Оборудование и услуги для нефтегаза

- Нефть, газ и потребляемое топливо

Давайте посмотрим на оценку акций таких компаний. Модели получения доходов таких структур отличаются, но в целом их анализ подчиняется общим правилам. Для определения оптимальных зон для покупок/ продаж лучше анализировать графики бумаг.

Сегменты бизнеса

Самые крупные по капитализации — интегрированные компании, объединяющие все сегменты. Примеры: Exxon Mobil, Chevron, Royal Dutch Shell.

Upstream (Добывающий сегмент, Exploration & Production). К этому сегменту относят предприятия, которые занимаются непосредственной разведкой, бурением и добычей нефти. Речь идет о поиске новых подземных или подводных месторождений, бурении и эксплуатации скважин, а также непосредственной добыче нефти, газа и сопутствующих жидкостей. Примеры: Conoco Phillips, Occidental Petroleum.

Midstream (Транспортировка и хранение). Сюда относятся компании, осуществляющие транспортировку углеводородов по трубопроводам и газопроводам, а также обслуживающие морские терминалы по приему/наливу нефти и осуществляющие транспортировку СПГ. Примеры: Enbridge, Kinder Morgan.

Downstream (НПЗ и сбыт). В этом сегменте находятся нефтеперерабатывающие и нефтехимические предприятия и компании, осуществляющие продажу нефтепродуктов конечным потребителям. Прибыль на этом этапе формируется за счет так называемого крек-спреда (crack-spread) — разницы в цене между сырой нефтью и нефтепродуктами. Для предприятий сегмента низкие цены на нефть не обязательно являются негативным фактором в отличие от добывающих компаний. Сырая нефть на этом цикле — составляющая себестоимости. Ее удешевление может не сразу отразиться в стоимости конечного продукта, а привести к расширению крек-спреда из-за регуляторных или экономических особенностей. Примеры: Marathon Petroleum, Valero.

Нефтесервис. Компании, которые выполняют подрядные работы на различных этапах: геодезия, бурение, перфорация, монтаж трубопровода, ремонт оборудования. Бизнес этих компаний тесно связан с рынком нефти и зависит от актуальных тенденций. Примеры: Halliburton, Schlumberger.

Ключевые показатели

Локально их рассматривают в моменте, сравнивая с ожиданиями аналитиков, показателями других предприятий, медианными значениями по группе сопоставимых предприятий. Для определения долгосрочных тенденции стоит оценивать их в динамике.

Общие

1) EPS — чистая прибыль на акцию, ключевая метрика для оценки доходов компании. Соотношение чистой прибыли и числа акций в обращении. При появлении единовременных факторов нужно рассматривать скорректированную EPS, то есть очищенную от разовых доходов и расходов. Скорректированную EPS традиционно сравнивают с консенсус-прогнозом аналитиков.

2) Выручка — revenue, доход, продажи. Ее логично отслеживать в разрезе сегментов бизнеса, брендов, препаратов и географии.

3) ROE — рентабельность собственного капитала. Позволяет оценить эффективности деятельности предприятия. Представляет собой соотношение чистой прибыли и балансовой стоимости собственного капитала (активы — обязательства). Чем выше ROE, тем более эффективен бизнес. Внимание: более высокие значения рентабельности собственного капитала могут быть обусловлены более высокой долговой нагрузкой (соотношение долг/ собственный капитал).

4) Маржа — рентабельность продаж — соотношение показателей прибыли и выручки. Основные варианты для оценки IT-сектора — маржа чистой и маржа операционной прибыли.

Специально для сектора

1) Продажи по сегментам. Особенно это важно для официально признанных «интегрированных» компаний.

2) Ключевые производственные метрики — ежедневная добыча (production) и объем запасов (reserves).

3) Ежедневная добыча по международным стандартам измеряется баррелях в сутки (б/с, bpd). При этом, ряд компаний могут измерять добычу не в баррелях, а в тоннах или в других метрических единицах. То же самое с природным газом — изначально он измеряется в кубических футах.

4) Запасы углеводоров:

доказанные (proved, P1) — вероятность извлечения указанного объема составляет 90%;

вероятные (probable, P2) — вероятность извлечения указанного объема составляет 50%;

возможные (possible, P3) — вероятность извлечения указанного объема составляет 10%.

5) Волатильность. Оценить риски акций позволяет коэффициент бета. Для предприятий сектора нефти и газа показатель по данным за 3 года, как правило, 2. Если бета больше 1, то при росте / падении S&P 500 на 1% акции также растут на 1%.

Дивиденды и байбеки

Регулярные дивиденды, как правило, выплачивают крупные предприятия. Для сегмента нефти и газа речь и идет о «зрелых» предприятиях. При переходе в зрелую стадию они начинают реализовывать программы buyback, позже возможна начало выплаты дивидендов. Для оценки интенсивности байбеков существует показатель buyback yield — аналог дивидендной доходности. Компании, находящиеся в процессе слияний / поглощений / выделения бизнеса, могут выплачивать специальные дивиденды.

Стабильность выплат позволят оценить payout ratio (уровень выплат из чистой прибыли) и история выплат. «Подушку безопасности» гарантирует payout ratio не более 70%, соотношение долг/собственный капитал не более 80%, высокий уровень «чистого кэша». Под меньшим риском снижения выплат или отказа от них «дивидендные аристократы». Примеры: Exxon Mobil, Chevron.

Подходы к инвестиционной оценке

Классическая модель в рамках подхода дисконтирования денежных потоков — модель DCF. С ее помощью рассчитывается некоторая условно справедливая цена акции. Для этого используется свободный денежный поток (FCF), прогноз по нему с учетом ожидаемого темпа роста, ставка дисконтирования, которую обычно берут, исходя из модели CAPM (учитывает безрисковую ставку — доходность 10-летних гособлигаций США).

Модель DCF применима для зрелых компаний. Стоит принимать во внимание стадию жизненного цикла предприятия, уровень резервов, долгосрочные прогнозы по экономике и динамике цен на энергоносители.

Более простой и грубый подход — оценка по мультипликаторам. Наиболее релевантные для оценки мультипликаторы — P/E (капитализация / чистая прибыль), EV / Sales (стоимость предприятия с учетом чистого долга / выручка), EV / EBITDA (капитализация / прибыль без учета процентов, налогов, амортизации). Полезными могут оказаться форвардные версии показателя — с учетом ожиданий по доходам.

Специфические мультипликаторы:

EV/EBITDAX — стоимость компании / EBITDA до вычета расходов на разведывательные работы (exploration expenses).

EV/Reserves (EV/2P, EV/3P) — стоимость компании/размер запасов.

EV/Production (EV / BOE/D) — стоимость компании/ежедневная добыча в барр. н.э.

R/P Ratio или RLI (Reserve Life Index) — отношение запасов к ежегодной добыче.

EV/Capacity — соотношение стоимости предприятия к мощности производства. Refining margin — маржинальность нефтепереработки для предприятия. Актуально для сегмента нефтепереработки.

Если мультипликаторы компании превышают медианные значения по группе аналогов, то это свидетельствует в пользу сравнительной «дороговизны» его акций, и наоборот. Это верно «при прочих равных условиях», то есть если показатели дохода не превосходят средние значения по конкурентам. В равной степени слишком низкие мультипликаторы могут свидетельствовать не о «дешевизне» акций, а о слабых фундаментальных показателях предприятия.

0
Комментарии
Читать все 0 комментариев
null