{"id":14263,"url":"\/distributions\/14263\/click?bit=1&hash=b4dc4ce4b906960991e4705d10ce304ff5052bead202f1bda35bfb08e31596b1","title":"\u0421\u043a\u043e\u043b\u044c\u043a\u043e \u043c\u043e\u0436\u043d\u043e \u043f\u0440\u043e\u0434\u0430\u0442\u044c, \u0435\u0441\u043b\u0438 \u043f\u043e\u043a\u0440\u0430\u0441\u0438\u0442\u044c \u0433\u043b\u0430\u0432\u043d\u0443\u044e \u043a\u043d\u043e\u043f\u043a\u0443 \u0432 \u0447\u0451\u0440\u043d\u044b\u0439","buttonText":"\u0423\u0437\u043d\u0430\u0442\u044c","imageUuid":"edca0fea-02f8-5eb8-ae8c-3678b2acc040"}

Конвертируемый заём: идеальный формат инвестиций или ловушка для начинающего стартапера

Автор Telegram-канала «Венчур по понятиям» о конвертируемых займах в стартапах.

Многие слышали про конвертируемые займы, но не все понимают, что это такое.

Конвертируемый заём — форма отправки инвестиций, придуманная для того, чтобы быстро перевести деньги в компанию, когда не хочется возиться с выпуском акций, реструктуризацией компании, изменением устава, чтобы были «свободные» деньги на эту процедуру.

Поверьте, в западных конторах это геморрой, многие не ведают, что это сложная процедура и её следует делать либо на старте, когда всё «чисто», либо когда раунд достаточно большой ($500 тысяч — $1 млн с российскими венчурными инвесторами, либо $1,5 млн и больше — с западными).

Для справки: процедура выпуска акций в европейских и американских конторах обойдётся в $3–20 тысяч в зависимости от степени «бардака» в структуре конторы и наглости ваших юристов.

Вы можете встретить такие синонимы конвертируемого займа:

  • Convertible Loan Agreement (для краткости, CLA, прямо как модель Mercedes-Benz).
  • Convertible Note Agreement.
  • Convertible Promissory Notes.

Это всё одно и то же. Впредь будем употреблять сокращение CLA, Convertible Loan Agreement, при указании на конвертируемый заём.

Суть конвертации в акции и что такое подписка

Предположим, в проекте три основателя, а он называется «Стартап».

Приходит к вам инвестор Uklad.vc, который готов инвестировать $300 тысяч по оценке pre-money $1,2 млн. Он говорит вам: «Господа, держите $300 тысяч, мне сейчас не хочется ни самому тратить время, ни вас отвлекать от продукта и роста, так что ловите через CLA с сap $1,2 млн».

И просто отправляет деньги по договору CLA. А компания подписывает договор и принимает деньги на свой банковский счёт. Так в чём соль про «тратить время»?

На примере российского ООО

Оформляется, как правило, выкупом части уставного капитала основателей, но по мне лучше увеличивать уставный капитал, эмитируя эмиссию акций. Процедура проходит при нотариусе, куда фаундерам и инвесторам нужно явиться очно, с жёнами. Организовывается это дело одну-две недели.

А можно просто одним днём подписать заём и получить деньги, а этот поход отложить на потом.

На примере европейской компании с английским правом

  • Подписывается тёрмшит.
  • Минимум месяц готовится SHA (акционерное соглашение, Shareholder Agreement).
  • Затем делается Subscription Agreement (договор подписки).

Подписка. Именно по договору подписки SA происходит перевод денег в компанию — в счёт оплаты своих акций. И вот вы не один месяц готовили все эти документы. При этом звоните в банк компании, чтобы познакомиться и сказать, что вы сейчас отправите деньги по подписке, нужно ли вам что-то предъявить в банке (конечно же, нужно, ведь ещё AML, KYC. А это что?).

А можно просто сделать CLA, отправить деньги по нему и работать.

Примеры ситуаций использования CLA

  • Ангельские инвестиции (малые чеки, каждая копейка важна, тратить на выпуск акций деньги точно не хочется).
  • Бридж-раунд (промежуточное финансирование уже проинвестированной ранее компании, когда ещё рано возиться с акциями заново).
  • Синдикаты (раунд собирается долго, инвесторы потихоньку скидываются в растянутом промежутке времени, чтобы потом разово всем выпустить акции).
  • Как способ перевести первый транш. К примеру, инвестор принципиально согласен дать $1 млн, но возня с выпуском акций может продлиться пару месяцев, а деньги нужны сейчас, поэтому часть денег, например $250 тысяч, можно отправить сразу через CLA, который затем зачтётся как часть оплаты за акции (останется доплатить $750 тысяч в данном примере).

Ключевые пункты конвертируемых займов

На что обращать внимание, когда вы видите документ конвертируемого займа? Отвечаю: как всегда — на экономику и контроль.

Экономика

Процентная ставка при возврате денег

Какая ставка (да-да, это всё равно заём, в нём обязаны быть проценты), если деньги надо будет вернуть.

Процентная ставка при конвертации в акции

Это такая ставка, которую применяют вместо обычной, если заём превращается в акции. Бывает, что при возврате ставят, к примеру, ставку 7% годовых, но при конвертации в акции 0%. Я видел такие варианты в тёрмшитах для растущих компаний.

По умолчанию мало кто так заморачивается в наших краях, поэтому просто ставят единую ставку — сколько набежит в процентах на момент возврата или конвертации в акции, столько и вернут денег, либо такую сумму зачтут в счёт оплаты новых акций.

Discount

Какой дисконт получит инвестор к оценке будущего раунда. Пример: Uklad.vc вкладывает в «Стартап» $300 тысяч с дисконтом 25%. Приходит затем крутой фонд Flynn Capital и инвестирует $2,5 млн по оценке $10 млн pre-money.

При этом на «Стартапе» висит мой CLA на $300 тысяч. Как его превратить в акции (конвертировать)? У меня дисконт 25%, значит, я получу акции по оценке $10 млн * (1 - 0,25)= $7,5 млн.

Посчитаем, какая базовая цена за акцию:

  • До конвертации CLA и подписки нового инвестора в компании 10 тысяч акций, она оценена в $10 млн pre-money (поэтому приставка pre- и существует, обозначая «до входа новых инвесторов»).
  • PPS (Price per Share) = $10 млн / 10 тысяч акций = $1000 на акцию.
  • Значит, Flynn Capital получит 2500 новых акций: $2,5 млн / $1000.
  • Но для Uklad.vc действует дисконт 25%, значит, для него dPPS (discounted PPS) = $1000 * (1 - 0,25) = $750.
  • Следовательно, Uklad.vc получит 400 акций: $300 тысяч / $750.

Conversion сap

Часто ставят так называемый cap, то есть предел оценки компании, при котором происходит конвертация. Придумано для ситуаций (сразу скажу, что весьма редких), когда компания слишком круто выросла и её оценка настолько высока, что risk-reward для давшего конвертируемый заём так себе, ибо дал ранее.

Пусть Uklad.vc инвестировал $300 тысяч под идею. А она через полгода выстрелила и стала делать доход в $250 тысяч в месяц. То есть было вообще ничто, а стало настолько круто, что уже дисконт в 25% из предыдущего пункта не выглядит круто, ибо состояние, в котором была компания в момент вхождения раннего инвестора, — не тянула в $7,5 млн pre-money.

Для этого придуман cap — оценка сверху компании, выше которой уже не по понятиям риск оправдывать. К примеру, выше я писал, что cap равен $1,2 млн.

Тогда оценка компании служит минимумом между дисконтированной (если есть дисконт) и «кэпом», ограничителем вверху:

  • Valuation = Min [Discounted Valuation; Cap].

И вот случился раунд с Flynn Capital на $2,5 млн, $10 млн pre-money. Flynn Capital также получает свои 2500 акций, а вот Uklad.vc получает так:

  • Valuation = Min [$7,5 млн; $1,2 млн] = $1,2 млн.
  • dPPS = $1,2M / 10 тысяч = $120 → $300 тысяч / $120 = 2500 новых акций.

Чувствуете, как за намного меньшие деньги Uklad.vc получает столько же акций, что и Flynn Capital за $2,5 млн? Для этого и нужен сap («кэп»).

Maturity и maturity cap

Maturity — какой срок проходит после подписания этого договора, после которого происходит конвертация при maturity cap. Этакая дата возврата займа. Аналогично, когда вы берёте ипотеку на десять лет, то maturity ипотеки — десять лет.

Maturity cap — это заранее согласованная оценка компании при наступлении этой самой «матёрости». Она, как правило, меньше либо равна основному сonversion сap.

Для чего это нужно? Вся идея в том, чтобы дать денег до сбора инвестиционного раунда, при этом на этот сбор даётся дедлайн, после которого надо заём либо начать возвращать, либо превратить в акции компании. Но если раунда не случилось, непонятно, к чему применять дисконт (бывает, CLA без «кэпов»). Тогда есть верховный maturity cap.

Почему maturity cap может быть меньше, чем conversion cap? Да потому, что, если цель не выполнена (раунд не собран), должен быть risk-reward для инвестора, ибо на практике поются песни в стиле:

  • «У нас софт-коммитов от трёх фондов на $900 тысяч, так что дайте сейчас бридж».
  • «Сейчас мы с новым инвестором обсуждаем раунд на $3 млн, помогите с топливом дотянуть до этого, нужно три месяца».

В примере с ребятами из «Стартапа» и Uklad.vc последний дополнительно в договоре CLA указывает, что cap равен $1,2 млн, но maturity сap — $900 тысяч, срок maturity — год.

И вот проходит год, компания еле работает в ноль (раз раунд не собрали за год, значит, не было взрывного роста, на который слетаются фонды). Наступает maturity. PPS = $900 тысяч / 10 тысяч = $90.

Uklad.vc получает $300 тысяч / $90 = 3333 (округление, друзья, при расчёте выпуска акций всегда идёт по математическим правилам, в данном примере было 3333,3333, поэтому округление в меньшую сторону). И теперь Uklad.VC владеет почти четвертью конторы. С такой долей уже есть мотивация помогать дальше.

Контроль

Защита миноритариев

Список базовых защит миноритариев. Как правило простые вето-права на выпуск новых акций и принятие новых конвертируемых займов от третьих лиц, либо других equity-инструментов (вроде SAFE).

Подробнее о защите миноритариев можно почитать в другой моей статье.

Совет директоров

Сразу после подписания договора CLA — хочет ли инвестор посадить своего представителя ради исполнения вето-прав? Обычно, если такой заём от $500 тысяч, фонды делают это условием, чтобы контролировать свои акционерные права. Зачем это делается?

Дело в том, что процедура equity financing (оплата акций, получение сертификатов акционеров и изменение устава, дающего инвестору-как-акционеру вето-права) ещё не осуществлена, и нужно временно компенсировать отсутствие вето-прав (защита миноритариев), пока equity-раунд (он же equity financing) не случился.

Выводы

О нюансах

В CLA можно сделать maturity, maturity cap.

А вот в SAFE таких понятий нет. Поэтому всё больше инвесторов (да что уж таить, мы сами тоже) всё меньше использует SAFE, всё больше CLA, а то с SAFE ни механизма денег вернуть (если компания реально захочет и сможет вернуть), ни risk-reward нормального с maturity.

Также, к слову, в «сейфах» (SAFE) нормально не пропишешь свои реальные инвесторские хотелки в виде reserved matters, «борда» и прочего.

Ибо считается, что нельзя редактировать документ SAFE.

В общем

Не пугайтесь слова «заём». Конвертируемый заём — нормальная практика.

Все пишут их по-разному, но когда ты видишь десятки CLA в год в сухом остатке там одно и то же. Не знаю, то ли юристы хотят нотку уникальности добавить, то ли реально у фондов разные заморочки, правда, это самое интересное.

Учтите, что расчёты в примерах могут значительно усложниться, когда приходит крутой инвестор и пишет фразы из серии «the company must allocate additional ESOP and convert outstanding convertible notes which shall be included in the pre-money valuation». Не уверен, что вам это будет интересно.

Чем проще сделка, тем лучше. Чем проще CLA, тем лучше.

К сожалению, часто приходится делать усложнения, например KPI ставить штрафные на понижение валюации в случае недостижения каких-то метрик (по выручке, по DAU). В реальности сами фонды мало хотят задрачивать на эти KPI, но приходится, ибо фаундеры хотят для себя условия получше (повыше оценка). Инвесторы могут пойти навстречу.

Если CLA в английском праве, то норм.

Если в русском, я не знаю, подключайте юриста, у нас в наших широтах есть тема, что гендир несёт фидуциарные обязательства и, если он накосячил, найдётся способ с него стрясти этот конвертируемый заём. Учтите это, если в РФ на ООО CLA подписываете, изучите своего инвестора получше.

Успехов. Telegram-канал «Венчур по понятиям».

0
62 комментария
Написать комментарий...
Maxim Petrukhin

Автор, а вы чего там про российское право написали то? Где там про конвертируемый заем? 

Ответить
Развернуть ветку
Aleksey

Да, очень интересно, что будет когда конвертируемый займ трасформируется в долю ООО, когда основатели денег не вносили? Или займ будет учитан как добавочный капитал? Он тогда попадает в базу налога на прибыль?

Ответить
Развернуть ветку
Кирилл Рюриков Радо

Основатели вносят свои деньги при учреждении, а конвертация наступает позже. 

Ответить
Развернуть ветку
Maxim Petrukhin

Не понял. Куда основатели вносят свои деньги при учреждении? В уставник? Тогда что там конвертировать? А если дают займ, то каков механизм конвертации займа по российскому праву? Не опцион же? 

Ответить
Развернуть ветку
Кирилл Рюриков Радо

Максим, есть ст. 19 Закона об ООО, там есть последний пункт об оплате увеличения УК путем зачета. Да, все это ходульно, но при наличии желания или каких-то ограничений на вложения в нерезидентов на стороне инвестора - можно на основании этого эмулировать CLA.

Мой ответ выше был не вам, поэтому все подзапуталось

Ответить
Развернуть ветку
Maxim Petrukhin

Я видел, что ваш ответ не мне, просто стало интересно. Идея понятна, но это опцион наизнанку - там право участников зачесть требования, права кредитора требовать конвертации нет. Можно как-то через корпоративный договор попытаться все это затащить, но это по сути онанизм. Действующего механизма в российском праве нет. К сожалению. 

Ответить
Развернуть ветку
Anton Lavrentev

Понудить к голосованию о принятии допвклада от третьего лица (займодавца по CLA) в уставный капитал ООО на согласованных условиях (в первую очередь - оценка компании) можно по несложному корпдоговору. Это не обязательно объемная или дорогая конструкция.

Прямого института "конвертируемый заем" в ГК нет, но связка ст. 19 из закона об ООО + корпдоговор показала адекватность на практике.

Ответить
Развернуть ветку
Maxim Petrukhin

Спасибо. Я ж написал выше про корпдоговор, это понятно. Но в любом случае, это не конвертируемый займ, а неуклюжий его суррогат. 

Ответить
Развернуть ветку
Аккаунт удален

Комментарий недоступен

Ответить
Развернуть ветку
Maxim Petrukhin

Да, развели тут писанину... 
Мешают красивой схема мелочи всякие. Например, что должник может не исполнить отступное, и тогда кредитор вправе требовать от него только исполнения первоначального обязательства (отсылки к п.1 васовского обзора от 21.12.2005 посмотрите). Или то, что отступное возможно только в отношении существующего обязательства, т.е. изначально в договор включить его нельзя. Да, тут возможны спекуляции про способ исполнения и прочая писанина... 
Да в целом идея хороша. Только это снова не конвертируемый займ, а суррогат. 

Ответить
Развернуть ветку
Аккаунт удален

Комментарий недоступен

Ответить
Развернуть ветку
Maxim Petrukhin

Так там нет про трансформацию. Там простая покупка доли описана, то есть вхождение в УК. Просто в российском права этот инструмент фактически отсутствует. 

Ответить
Развернуть ветку
Aleksey

Я не юрист, но насколько разобрался в теме: У нас, если ООО все должны вносить имущество (ДС, нематериальные активы и тд.), а откуда они у стартаперов/основателей? тогда остается вариант что, инвесторы покупают номинальные доли по инвестиционному соглашению, а ДС вносят в добавочный капитал... тогда важно чтобы такой взнос не попал в базу  налога на прибыль... Недавно написал письмо в Минфин, ответили, что если уставом предусмотрен взнос не пропорционально номинальным долям, то под базу налога на прибыль инвестиции не попадают.. Могу прислать письмо если интересно. Блин не все же могут стартапы регистрировать в англиском праве... (3-20 тыс баксов) у меня например лизинговая компания и мне капитал принципиально  в РФ нужен для фондирования в банках...

Ответить
Развернуть ветку
59 комментариев
Раскрывать всегда