Желание спекуляций. 

Перевод статьи из блога Investment talk, Connot Mac.

Больше переводов в моём телеграмм-канале:

В жизни мало определенностей, но одна из них, которая прочно укоренилась на фондовом рынке, заключается в том, что люди будут спекулировать. Как говорится, чтобы накопить, нужно спекулировать (You must speculate to accumulate). По своей сути это верно: в основе каждого нового предприятия, продукта или компании лежит идея, убежденность и вопрос: "Разве это так сложно?". Подтверждающие факты обычно появляются позже.

Вы можете определить спекуляцию как "формирование теории или гипотезы без твердых доказательств". Мне вспоминается цитата Генри Форда о том, что было бы, если бы он спросил у публики, чего она хочет в начале 1900-х годов. Они бы хотели более быстрых лошадей. Чтобы сделать что-то, чего никогда не было раньше, нужно немного полетать вслепую. Мы помним только выживших, и легко забываем о бесконечном списке неудач, которые также включали в себя идею, убежденность и человека, который спрашивал: "Разве это так сложно?". Так уж сложилось, и я хочу сказать, что спекуляция - это не обязательно плохо. Без спекулянтов мир не был бы таким, каким он является сегодня.

Большинство людей думают о спекуляциях как об азартной игре; будь то на площадке Bellagio в Лас-Вегасе, в торговом зале Нью-Йоркской фондовой биржи или не выходя из собственного дома с помощью приложения розничных брокеров.

Несмотря на то, что каждый квартал на рынке происходят сенсации, раз в несколько лет появляется что-то действительно новое. Я не говорю о системных сбоях или финансовых кризисах (хотя они тоже имеют место быть). Я говорю о модных, блестящих, новых темах, которые исчезают почти так же быстро, как и рождаются. Раз в несколько лет эти захватывающие дух провалы, подпитываемые жадностью и спекуляциями, поглощаются бедными лохами, которые в них поверили, все уходят, и мы забываем о них. До тех пор, пока не появится следующий. Особенно ярко это проявляется в мире венчурного инвестирования, где лучшее время для привлечения денег - это худшее время для получения новой оценки. В этом убедились многие молодые компании, проводившие невероятные раунды в период кризиса ликвидности 2020 года. К тому времени, когда их кредитная линия сократилась до уровня, требующего проведения нового раунда, ликвидность иссякла, венчурные инвесторы стали консервативны, а их оценки в отрезвляющем свете дня выглядели постыдно высокими. Основатели и венчурные капиталисты - умные люди, но даже они попадают в безумие.

Далее следуют отрезвляющие вскрытия:

• “Это всегда было обречено на провал”.
• “Это был такой очевидный пузырь”.
• “Можете ли вы поверить, что люди платят такую цену за эти инвестиции?”.
• “Да, вы заплатили стоимость, эквивалентную 50-кратной сумме ваших продаж за переобучение бизнеса во время пандемии”.

Иногда мошенниками оказываются отдельные компании, такие как Theranos, Enron, FTX или Wirecard (ccылка на историю их мошенничества в моём переводе). В других случаях компании попадают в ловушку тенденции, которая раздувается слишком быстро. Peloton и connected fitness, WeWork и community working, компании по 3D-печати начала 2010-х и компании по производству каннабиса конца 2010-х. По сути, это не такие уж плохие идеи. Но они погружаются в такой чрезмерный оптимизм (иногда необоснованный оптимизм), что инвесторы начинают экстраполировать временные тенденции со все более высокой и неустойчивой базы. Вот, что пишет Джордж Сорос про описание пузыря и того, как он образуется.

NFT - это одна из последних вспышек. Фотографии камней продаются за миллионы долларов на основе веры в то, что придет следующий покупатель и заберет их у вас за дополнительные несколько миллионов долларов. Рассказы об NFT, их дефиците, их технологиях и их прозрачности будут повторяться "говорящими головами" до тех пор, пока пузырь не лопнет на пике. По мере того как рынок становился все более безумным, мощное сочетание спекуляций и предвзятого отношения к собственности подрывало рациональность обычно интеллигентных людей.

Дошло до того, что я услышал в подкасте, как один венчурный инвестор предположил, что NFT для ипотечных размещений уничтожит существующий ипотечный бизнес. В то время как эта гидропушка из навозной жижи продолжала пропагандировать общественный дискурс, она сочеталась с реальностью, заключавшейся в том, что люди просто делали ставку на теорию большего дурака. Никому не было дела до технологии, просто их кошельки становились толще. NFT были еще одним неприятным глотком, который инвестиционное сообщество проглотило, переварило и пошло дальше. Теперь это просто забытый фрагмент истории.

Но предвзятость к новизне диктует, что в не столь отдаленном будущем мы увидим гораздо больше увлечений, подобных NFT. Как только мы перестанем смеяться над предыдущими неудачниками, мы сами можем стать такими же. Что можно сделать, чтобы не оказаться следующей рыбой за столом? Очень многое в инвестировании зависит от менталитета: убежденности, терпения и избегания эмоционально спровоцированных решений. Не менее трудным является поддержание вездесущего чувства рациональности. Склонность к риску, как правило, усиливается во время бычьих рынков, и иногда она подкрадывается к нам незаметно.

Когда все идет хорошо, вполне естественно ослабить бдительность. Стандарты нарушаются, мы тут и там оправдываем небольшие спекуляции и, возможно, перестаем думать о негативных сторонах, потому что рынок уже некоторое время не напоминал нам об этом. Именно тогда инвестор наиболее подвержен катастрофическим последствиям; как индейка, которая не знает, что завтра День благодарения.

Склонность к риску усиливается во время бычьих рынков: когда цены на активы растут в течение многих лет подряд без серьезных сбоев, неприятие риска исчезает. Когда ошибки, которые могли бы распять вас на медвежьем рынке, быстро прощаются, риск недальновидности кажется менее дорогостоящим. Чем дольше тянутся хорошие времена, тем выше склонность к жадности просачиваться в систему. Чем дольше продолжительность бычьего рынка, тем короче становятся наши временные горизонты. Это вполне естественно. Когда вы становитесь свидетелем того, как коллеги зарабатывают на убыточных технологических акциях с бессмысленными оценками, в то время как вы сидите и зарабатываете рыночную прибыль в компаниях, производящих потребительские товары, вы можете начать чувствовать себя тупицей и начать искать способы увеличить свою прибыль. Это рыночный метод убеждения, призванный заставить вас отказаться от своего плана игры и погнаться за быстрыми долларами.

Амнезия инвестора: Еще одним мощным методом разоружения является наша способность забывать уроки прошлого. Независимо от того, предпочитаем ли мы игнорировать их, забывать или действительно верим, что на этот раз все по-другому, мы склонны к амнезии. Независимо от катализатора, в каждом пузыре, каждой волне мании или спекулятивного безумия есть повторяющиеся признаки. Вам могло бы показаться разумным, что рациональный инвестор огляделся бы вокруг и подумал про себя: “Погодите, здесь все становится безумным”. Но на самом деле;

Мы не настолько рациональны, как нам кажется: мы просто не такие. Хотя некоторые из нас более рациональны, чем другие, рациональность - это не фиксированное состояние; это динамичная и вездесущая битва. Армия предубеждений ведет вечную войну в попытке проникнуть в ваше чувство рациональности, и время от времени кто-то из них побеждает. Цель не в том, чтобы быть постоянно рациональным, потому что такого понятия не существует. Скорее, цель состоит в том, чтобы оставаться настолько рациональным, насколько это возможно, в то же время регулярно и объективно выискивая моменты, когда вы могли бы быть склонны к предвзятости.

Мы ужасны в прогнозировании: инвесторы часто чрезмерно оптимистичны в хорошие времена и чрезмерно корректны в отношении пессимизма в плохие времена. Мы также склонны лгать самим себе о потенциальном росте. Все это знают, но мы по-прежнему обращаемся к экспертам за прогнозами. Морган Хаузел описывает это явление как стремление к определенности, которое особенно заметно на финансовых рынках; и это иронично, потому что оно совершенно недостижимо. В своей последней книге "Как всегда", Хаузел подробно описывает, что профессор Филип Тетлок провел большую часть своей карьеры, изучая экспертов, самопровозглашенных или нет. Его исследование приходит к выводу, что большинство политических или экономических прогнозистов примерно так же точны, как выстрел из дробовика с большого расстояния.

Прогнозирование безнадежно, большинство людей это понимают. Тем не менее, инвесторы будут прогнозировать макроэкономические сдвиги, строить многолетние модели дисконтированных денежных потоков, прогнозировать свободный денежный поток компании на десятилетия вперед и так далее. Но что касается спекуляций, моделирование которых, как вы могли бы утверждать, является лишь одной из форм, то наша нынешняя среда влияет на относительный оптимизм, заложенный в наши прогнозы. Даже если бы совершенно рациональный человек составлял прогнозы, будущее разворачивается таким образом, который не может быть объяснен никаким количеством рациональности.

В хорошие времена мы по-другому оцениваем риск: “Я знаю, что это спекуляция, но это всего лишь несколько базисных пунктов”. Я несколько раз становился жертвой такого образа мыслей. Небольшая спекулятивная позиция имеет преимущество в виде значительного соотношения риска и прибыли. Вы можете возразить, что требуется всего одна крупная победа, чтобы окупить 10-15 идей, которые обнулились; и что эти нули не слишком сильно влияют на общую эффективность портфеля. Это не комментарий к тому, подходит ли вам такой стиль инвестирования или нет; я уверен, что для некоторых это работает. Это просто напоминание о том, что в хорошие времена мы склонны больше размышлять в этом спекулятивном ключе. Когда это влияет на все большее число участников рынка, это становится самоусиливающимся трендом и подливает еще больше масла в огонь. То есть до тех пор, пока рынок не накинет на это одеяло.

Скука: Концентрация внимания становится все короче. Вот почему молодое поколение чувствует себя вынужденным доставать свои телефоны и прокручивать короткие видео, пока они едят буррито. Возможно, это связано с появлением средств массовой информации в короткой форме. Тем не менее, инвесторы тоже страдают от скуки. Одна из самых сложных вещей в этой игре - ничего не делать. Когда люди говорят, что лень - желательная черта для инвестора, это не имеет отношения к их трудовой этике; это касается отсутствия у них желания искать, чем бы заняться, когда ничего не происходит. Увеличение оборота вашего портфеля, безусловно, кажется забавным способом избавиться от скуки. Вы ничего не делаете, вы инвестируете, вы меняете позиции, вы опережаете цикл плохих новостей! Чтобы избавиться от скуки, заведите хобби, не превращайте свой портфель в игру, пейте больше жидкости, занимайтесь другими увлечениями, занимайтесь спортом и время от времени выходите на улицу потрогать траву.

Новостная диета: Пристрастие к новостям - это средство борьбы со скукой. За прошедшие десятилетия новости превратились из в значительной степени локализованного распространения в глобальное по масштабу. На местном уровне еженедельно происходит не так уж много интересного. В глобальном масштабе каждый божий день появляются плохие новости, которым мы сейчас подвержены. На рынке, если вы ищете мнение, вы его найдете, потому что количество гиперболических дискуссий о "пирожках с ничем" тоже резко возросло. Увеличение потребления новостей не сделает вас более информированным инвестором, это сделает вас более тревожным. Финансовые новости в основном публикуются для того, чтобы заполнить время и сохранить людям работу. Время от времени они будут сообщать о важных событиях. Когда вы принимаете информацию, втыкайте ее в середину луковицы, как называет это Чанос. Чем ближе вы подходите к поверхности, тем менее ценной становится информация.

Существует очень редкая порода инвесторов, которые действуют так, как будто всегда на шаг опережают рыночные настроения. Соросу и Дракенмиллеру часто приписывают эту суперсилу. Знаменитая фраза Сороса: “Когда я вижу, что образуется пузырь, я бросаюсь покупать, подливая масла в огонь” - это то, что он считает “нерациональным”.

В гипотетическом сценарии люди, обладающие ясновидением, позволяющим предсказывать циклы настроений, рыночные циклы, подъемы и спады, называйте это как хотите, представляли бы оранжевую линию. Они, по-видимому, знают, в какую сторону изменится настроение еще до того, как оно изменится, поэтому они выходят вперед, управляя им до того, как оно достигнет пика.

В качестве недавнего примера, Дракенмиллер купил новую долю в Nvidia где-то в четвертом квартале 2022 года. Когда он сообщил миру, что собирается покупать больше в первом и втором кварталах 2023 года, акции считались дорогими. Затем последовали “шоковые” изменения в доходах и продажах, и Дракенмиллер внезапно оказался оракулом. Это не значит, что Nvidia была спекуляцией. Скорее всего, Дракенмиллер был предусмотрителен и полагал, что настроения в бизнесе изменятся в ближайшие 12-18 месяцев. Он был прав.

Конечно, все это предполагает, что инвестор является исключительным в рыночных условиях. Хотя трудно спорить, что не все люди наделены более сильным пятым чувством, чем другие, есть причина, по которой так мало инвесторов могут инвестировать так, как Дракенмиллер. История показала, что даже лучшие из них подвержены спекулятивному искушению. Во время знаменитой презентации Дракенмиллера, проведенной в клубе Lost Tree в 2015 году, он вспомнил о времени, когда потерял 3 миллиарда долларов на одной сделке во время технологического пузыря:

Когда кажется, что хорошим временам не видно конца, становится все легче попасть в ловушки спекулятивного поведения; будь то из-за снижения чувства важности риска снижения, оправдания или чрезмерной самоуверенности. Каждый раз, когда вы добиваетесь успеха в этих спекулятивных действиях, ваша уверенность растет, а вместе с ней растет и вероятность того, что вы увеличите ставку на следующую инвестицию. Это рецепт банкротства.

Важно развиваться по мере того, как вы осваиваете новые процессы и меняетесь со временем, но так же важно осознавать важность личностного роста в сравнении с изменением стиля, ориентированного на окружающую среду. Стоять на своем может быть скучно, когда ваши импульсы подсказывают вам изменить курс. Но последовательность, терпение и способность оставаться рациональными - это черты, которыми обладают большинство крупнейших инвесторов мира; и именно по этой причине у них может быть такой длинный послужной список. Много внимания уделяется инвестициям, которые принесут наибольшую прибыль, но меньше внимания уделяется инвестициям и действиям, которые могут вас обанкротить.