Летом этого года вышла книга “The long good buy” главного стратега по акциям в Goldman Sachs Питера Оппенхаймера. Автор сжато, просто и очень доходчиво показывает способы понимания циклов, трендов и кризисов на финансовых рынках за посление 100 лет. Я надеюсь, что она будет опубликованна на русском языке, и, учитывая то, что российское правительство своей экономической политикой учит граждан инвестировать на фондовом рынке в кратчайшие сроки, то доступное объяснение того, как оценивать риски и вероятности с различными исходами на рынках будет крайне полезно. А пока, следуя лаконичному объяснению циклов Оппенхаймером, и вдохновившись его недавними рассуждениями о рынке этого года, разберемся в особенностях событий сейчас.
В этому году произошел экономический шок, сродни тем, которые происходят раз в поколение — спад менее резкий чем в 2009-м году ( тогда на 60%, сейчас — на 30%), но более глубокий. Однако, рецессия этого года вызвана кризисом здравоохранения, который влияет глубоко и внезапно, но, технически, заканчивается раньше и с меньшими структурными повреждениями, так как это событие более управляемое (мерами социального дистанцирования, вакцинации, новой организации труда). Именно особенность этого спада заставляет дать определение и двум типам спадов на рынке.
Итак, большинство медвежьих рынков — чисто циклические события, в основном вызванные повышением процентных ставок и инфляцией. Это управляемые события, такие как крах фондового рынка 1987-го года, но для восстановления требуется примерно в два раза больше времени. Другие медвежьи рынки — структурные, вызваны устранением экономических дисбалансов и надутых пузырей. Часто такие спады связаны с банковским кризисом или кризисом в сфере недвижимости. Эти структурные спады ( а это кризис 2008-го или лопнувший японский пузырь 1980-х) еще глубже и их восстановление требует еще больше времени.
Однако, какими бы ни были причины спада, восстановление капитала в большинстве случаев начинается во время рецессии, когда корпоративные прибыли еще падают ( что мы и наблюдали после мартовского падения). Эта фаза надежды (начальный период бычьего рынка как сейчас) очень сильная и обусловлена растущими оценками, которые инвесторы делают на ожиданиях восстановления (на фоне вакцин). Как только восстановление проявляется, мы переходим к более длительной фазе роста, когда генерируется большая часть прибыли и роста диведендов, а затем доходность акций имеет тенденцию к замедлению. Аналитический консенсус сегодня ожидает к переходу в эту фазу в следующем году, когда мировая прибыль на акцию вырастит примерно на 35%.
Но, стоит обратить внимание на особенность фазы надежды, в которой мы находимся: с марта фондовый рынок США восстановился на 65%, а в ноябре с новостью о вакцинах вырос на 13% ( самый большой ежемесячный рост с 1975-го года). Капитализация мирового рынка выросла до 100$ трлн, то есть на 115% мирового ВВП — самый высокий уровень со времен предфинансового пика в 2007-м году. Подобный масштаб восстановления не беспрецедентен и схож с 2009-м годом, когда индекс MSCI world вырос на 68% за аналогичный период. В качестве логичного вывода от такой аналогии напрашиваются слова о низком росте, который следует после подобного восстановления. Если доходность 10-ти летних облигаций США была 3,9% в 2009, сейчас она составляет всего 0,9%, что ( как и скорость и темпы отскока этого года) объясняется колоссальной политической поддержкой, как денежно-кредитной так и фискальной (многие ЦБ снизили процентные ставки до нуля и судя по заявляниям в США планируют держаться этого курса чуть ли не до 2025-го года).
Поэтому высокие начальные оценки акций (в фазу надежды) + отсутствие возможностей для падения процентных ставок + низкая доходность облигаций= в среднесрочной перспективе прогнозируют низкий рост прибыли. Такой вывод настраивает на то, что ключевые возможности прибыли будут в “альфе” — отдельному выбору лучших ценных бумаг в рамках отдельных рынков и индексов, а прибыльность “беты” индексов будет невысокой.
С таким выводом можно порассуждать о классическом примере инвестирования и развития экономики с низким ростом — об японской экономике. Однако, пока предложу другую японскую классику — кинематограф, чтобы отдохнуть под глубины фильмов Куросавы, Одзу или воспарить в волшебный мир Миядзаки.
Телеграм канал "Между Кейнсом и Баффетом"