IPO Южуралзолото: прогноз, справедливая цена акций и дивиденды

Еще одно IPO на Мосбирже - уже 22 ноября стартуют торги акциями Южуралзолота. Давайте разбираться какое место среди золотодобытчиков занимает компания, интересна ли она по своей предварительной оценке и какие у нее перспективы.

АО "Южуралзолото Группа Компаний" является одним из крупнейших золотодобывающих предприятий России по объему производства и запасов золота. В настоящее время по объему производства золота компания находится на четвертом месте среди золотодобытчиков России, но за счет инвестпрограммы Южуралзолото целится в топ-3 золотодобытчиков:

Месторождения компании расположены в Челябинской области, Республике Хакасия и в Красноярском крае.

Обеспеченность запасами компании - более 30 лет. Это достаточно неплохой показатель.

Если сравнивать объемы добычи золота у крупнейших публичных золотодобытчиков, то Южуралзолото среди них занимает третье место:

- Полюс - 2 800 — 2 900 тыс. унций в год

- Полиметалл - 1 450 — 1550 тыс. унций в год

- Южуралзолото - 400 - 500 тыс. унций в год

- Селигдар - 210 - 230 тыс. унций в год (+олово).

При этом и у Полюса, и у Южуралзолота, и у Селигдара сейчас активная инвестиционная фаза, в результате которой ожидается наращивание добычи золота. У Полюса это месторождение Сухой Лог с плановой датой запуска в 2028 году и потенциальным увеличением уровня добычи золота х2 относительно текущего уровня добычи. У Южуралзолота - это развитие месторождений Курасан, Коммунар и Высокое с плановой датой выхода на проектные мощности в 2026 году и потенциальным увеличением уровня добычи золота х1.8. У Селигдара - развитие месторождений Самолазовское и Кучюс, а также строительство горно-обогатительного комбината Хвойное с плановым окончанием последнего этапа в 2029 году и потенциальным увеличением уровня добычи золота х2.

Поэтому, когда вы читаете, что Южуралзолото - это хорошая история, потому что у него ожидается сильное увеличение уровня добычи золота, помните, что и у Полюса, и у Селигдара такие же планы. Единственное в чем здесь выигрывает Южуралзолото - более ранние сроки реализации наращивания добычи и прохождение существенной части инвестиционной фазы к настоящему моменту.

Еще одним важным показателем для оценки Южуралзолота среди золотодобычтиков является стоимость добычи золота - ТСС. Самый низкий показатель в секторе у Полюса, у Южуралзолото ТСС в 2 раза выше, чем у Полюса. За счет этого же рентабельность Южуралзолота гораздо ниже Полюса.

Поэтому совокупно по операционным показателям Южуралзолото - это достаточно неплохой актив, но прилично уступающий лидеру в секторе в лице Полюса.

Согласно отчетности ПАО «ЮГК» за 1 полугодие 2023 года:

- Выручка — 29,1 млрд. рублей (-12,6% г/г)

- EBITDA – 12,9 млрд. рублей (-3% г/г)

- Чистый убыток — 3,3 млрд. руб. (+71% г/г)

- Рентабельность EBITDA – 44,3%

- Чистая рентабельность — отрицательная(в 2021 г. - 22,5%, в 2020 г. - 27,5%)

- ND/EBITDA – 2.0х (форвардное 1.4х если рыночная конъюнктура будет положительной и 2.4х если отрицательной)

- EV/EBITDA -5.9

- p/e - N/A

- p/b -5.36

Если посмотреть на финансовые показатели без понимания почему это так - то сложится впечатление, что у компании дела складываются не очень хорошо. Второй год убытки. Но на самом деле текущий чистый убыток получен за счет отрицательных курсовых разниц, а убыток прошлого года - за счет обесценения акций Петропавловска, которыми владело Южуралзолото. На операционном уровне компания прибыльна, просто надо иметь ввиду, что бывают такие вот списания.

Компания переориентировала продажи с внутреннего рынка РФ на международные, выручка практически полностью долларовая. Затраты же, наоборот, на 90% в рублях. Поэтому Южуралзолото является ярким бенефициаром девальвации рубля.

Долговая нагрузка умеренная, но 95% долга - краткосрочный. Это не очень хорошо, но, насколько я понимаю, у компании есть возобновляемая кредитная линия. Но запомните этот факт, он нам ниже при оценке потенциальных дивидендов пригодится.

Большой вопрос у меня возник и с капитальными затратами. Ровно год назад компания называла цифру $824 млн., описывая стоимость программы до 2026 года и утверждая, что на ее финансирование нужны деньги. Сейчас в рамках шоу-райда пошли заявления, что пик инвестпрограммы уже пройден, деньги не нужны. Но это вообще не бьется с презентацией компании:

Если ее посмотреть, что на период с 2023 по 2026 год запланирована сумма капитальных затрат сопоставимая с прошлым периодом. Поэтому тут у меня сомнения в том, что корректно заявлять о прохождении пика инвестпрограммы.

В ходе IPO планируется вывести на биржу 5% акций компании. Также менеджмент сообщил, что рассматривает и последующее SPO на горизонте нескольких лет для увеличения доли акций в свободном обращении.

По предварительным данным оценка компании составила около 120 млрд рублей, что с учетом доп. эмиссии ориентирует нас на цену 0.52 рублей за акцию и EV/EBITDA 5.86. Это недорого. На мой взгляд мы можем говорить и о EV/EBITDA 6.6, что дает справедливую цену 0.57-0.61 рублей за акцию.

Пока параметры ценового диапазона еще неизвестны, но если Южуралзолото действительно будут размещать по 0.52 рублей за акцию я задумаюсь об участии, несмотря на все плюсы Полюса по сравнению с Южуралзолото.

В части дивидендов - компания планирует платить 50% от чистой прибыли при соотношении ND/EBITDA <3.0. Здесь надо вспомнить, что за счет инвестпрограммы долг растет, хотя пока он и достаточно далек от 3.0.

Но главное - 95% долга со сроком погашения менее года. Ставка ключевая - высокая. Если действительно перекредитуются под более высокий процент - скорость роста показателя ND/EBITDA может существенно возрасти относительно исторической:

Поэтому я, конечно, посчитала дивиденды потенциальные за 2024 год (2023 год пока убыточный, помним), но смысла их писать особого я не вижу - потому что это, во-первых, далеко, во-вторых - непонятно что будет с долгом к тому моменту.

Чисто для понимания "а что вообще могло бы быть" - если бы компания распределяла среди акционеров 50% чистой прибыли за 2021 год - то это составило бы 0.0313 рублей на акцию или 6% дивидендной доходности к цене размещения при капитализации 120 млрд. рублей.

В ходе разбора этой компании я очень хорошо прокопала всех существующих золотодобытчиков и решила добавить себе в долгосрочный портфель одного из них. У меня на текущий момент их не было.

Больше склоняюсь к Полюсу, но если Южуралзолото будет размещаться по 0.52 рублей за акцию - возможно склонюсь к нему.

В пользу Полюса более высокая рентабельность и сравнимые планы по наращиванию добычи, в пользу Южуралзолота более высокая скорость реализации планов по наращиванию добычи.

Поэтому за размещением компании я безусловно послежу.

Не ИИР.

#Акции #Инвестиции

PPS Лайк — если понравилась статья: -)

Подписывайтесь на мой телеграм-канал и блог на VC, чтобы не пропустить новые интересные статьи!

***Меня нет на других ресурсах кроме VC и telegram. Если вы видите мою статью на другом ресурсе без ссылки на меня — ее туда незаконно позаимствовали. Политика по копированию материала с данного канала здесь***