Зомби-компании: что это такое, кто зомби в России, и что нужно знать инвестору?

Нуриэль Рубини, экономист: это не будет короткая и неглубокая рецессия, она будет тяжелой, долгой и уродливой. Даже при обычной рецессии S&P500 может упасть на 30%, в случае настоящей жесткой посадки индекс может обвалиться на 40%. По мере роста ставок и увеличения расходов на обслуживание долга многие институты-зомби, домохозяйства-зомби, корпорации, банки, теневые банки и страны-зомби умрут.

В связи с этим, актуально вспомнить о компаниях-зомби. Они есть в настоящем, пожалуй, будут и в будущем, а различные катаклизмы и кризисы лишь будут способствовать росту их числа. Чем же эти компании заслужили такое красочное название?

Говоря простыми слова зомби – ни мёртвый, ни живой. Это компании, существующие довольно длительное время, не смотря на свои слабые финансовые показатели. Проще говоря, компания работает на свои долги. Долгов так много, что вся прибыль идет на их погашение. Инвесторы и кредиторы уже не верят в этот бизнес и вынуждены давать поддержку только для того, чтобы компания продолжала обслуживать долг. Попытки как-то радикально изменить ситуацию прекращаются.

Зомби-компании есть в Европе, США, Китае, Японии. С «приходом капитализма» появились они и в России. По данным различных источников их доля 15 – 25% от общего числа компаний.

В условиях рыночной экономики подобные компании должны были бы давно отойти в мир иной (обанкротиться), однако в суровой реальности «зомбаки» не просто выживают, но и множатся. Эти компании имеют возможность постоянно рефинансировать и реструктурировать свои долги, в частности, функционирование компаний-зомби зависит от возможности получения дешевых кредитов – рост ключевой ставки ЦБ может поставить под угрозу их существование.

Крупным предприятиям и банкам на выручку приходит правительство, стремясь не допустить банкротства. А есть банки, которые с целью сохранения объемов кредитного портфеля и собственных процентных доходов могут бесконечно рефинансировать долги любых заемщиков, не обращая внимания на их финансовое состояние.

Это крупный, иногда средний бизнес с историей в десяток-другой лет. Росла себе компания, развивалась, вышла на биржу, доходы росли, всё у всех хорошо, а затем происходит закономерный спад, что в принципе логично. Всё, здравствуй, стагнация: не хватает денег на модернизацию и рост, всё меньше возможности расширяться, увеличиваются долги. Компания теряет позиции на рынке, которые забирают конкуренты, но компания, тем не менее, продолжает существовать.

Казалось бы, умерла, так умерла. Но нет, они существуют. Почему же? Банкротство зомби повлечёт за собой проблемы для массы кредиторов, иногда и для правительства: проблемы зомби станут их проблемой, поэтому и соглашаются на реструктуризацию. Лучше уж хоть что-то получить, хотя бы малыми выплатами, чем устраивать банкротство должника.

Как правило, правительство не хочет делать чужую проблему своей. Банкротство компании приведет к безработице многих людей, им необходимо будет выплачивать субсидии какое-то время, да и компания может взять кредит под свое честное имя (вдруг дадут!) или выпустить облигации. Не объявляя банкротства, на законных основаниях в некоторых случаях выплаты по долговым бумагам можно не совершать. Известная компания – это не Вася с улицы, им дают возможность занимать под льготный процент.

• Они получают кредиты, которым можно было бы найти лучшее применение, например, выдать другим более динамично развивающимся компаниям;
• Переизбыток долгов у крупнейших зомби может служить потенциальным толчком для роста инфляции;
• Есть мнение, что зомби-компании полагаются на «затыкание дыр» за счет новых кредитов, отсюда, могут не иметь стимула и возможности работать над увеличением прибыли, оптимизацией структуры, производства и т.д.;
• Демпинг. Зомби-компании заставляют других играть по своим правилам, например, снижая цены на товары и услуги, чтобы привлечь потребителей. Из-за такой нечестной конкуренции другим приходится подстраиваться.
• Увеличение числа зомби-компаний, особенно поддерживаемых государством, ведёт к увеличению внутреннего долга страны. А может привести к повышению налоговой нагрузки на население;
• И всё это вызывает снижение уровня жизни граждан в целом.

Допустим однажды вы стали акционером зомби-компании. Или компания, акциями которой вы владели, вдруг превратилась в зомби. Что делать дальше?

Однако, нет достаточно чёткого определения «зомби-компании», да и потом, какое руководство фирмы или предприятия запишет свою компанию в «братство зомби». Так, временные трудности. Особенно в России.

Акции Зомби-компаний тоже растут. Не так, конечно, как лидеры рынка, всё же прирост капитала вполне возможен при удачном заходе или рабочей схеме инвестирования. Но всё же инвестор рискует своими деньгами. У компании действительно могут быть временные трудности, и честно преодолев их, она продолжит своё развитие, всё наладится, котировки пойдут вверх, прибыль, дивиденды, шампанское и все блага, а может быть по-другому. Может это зомби-состояние сохранится на десятки лет, кому, например, придёт в голову банкротить градообразующее предприятие? Но если же компанию всё-таки обанкротят, то акционеры могут просто остаться ни с чем.

Основной признак компании-зомби – это высокие долговые обязательства. Прибыль компании в течение трех последних лет ниже, чем обязательства по её кредитам. Показатель EBITDA позволяет идентифицировать слабые компании. (EBITDA простыми словами – это прибыль компании до вычета процента по кредитам, налога на прибыль и амортизации по основным нематериальным активам). EBITDA оценивает эффективность самого бизнеса, его способность приносить прибыль.

Дополнительные признаки зомби:

• отрицательная прибыль на акцию (отсутствие чистой прибыли обычно отражается на котировках акций компании);
• отсутствие дивидендов либо их выплата за счет заемных средств;
• регулярно увеличивающийся чистый долг;
• низкие капитальные затраты на модернизацию;
• постоянная долговая нагрузка, выпуск новых ценных бумаг для привлечения капитала.

Конечно, пара признаков ещё не делают из компании зомби. У кого-то трудности действительно временные. Как пример, нефтяные компании могут находиться под давлением из-за падения цен на нефть. Это объективная причина. Вопрос о принадлежности к зомбо-категории зачастую не имеет однозначного ответа. Вполне возможно преобразование таких компаний, но гарантии, что всё получится нет. Дальнейшему развитию может придать импульс внедрение высоких технологий и оптимизация менеджмента. Обнаружатся точки роста, компания покончит с полумертвым существованием, станет ценной для рынка.

Кто-то на российском рынке в упор не видит зомбо-компаний или предпочитает не замечать, кто-то готов комплектовать этот список чуть ли не каждым вторым – третьим, в доказательство приводя котировки компаний, которые всё время падают, не колом, конечно, а постепенно, направляя вектор развития вниз. Но истина, как обычно, бродит где-то рядом.

Формально компания может классифицироваться как зомби, но при этом не быть проблемной: это может быть следствием внутреннего устройства и распределения финансовых потоков. Например, в холдинге одна компания может быть центром привлечения займов, тогда как основная прибыль холдинга может концентрироваться на других предприятиях, за этим может скрываться нелегальная схема ухода от налогов.

Компании могут манипулировать маржинальностью, например, в строительстве между отдельными проектами. Прибыль концентрируется в головной компании, а на юрлице-подрядчике остаются только средства для покрытия издержек. Вот и большое количество так называемых зомби.

Мечел -- закредитованность и неэффективность бизнес-модели. «Звоночек» в марте 2021 года – «Мечел» в очередной раз проигнорировала выплаты своим кредиторам. Реструктуризация долгов Мечела была расписана до марта 2030 года, причем компании пришлось продать свой основной актив: Эльгинское месторождение. Что Мечел вкладывает в основные средства и модернизацию? Ликвидация «Мечел» прежде всего не выгодна его кредиторам, да у него даже акции растут в определённые моменты.

Распадская – большое количество кредитов и не очень конкурентный товар (уголь, конечно, всё еще нужен, но в перспективе его роль будет всё сильнее сокращаться, хотя и не уйдет вовсе);

ВТБ – ему, конечно, не грозит банкротство (это же банк с господдержкой), но он ужасно неэффективный, убыточный, с размытым капиталом (народное IPO и огромное количество привилегированных акций, не обращающихся на рынке).

Аптека 36,6 – сеть довольно крупная, но у компании весьма большой долг;

Список можно продолжать: Аэрофлот, Уралсиб, Мосэнерго, КамАЗ, Ашинский метзавод, Абрау-Дюрсо и т.д.

В России в числе зомби есть не только компании, но и крупнейшие банки, периодически спасаемые правительством РФ. Например, «Открытие» и «Промсвязьбанк и тот же ВТБ.

Вообще различные рейтинговые агентства по разному оценивают состав зомби – списка и состояние зомби – компаний.

Пандемия, кризис, санкции, различные рейтинговые агентства прогнозируют рост численности компаний-зомби, что является дополнительным негативным фактором для российской экономики. Хотя до сих пор среди экономистов не сложилось единого мнения, однозначен ли вред для национальной экономики от существования компаний-зомби. С одной стороны, вся их операционная прибыль уходит на выплаты кредиторам, нет модернизации производства, улучшения качества, расширения ассортимента продукции, денежные ресурсы, по сути «заморожены» в неэффективных предприятиях. Такие компаний тормозят развитие экономики страны в целом, но с другой стороны такие компаний дают работу людям, особенно если компания-зомби является градообразующим предприятием в небольшом городе.

Встречаются случаи, когда предприятие постепенно восстанавливается и покидает категорию зомби.

Отношение государства и частного инвестора к зомби – компаниям могут быть диаметрально противоположными. Не каждый захочет иметь в своём инвестиционном портфеле полумёртвые активы. (Хотя, скорее всего, есть инвесторы, умеющие с ними работать.)