Disclaimer: статья планировалась к публикации до принятия закона о "конверте". Однако в связи с тем, что статья скорее обзорная и немного компаративистская, а также с учетом того, что новый закон отвечает не на все важные для рынка вопросы, материал во-многом сохранил актуальность. Разбор изменившегося регулирования опубликуем позднее.
Конвертируемый заем (convertible loan - CLA) – широко востребованный на венчурном рынке инвестиционный инструмент родом из английского права.
Хотя российское законодательство прямо не предусматривало такой механизм, он все чаще используется в сделках и набирает популярность с ростом венчурной индустрии. Так, например, в 2018 году Mail.Ru Group заключила соглашение о конвертируемом займе с агрегатором такси «Везет», в 2020 году по итогам конвертации ранее выданных займов АФК «Система» и Baring Vostok получили акции Ozon.
Что делает конвертируемый заем столь востребованным инвестиционным инструментом? Чем отличается CLA в английском праве от конвертируемого займа в российском? С какими трудностями можно столкнуться при реализации модели в России, и поможет ли новый закон их преодолеть? Вот основные вопросы, в которых мы попытаемся разобраться.
CLA, KISS, SAFE VS Конвертируемый заем в России
Суть зародившейся в английском праве модели CLA заключается в том, что инвесторы предоставляют компаниям денежные средства (заем), которые могут быть не возвращены, а конвертированы в доли (акции) компании по истечении определенного сторонами срока и (или) при определенных условиях, например, при наступлении следующего раунда инвестиций, достижении конкретных финансовых показателей.
Механизм особенно востребован на «посевных» стадиях инвестирования, так как позволяет перенести оценку стоимости доли на более позднее время, когда, например, компания уже выпустит продукт и его оценка рынком даст больше возможностей для справедливой оценки самой компании. Также он обеспечивает некоторую защищенность венчурных инвесторов, ведь они, еще не владея долей компании, в случае неудачи проекта могут реализовать право на возврат денежных средств. Если же деятельность компании успешна и инвесторы осуществляют конвертацию, у них есть некоторое преимущество перед новыми инвесторами, условная награда за риск, связанный с вложением средств на начальной стадии развития проекта, например, конвертация займа в доли осуществляется с дисконтом или по заранее установленному пределу оценки (valuation cap).
Таким образом, модель CLA обеспечивает гибкость, скорость и защищенность инвесторов, стимулирует финансирование проектов на ранних стадиях их развития, когда у компании фактически еще даже не произведен и не выпущен на рынок продукт.
По английскому праву сделка структурируется следующим образом:
1. определяются основные условия сделки (term sheet);
2. подготавливается соглашение о покупке конвертируемых простых нот / нот и варрантов;
3. во исполнение соглашения заемщик выпускает в пользу кредитора ноты / ноты и варранты в обмен на предоставление заемных средств.
При этом правовой режим нот и варрантов закреплен в отдельных актах (например, в Единообразном торговом кодексе США): ноты относятся к «оборотным инструментам», варранты – к ценным бумагам, предоставляющим держателю право приобрести доли эмитента (условно опцион колл) в отношении еще не выпущенных акций.
В английском праве механизм CLA со временем упрощается и стандартизируется. Так, широко распространенными у венчурных фондов стали производные от CLA инструменты Simple Agreement for Future Equity (SAFE от фонда Y-Combinator) и Keep It Simple Security (KISS от фонда 500 Startups).
SAFE и KISS представляют собой стандартизированные и сравнительно небольшие по объему документы, содержащие базовые условия инвестирования на «посевных» стадиях. Использование этих инструментов позволяет без излишних временных и финансовых затрат привлечь денежные средства в проект.
В то же время в России работающая по английскому праву модель CLA не может быть «слепо» заимствована, при осуществлении данного механизма можно столкнуться с некоторыми сложностями:
1. предусмотрены ограничения в отношении долей, принадлежащих обществу – в ООО свободные доли должны распределяться в течение года; в АО, кроме ограничения продолжительности владения, есть ограничение по размеру пакета - не более 10%, а также по сроку размещения акций - не более года с даты регистрации выпуска.
Соответственно, ограничены возможности обеспечить наличие долей, которые в случае конвертации могут быть автоматически переданы кредитору, не говоря уже об ограничениях по сроку. Доли могут быть переданы временному владельцу, который будет включен в договор конвертируемого займа как третья сторона, однако это усложняет конструкцию, которая призвана быть гибкой, быстрой и упрощенной, а также делает инвестора более зависимым от действий участников общества.
2. условия корпоративного договора (shareholders agreement – SHA), обязывающие общество при конвертации увеличить уставный капитал на соответствующую сумму, недостаточно эффективно защищаются судами – в решениях судов встречаются отсылки к Определению ВАС РФ от 20 августа 2008 года № 10678/08, в котором указано, что, понуждая участников общества проголосовать определенным образом, суд тем самым сводит на нет право участников общества на реализацию их свободной воли.
Таким образом, на практике позитивные обязательства из SHA (без дополнительных инструментов и надстроек) недостаточно защищены: если участники общества проголосуют против принятия нужного решения, инвестор, предъявляя соответствующее требование обязать участников, не будет гарантированно защищен в судебном порядке. А в этом случае российская интерпретация механизма CLA, призванного повысить защищенность инвесторов и обеспечить "автоматизм" конвертации, этих функций не выполняет.
Каким образом может быть структурирована сделка по российскому праву?
В связи с востребованностью модели CLA, даже несмотря на отсутствие в действующем российском законодательстве ее правового регулирования, применяются имеющиеся механизмы, позволяющие обеспечить (насколько это возможно) автоматизм конвертации. Однако, речи о наличии простого работающего и признанного инвесторами стандартного инструмента (как SAFE или KISS) пока нет.
Одной из российских альтернатив модели CLA выступает следующая последовательность действий (на примере заемщика в форме ООО):
1. заключение договора займа с условием об альтернативном исполнении обязательств;
2. заключение с участием заимодавца SHA, предусматривающего обязательство голосовать тем или иным образом при принятии определенных решений, внесение изменений в устав (при необходимости);
3. зачисление суммы займа заемщику после выполнения предварительных условий (CP - conditions precedent) договора займа, например, подписания и нотариального удостоверения SHA;
4. вручение заимодавцем заявления о вкладе, о принятии в состав участников общества по истечении определенного в договоре срока и (или) при наступлении определенных условий;
5. принятие решения общего собрания участников об увеличении уставного капитала общества за счет вклада инвестора, о зачете прав требований к нему;
6. подписание соглашения о зачете.
При реализации вышеописанной модели увеличение уставного капитала предполагает принятие решения участниками ООО, обращение общества в ФНС с заявлением о регистрации изменений в устав и ЕГРЮЛ. В целях обеспечения большей защищенности инвестора, исполнения участниками общества обязательств голосовать определенным образом рекомендуется предусматривать безотзывные доверенности участников на осуществление инвестором соответствующих корпоративных прав. Также при адаптации модели CLA в России используются такие конструкции как опцион на заключение договора и опционный договор. Опцион позволяет обеспечить передачу долей по одностороннему волеизъявлению инвестора. Применительно к опциону на заключение договора в отношении долей ООО безотзывная оферта заключить договор купли-продажи считается акцептованной путем нотариального удостоверения акцепта. Для реализации опционного договора в отношении акций АО одностороннее волеизъявление инвестора может быть реализовано с использованием безотзывной доверенности на совершение передаточного распоряжения. Таким образом минимизируются риски инвестора, однако механизм конвертации усложняется, подразумевает заключение целого ряда связанных с договором займа документов и сложную в сравнении с моделью CLA по английскому праву последовательность действий.
Законопроект о конвертируемом займе
В целях внедрения механизма конвертируемого займа, упрощения структурирования сделки и оптимизации процесса перехода доли к инвестору в 2020 году в Государственную думу РФ был внесен Законопроект № 972589-7.
Законопроект сохраняет структуру сделки через увеличение уставного капитала и предусматривает следующую последовательность действий при наступлении срока возврата займа:
1. требование направляется нотариусу в течение опеределенного периода с момента наступления срока возврата займа;
2. нотариус уведомляет общество о предъявлении такого требования;
3. если не поступают возражения заемщика, нотариус направляет заявление, содержащее сведения об увеличении уставного капитала общества и иную необходимую информацию в органы ФНС / если поступают возражения, заимодавец вправе потребовать в судебном порядке увеличения уставного капитала общества во исполнение договора конвертируемого займа.
Сведениям о заключенном договоре придается публичный статус - информация о факте заключения договора после его нотариального удостоверения вносится в ЕГРЮЛ.
Также в законопроекте предлагается, чтобы срок размещения акций определялся в соответствии с договором конвертируемого займа. Это может стать разрешением проблемы ограничения срока размещения акций одним годом с даты регистрации их выпуска.
Так, законопроект предусматривает право заимодавца на конвертацию суммы займа и процентов в доли по его требованию. Однако представляется, что право требовать конвертацию займа должно быть предоставлено и заемщику, если стороны предусматривают соответствующее право и условия его реализации в договоре.
Также требуется гармонизация законопроекта с иными нормативными актами:
1. с валютным законодательством – в части снятия обязанности по репатриации займа и процентов, если они конвертированы в доли
2. с налоговым законодательством - в части порядка учета и уплаты процентов
Рекомендуем отслеживать статус принятия законопроекта, так как его доработка, принятие и активное применение конструкции договора конвертируемого займа может стать сильным стимулом роста инвестиций в России, прежде всего, в высокотехнологичные проекты на ранних стадиях их развития.
Post scriptum
В связи с очень оперативным рассмотрением и принятием законопроекта по итогом второго и третьего чтения в самое ближайшее время команда VK Partners подготовит для вас материал, кратко описывающий основные аспекты регулирования конвертируемого займа в соответствии с будущим законом. Также мы планируем выпустить материал о том, как структурировались такие сделки по российскому праву до принятия закона и как новое регулирование упростит (и насколько?) совершение таких сделок в будущем. Подписывайтесь, комментируйте и ругайте наши материалы, мы любим критику, поскольку она помогает совершенствоваться :)