ФРС: «Пристегнитесь, мы снижаем!»
Данный ресерч подготовлен командой аналитики Popcorn Capitals Research специально для комьюнити Popcorn и подписчиков канала GAPS BY GRETSKY.
В этом материале мы привели ряд важных метрик, оценили их состояние и потенциальное влияние на величину первого с 2020 года снижения ставки ФРС, а также то, как это повлияет на мировые рынки.
МАКРО
Рыночная оценка вероятности снижения ставок
На предстоящем заседании ФРС ожидается первое снижение процентных ставок с 2020 года.
Вопрос заключается в том, будет ли это снижение традиционным — на 25 базисных пунктов или более существенным. Согласно FedWatch от CME, вероятность принятия любого из этих решений на американских денежных рынках в настоящее время составляет 60\40, в пользу снижения на 50 б.п..
Особый интерес для инвесторов будут представлять новые прогнозы ФРС по процентным ставкам, известные как «точечный график». Это особенно важно, поскольку рынки в настоящее время оценивают общее снижение ставок на 109 базисных пунктов в течение трех последних заседаний ФРС в сентябре, ноябре и декабре 2024 года. Точечный график должен повлиять на ожидания рынка до конца года.
Чем плоха рыночная оценка?
Дело в том, что если будет рецессия, ФРС, скорее всего, сократит ставки больше, чем предполагается в настоящее время; если нет, то, вероятно, сократит меньше, а рыночная оценка представляет собой что-то вроде "средней траектории", как можно видеть выше.
Вопрос: почему, учитывая, что это первое снижение ставки после заявлений о том, что политика всё ещё может быть недостаточно ограничительной, рынки теперь закладывают значительно более сильное снижение, чем "пробные" 25 б.п.?
Сейчас, когда ФРС готовится начать снижение ставок, рынки ожидают столь же глубоких сокращений, как и во время прошлых рецессий:
Инфляция остается низкой, а рынок труда демонстрирует признаки охлаждения. Как мы помним, именно стабильность цен (инфляция) и стабильность рынка труда — двойной мандат ФРС, который находится непосредственно в их власти, интересах, компетенции, приоритете и т.д., так что данные относительно этих двух областей являются центральными в определении дальнейшей политики ФРС:
Комментарии Пауэлла в Джексон Хоул:
«FOMC не стремится к дальнейшему охлаждению рынка труда и не приветствует его».
Уоллер отметил:
«определение темпов снижения ставок... и общего объема снижения - это решения, которые должны быть приняты в будущем» - подразумевая, что снижение ставки на 25 б.п. в сентябре вполне вероятно.
Инфляция и рынок труда
Инфляция продолжает выглядеть мягкой, что, вероятно, достаточно для того, чтобы FOMC был уверен в том, что устойчивый возврат к 2%-ной инфляции возможен.
После существенного прогресса во втором квартале и роста на 0,17% м/м в июле, базовый ИПЦ ускорился до 0,28% м/м в августе. Августовский рост был преувеличен за счет волатильных категорий. Это поддерживает показатель 3mma на уровне 0,2% второй месяц подряд, что соответствует допандемическим темпам. Базовые товары остаются в состоянии дефляции шестой месяц подряд.
Инфляция PCE — предпочтительный показатель ФРС продолжает оставаться слабой: базовая инфляция PCE замедлилась до 0,17% м/м с апреля по июль (с 0,37% м/м в 1-м квартале):
ФРС уже начинала циклы снижения ставок с 50 б.п., но это происходило тогда, когда казалось, что экономика падает с обрыва. В настоящее время, похоже, дело обстоит иначе.
Первоначальные заявки на пособие по безработице и количество вакансий на Indeed
Показатели занятости демонстрируют умеренность.
К таким показателям относятся количество новых рабочих мест в несельскохозяйственных секторах, заявки на пособие по безработице и количество открытых вакансий. Из них только уровень безработицы вызывает беспокойство. Другие данные по занятости свидетельствуют о замедлении темпов роста, что соответствует целям ДКП.
Однако, если занятость продолжит снижаться сверх желаемых темпов, рост уровня безработицы может стать первым из нескольких тревожных признаков. С другой стороны, уровень безработицы может улучшиться и совпадать с другими показателями занятости.
В частности, если уровень безработицы превысит 4,4%, большинство аналитиков считают, что FOMC будет действовать более агрессивно.
Экономические сюрпризы
Данные об экономическом росте не оправдают ожиданий, сильнее, чем когда-либо за последнее десятилетие.
U.S. ISM Manufacturing Index
Индекс ISM США является одним из лучших индикаторов для прогнозирования цен на активы, т.к. он обновляется намного "быстрее", чем ВВП, но охватывает настроения практически по всем секторам "старой" (для производственного индекса) и "новой" (для сферы услуг) экономик.
Он влияет на стоимость активов, поскольку воздействует на экономические настроения, склонность к риску и силу доллара США. Слабый индекс может привести к снижению склонности к риску и распродажам, в то время как сильный индекс повышает уверенность.
Он также влияет на инфляцию и ожидания монетарной политики, причем рост процентных ставок или укрепление доллара часто негативно сказываются на криптовалютах.
Нам необходимо следить за трендом этого индекса для бычьего разворота, а понижение ставок явно позитивно на нём скажется. Фактически, этот график говорит о том, что производственный сектор, т.е. "старая экономика" США уже находится в рецессии.
Как воспринимают эти значения индексы аналитики?
«Прогнозные показатели оказались неоднозначными и сложными для интерпретации. Индексы PMI для производственной сферы от ISM и S&P Global остаются на уровне ниже 50, что указывает на понижательное давление на активность в секторе товаров. Однако мы скептически относимся к тому, что FOMC воспримет это как сигнал, поскольку показатели ниже 50 для ISM стали нормой с конца 2022 года, хотя собственные данные ФРС о производстве в обрабатывающей промышленности показывают, что активность в течение этого периода двигалась примерно вбок. Между тем, индекс PMI в сфере услуг ISM в августе оставался на территории расширения, что свидетельствует об устойчивом, но замедленном темпе роста. Компонент занятости снизился по сравнению с июлем, но остался в диапазоне расширения после серии данных ниже 50 в начале года.»
NFIB (Ассоциация малого бизнеса)
37% респондентов сообщили о снижении доходов, что является самым худшим показателем с марта 2010 года, в связи со снижением продаж и ростом затрат.
Другое
Текущий цикл стал самым продолжительным, когда ФРС удерживала ставки на пике перед снижением, что придаёт уверенности в том, что ФРС не хочет "отпустить" инфляцию слишком рано.
Итог по макро данным
Какова правильная ставка при высоком ВВП и вызывающем беспокойство росте безработицы? Единого правила не существует. Решающим фактором является безработица, поскольку ее сохранение оправдывает агрессивные рыночные оценки снижения ставок. Однако уровень безработицы в настоящее время не позволяет снизить ставки сильнее, чем оценивает рынок, по крайней мере, пока. С другой стороны, тенденции роста ВВП указывают на гораздо более постепенные темпы сокращения.
Какие данные ещё могут дать подсказки о действиях ФРС и\или показателях активов до\после\в момент решения?
ЧТО ДЕЛАЮТ ДРУГИЕ
Настроения ритейла и институциональных инвесторов
Склонность институциональных инвесторов к риску резко снизилась в сентябре до самого низкого уровня почти за два с половиной года. На настроения инвесторов повлияли опасения по поводу стоимости активов на фоне опасений по поводу экономического роста и политической неопределенности.
Доля медведей среди ритейла растет, в то время как бычьи настроения падают до самого низкого уровня 2024 года. За последнее десятилетие S&P 500 не удавалось добиться устойчивого роста, когда спред быков и медведей составлял менее 20%.
Потоки средств в криптовалюты
За последние 8 из 9 дней у BTC ETF был отток средств в размере -$1 млрд. Это самая длинная серия оттоков с момента запуска ETF:
Анализ Crypto-quant показывает, что большая часть притока в BTC ETF была от ончейн-холдеров, перешедших обратно на счета tradfi — таким образом, в криптопространство пришло очень мало «новых» денег.
Институты, которые приняли участие в проекте, в основном являются хедж-фондами, ориентированными на базисную торговлю (получение прибыли от ставок финансирования\фандинга), а не на направленные ставки. Интерес со стороны консультантов по вопросам благосостояния минимален.
Все становится хуже, если посмотреть на потоки ETH ETF:
Заметили все нули?
ETH ETF не вызывает интереса даже у ритейла. Даже в ETHA от Blackrock всего 2 дня из последних 13 дней наблюдался приток. В то время как совокупные потоки для всех эмитентов ETF отрицательны.
Позиционирование
Трейдеры увеличили свои позиции до уровней выше среднего в защитных секторах рынка, включая коммунальные услуги, основные потребительские товары и недвижимости. Позиции в технологиях значительно снизились с уровня выше среднего и теперь лишь немного выше среднего.
В финансовом секторе наблюдалась самая большая чистая покупка хедж-фондами с июня 23-го года. Хедж-фонды по-прежнему недооценивают сектор по сравнению с индексом MSCI World на -4,4%, что значительно ниже средних исторических значений:
Банки и другие финансовые компании терпели большое количество нереализованных убытков из-за высокой ставки, т.к. на их балансах было большое кол-во облигаций США.
Сокращение ставки снизит доходность казначейских облигаций = повысит их стоимость и снизит убытки на балансах этих компаний, так что покупка как самих облигаций, так и компаний, которые были подвержены процентному риску = value bet, особенно когда речь не о том «будет ли сокращение?» а о том «насколько сильным будет сокращение?».
Более оборонительное позиционирование же говорит о том, что более сильное сокращение ставки будет означать, что экономика видится ФРС слабее, чем рынку, значит, рисковые активы, которые уже закладывали в цену "мягкую посадку" — ошибались и всё явно не так радужно (технологии идеальный пример ).
АКТИВЫ
С 1950 года вторая половина сентября приносит наихудшую доходность S&P 500 среди всех двухнедельных торговых периодов в календарном году. Последние 11 дней месяца исторически еще более плачевны: с 1928 года медианная доходность S&P 500 была отрицательной в течение 10 из этих 11 дней.
Средняя продолжительность бычьего рынка, который НЕ прерывается рецессией, составляет 33 месяца. Это приведет $SPX к маю 2025 года... Если бычий рынок закончится в этом июле, при условии, что рецессии не будет — это будет самый короткий бычий рынок в истории, сравнявшись с рынком 2020-2022 годов.
Усредненные дневные результаты индекса по дням недели с 1928 года показывают, что именно среда является самым приятным днем для «быков». Не только по среднему итогу дня, но и по % позитивных исходов (уступая немного только пятнице).
А сегодня на всю эту радость накладывается еще и решение ФРС по ставке. Очень будет любопытно посмотреть, сработает ли это небольшое статистическое преимущество.
VIX имеет ярко выраженную сезонность с этого момента и до начала октября.
Циклы сокращения ставок ФРС могут быть очень благоприятными для золота, если за ними следует ослабление экономического роста.
Но снижение процентных ставок исторически не означало наступление рецессии. Иногда снижение ставки — это просто снижение. Есть даже случаи, когда рецессия действительно наступала, но показатели фондового рынка не стали отрицательными с момента первого снижения ставки.
Чего от ФРС ожидают банки, фонды и мы?
Barclays
«Учитывая низкую инфляцию и признаки охлаждения рынка труда, мы ожидаем, что FOMC снизит ставки на 25 б.п. на следующей неделе, а сводка экономических прогнозов покажет общее сокращение ставок на 75 б.п. в этом году и на 125 б.п. в 2025 году. Мы сохраняем наш базовый прогноз трех снижений ставок на 25 б.п. в этом году, но сохраняем риск более значительных сокращений.»
Credit Agricole
«Несмотря на то, что в конце прошлой недели рынок повысил вероятность снижения ставки на 50 б.п., мы склоняемся к 25 б.п., поскольку ФРС предпочитает действовать методично и постепенно, учитывая последние данные и высказывания ФРС в преддверии периода отключения. Мы считаем, что сентябрь будет первым из серии сокращений, учитывая растущий акцент на охлаждении рынка труда.»
Morgan Stanley + Motley Fool + Rabobank
«Цикл начинается со снижения ставки на 25 б.п. и напряжения с обеих сторон двойного мандата. Всего будет 3 снижения по 25 б.п. в 2024 году. Точечная диаграмма должна будет измениться, но мы не ожидаем, что председатель Пауэлл будет тверд в отношении размера будущих сокращений.»
Societe Generale
«Как сказал Пауэлл в Джексон Хоул, ключевые данные движутся в правильном направлении, и сейчас время для снижения ставки. Однако последние отчеты по рынку труда и инфляции не дали сильных сигналов о размере сокращения ставки, которое ФРС намерена провести на заседании FOMC на следующей неделе. На наш взгляд, уровень безработицы не требует более чем 25 б.п. по крайней мере, пока. Сигналы о дальнейшей динамике ставки также будут ключевыми.»
Мнение одного из аналитиков Popcorn Capitals Research
«Ожидаю сокращение ставки на 25 б.п., игнорируя консенсус рынка в 50 б.п.. На самом деле, если экономика стала хрупкой, снижение ставки на 50+ б.п. может даже подорвать доверие к экономике и сделать ее еще более хрупкой. Какие активы куда будут двигаться? Базово, снижение ставки в перспективе благоприятно для любых акций, циклических секторов, факторов мелкого размера и высокой беты и тд, плохо для доллара и доходностей облигаций. НО! Реакция на ставку может быть не такой однозначной, т.к. мнение невероятно поляризовано, соответственно, разные участники рынка ожидают слишком различных сценариев и закладывают их в цену. Мне кажется, при сокращении на 25 и последующих хороших новостях (инфляция на той же траектории, безработица не прыгает вверх и т.д.), перформить (это важно, т.к. расти должны условно все) будут малые акции, ЕМ, крипта и всё подобное ПОСЛЕ того, как активы, слишком рано начавшие дисконтировать денежные потоки по заниженной ставке. Первую реакцию могут дать сильно вниз. Если же данные начнут ухудшаться, то золото, бонды (особенно дальние), крупные компании (у которых есть высокая прибыль в условиях высоких ставок) будут хорошо (или лучше других) себя чувствовать как при самом факте рецессии, так и экстренном понижении, если 25 окажется недостаточной реакции.»
Комментарий Р. Грецкого
Мне не принципиально на какую величину снизят ставку на конкретном заседании. Единственное, что меня интересует — как извлечь выгоду из начинающегося цикла понижения ставок ФРС, преимущественно на рынке криптовалют.
Краткосрочно, в моменте и ближайшие пару недель, с учётом сезонности, сентимента и позиционирования на рынке — ожидаю коррекцию с кульминацией.
Но, учитывая всё те же факторы Я ожидаю увидеть достаточно уверенный разворот рынка в Q4,24 и продолжение ралли Russel 2000 (смолл кэпов), EM и рынка криптовалют в Q1,25.
Чтобы не повторяться и вы могли лучше понять мои рыночные ожидания, рекомендую изучить и дополнить риторику двумя лонгридами:
- 4ODL — про цикличность биткоина
- А также лонгрид про то, как зарабатывать в любую фазу цикла на крипторынке.
Если вы хотите получать более расширенную аналитику по макро-экономике, а также преобразовывать эти данные в результаты от торговли и инвестиций — вступайте в наше бесплатное сообщество.
Спасибо за внимание.
Делитесь материалом, подписывайтесь на канал и читайте Базу знаний.
С ув. GRETSKY и команда Popcorn Capitals