Конвертируемый заём: идеальный формат инвестиций или ловушка для начинающего стартапера

Автор Telegram-канала «Венчур по понятиям» о конвертируемых займах в стартапах.

Многие слышали про конвертируемые займы, но не все понимают, что это такое.

Поверьте, в западных конторах это геморрой, многие не ведают, что это сложная процедура и её следует делать либо на старте, когда всё «чисто», либо когда раунд достаточно большой ($500 тысяч — $1 млн с российскими венчурными инвесторами, либо $1,5 млн и больше — с западными).

Для справки: процедура выпуска акций в европейских и американских конторах обойдётся в $3–20 тысяч в зависимости от степени «бардака» в структуре конторы и наглости ваших юристов.

Вы можете встретить такие синонимы конвертируемого займа:

Это всё одно и то же. Впредь будем употреблять сокращение CLA, Convertible Loan Agreement, при указании на конвертируемый заём.

Предположим, в проекте три основателя, а он называется «Стартап».

Приходит к вам инвестор Uklad.vc, который готов инвестировать $300 тысяч по оценке pre-money $1,2 млн. Он говорит вам: «Господа, держите $300 тысяч, мне сейчас не хочется ни самому тратить время, ни вас отвлекать от продукта и роста, так что ловите через CLA с сap $1,2 млн».

Скачать шаблон CLA (конвертируемый заём).

И просто отправляет деньги по договору CLA. А компания подписывает договор и принимает деньги на свой банковский счёт. Так в чём соль про «тратить время»?

Оформляется, как правило, выкупом части уставного капитала основателей, но по мне лучше увеличивать уставный капитал, эмитируя эмиссию акций. Процедура проходит при нотариусе, куда фаундерам и инвесторам нужно явиться очно, с жёнами. Организовывается это дело одну-две недели.

А можно просто одним днём подписать заём и получить деньги, а этот поход отложить на потом.

Подписка. Именно по договору подписки SA происходит перевод денег в компанию — в счёт оплаты своих акций. И вот вы не один месяц готовили все эти документы. При этом звоните в банк компании, чтобы познакомиться и сказать, что вы сейчас отправите деньги по подписке, нужно ли вам что-то предъявить в банке (конечно же, нужно, ведь ещё AML, KYC. А это что?).

А можно просто сделать CLA, отправить деньги по нему и работать.

На что обращать внимание, когда вы видите документ конвертируемого займа? Отвечаю: как всегда — на экономику и контроль.

Какая ставка (да-да, это всё равно заём, в нём обязаны быть проценты), если деньги надо будет вернуть.

Это такая ставка, которую применяют вместо обычной, если заём превращается в акции. Бывает, что при возврате ставят, к примеру, ставку 7% годовых, но при конвертации в акции 0%. Я видел такие варианты в тёрмшитах для растущих компаний.

По умолчанию мало кто так заморачивается в наших краях, поэтому просто ставят единую ставку — сколько набежит в процентах на момент возврата или конвертации в акции, столько и вернут денег, либо такую сумму зачтут в счёт оплаты новых акций.

Какой дисконт получит инвестор к оценке будущего раунда. Пример: Uklad.vc вкладывает в «Стартап» $300 тысяч с дисконтом 25%. Приходит затем крутой фонд Flynn Capital и инвестирует $2,5 млн по оценке $10 млн pre-money.

При этом на «Стартапе» висит мой CLA на $300 тысяч. Как его превратить в акции (конвертировать)? У меня дисконт 25%, значит, я получу акции по оценке $10 млн * (1 - 0,25)= $7,5 млн.

Посчитаем, какая базовая цена за акцию:

Часто ставят так называемый cap, то есть предел оценки компании, при котором происходит конвертация. Придумано для ситуаций (сразу скажу, что весьма редких), когда компания слишком круто выросла и её оценка настолько высока, что risk-reward для давшего конвертируемый заём так себе, ибо дал ранее.

Пусть Uklad.vc инвестировал $300 тысяч под идею. А она через полгода выстрелила и стала делать доход в $250 тысяч в месяц. То есть было вообще ничто, а стало настолько круто, что уже дисконт в 25% из предыдущего пункта не выглядит круто, ибо состояние, в котором была компания в момент вхождения раннего инвестора, — не тянула в $7,5 млн pre-money.

Для этого придуман cap — оценка сверху компании, выше которой уже не по понятиям риск оправдывать. К примеру, выше я писал, что cap равен $1,2 млн.

Тогда оценка компании служит минимумом между дисконтированной (если есть дисконт) и «кэпом», ограничителем вверху:

И вот случился раунд с Flynn Capital на $2,5 млн, $10 млн pre-money. Flynn Capital также получает свои 2500 акций, а вот Uklad.vc получает так:

Чувствуете, как за намного меньшие деньги Uklad.vc получает столько же акций, что и Flynn Capital за $2,5 млн? Для этого и нужен сap («кэп»).

Maturity — какой срок проходит после подписания этого договора, после которого происходит конвертация при maturity cap. Этакая дата возврата займа. Аналогично, когда вы берёте ипотеку на десять лет, то maturity ипотеки — десять лет.

Maturity cap — это заранее согласованная оценка компании при наступлении этой самой «матёрости». Она, как правило, меньше либо равна основному сonversion сap.

Для чего это нужно? Вся идея в том, чтобы дать денег до сбора инвестиционного раунда, при этом на этот сбор даётся дедлайн, после которого надо заём либо начать возвращать, либо превратить в акции компании. Но если раунда не случилось, непонятно, к чему применять дисконт (бывает, CLA без «кэпов»). Тогда есть верховный maturity cap.

Почему maturity cap может быть меньше, чем conversion cap? Да потому, что, если цель не выполнена (раунд не собран), должен быть risk-reward для инвестора, ибо на практике поются песни в стиле:

В примере с ребятами из «Стартапа» и Uklad.vc последний дополнительно в договоре CLA указывает, что cap равен $1,2 млн, но maturity сap — $900 тысяч, срок maturity — год.

И вот проходит год, компания еле работает в ноль (раз раунд не собрали за год, значит, не было взрывного роста, на который слетаются фонды). Наступает maturity. PPS = $900 тысяч / 10 тысяч = $90.

Uklad.vc получает $300 тысяч / $90 = 3333 (округление, друзья, при расчёте выпуска акций всегда идёт по математическим правилам, в данном примере было 3333,3333, поэтому округление в меньшую сторону). И теперь Uklad.VC владеет почти четвертью конторы. С такой долей уже есть мотивация помогать дальше.

Список базовых защит миноритариев. Как правило простые вето-права на выпуск новых акций и принятие новых конвертируемых займов от третьих лиц, либо других equity-инструментов (вроде SAFE).

Подробнее о защите миноритариев можно почитать в другой моей статье.

Сразу после подписания договора CLA — хочет ли инвестор посадить своего представителя ради исполнения вето-прав? Обычно, если такой заём от $500 тысяч, фонды делают это условием, чтобы контролировать свои акционерные права. Зачем это делается?

Дело в том, что процедура equity financing (оплата акций, получение сертификатов акционеров и изменение устава, дающего инвестору-как-акционеру вето-права) ещё не осуществлена, и нужно временно компенсировать отсутствие вето-прав (защита миноритариев), пока equity-раунд (он же equity financing) не случился.

В CLA можно сделать maturity, maturity cap.

А вот в SAFE таких понятий нет. Поэтому всё больше инвесторов (да что уж таить, мы сами тоже) всё меньше использует SAFE, всё больше CLA, а то с SAFE ни механизма денег вернуть (если компания реально захочет и сможет вернуть), ни risk-reward нормального с maturity.

Также, к слову, в «сейфах» (SAFE) нормально не пропишешь свои реальные инвесторские хотелки в виде reserved matters, «борда» и прочего.

Ибо считается, что нельзя редактировать документ SAFE.

Не пугайтесь слова «заём». Конвертируемый заём — нормальная практика.

Все пишут их по-разному, но когда ты видишь десятки CLA в год в сухом остатке там одно и то же. Не знаю, то ли юристы хотят нотку уникальности добавить, то ли реально у фондов разные заморочки, правда, это самое интересное.

Учтите, что расчёты в примерах могут значительно усложниться, когда приходит крутой инвестор и пишет фразы из серии «the company must allocate additional ESOP and convert outstanding convertible notes which shall be included in the pre-money valuation». Не уверен, что вам это будет интересно.

Чем проще сделка, тем лучше. Чем проще CLA, тем лучше.

К сожалению, часто приходится делать усложнения, например KPI ставить штрафные на понижение валюации в случае недостижения каких-то метрик (по выручке, по DAU). В реальности сами фонды мало хотят задрачивать на эти KPI, но приходится, ибо фаундеры хотят для себя условия получше (повыше оценка). Инвесторы могут пойти навстречу.

Если CLA в английском праве, то норм.

Если в русском, я не знаю, подключайте юриста, у нас в наших широтах есть тема, что гендир несёт фидуциарные обязательства и, если он накосячил, найдётся способ с него стрясти этот конвертируемый заём. Учтите это, если в РФ на ООО CLA подписываете, изучите своего инвестора получше.

Успехов. Telegram-канал «Венчур по понятиям».

#инвестиции #займы