Экономика Китая - текущие проблемы
В конце января гонконгский судья вынес решение о ликвидации китайского гиганта недвижимости Evergrande, имеющего большие долги. Это стало последней неприятной новостью для китайской экономики после года неутешительного роста, высокого уровня безработицы среди молодежи и различных опросов и сообщений в СМИ, свидетельствующих о недостатке доверия среди китайских предпринимателей и потребителей.
Некоторые наблюдатели предсказывали экономический коллапс в Китае на протяжении десятилетий. Другие давно предсказывали, что Китай застрянет в ловушке среднего дохода или в другом типе экономической стагнации. Может быть, некоторые из этих предсказаний сбудутся и на этот раз? Что год Дракона готовит для потребителей, компаний и рынков? На что нам следует обратить внимание в этом году, чтобы понять как реальную экономику Китая, так и его финансовый сектор?
Думаю, все согласятся с тем, что Китай уже более 40 лет придерживается модели роста, основанной на инвестициях. Отказаться от этой модели непросто, но вместо того, чтобы попытаться это сделать, несколько лет назад Китай удвоил темпы роста.
После мирового финансового кризиса 2008 года, опасаясь проблем с банками и снижения экспорта, руководство страны запустило деньги в инвестиции. По указанию Пекина банки «бросили осторожность на ветер». За пять коротких лет китайские банки выдали кредитов на сумму, равную стоимости всей банковской системы США, на создание которой у страны с гораздо более крупной экономикой ушло 150 лет. Эти кредиты пошли на промышленные проекты и создание гораздо большей инфраструктуры, чем страна могла себе позволить, но в основном - на недвижимость.
Последовавшая за этим рост рынка недвижимости с многолетним ростом цен, который стимулировал потребителей продолжать покупать, привела к появлению озимандианских пятен на ландшафте: города-реплики, включая как минимум три "Маленьких Манхэттена", три "Маленьких Гонконга", мини-Париж, "Английскую деревню" с маленькими красными телефонными будками, копии Красной площади и многие, многие другие игрушечные города, почти полностью незаселенные, как будто воссоздание физических структур может волшебным образом оживить реальность, и китайцы окажутся живущими не на пыльных улицах Аньхой, Хубэя или Хэнаня, а среди пальм и журчащих фонтанов в богатых, обеспеченных сообществах.
Строительство не только не привело к созданию богатых общин, но и к утечке денег, вложенных в эти проекты. Кредиты создавали депозиты, а стимулы генерировали наличность. Эти деньги, проходя через всю экономику, достигли сумасшедшего уровня после 2009 года. У людей, которые раньше выращивали ячмень или пасли коров и получали 10 000 долларов в год наличными, внезапно появились деньги, которые можно было потратить на машины, казино и инвестиционные продукты.
Но под внезапным богатством базовые доходы росли незначительно, а инвестиции в нематериальные активы, которые укрепляют население, остались без внимания. Население Китая, особенно в сельской местности, не воспользовалось улучшениями в области здравоохранения и образования, которые подготовили бы его к жизни в условиях модернизации экономики.
Иллюзия вечного роста цен на недвижимость развеялась в 2021 году и с тех пор экономика Китая слабеет. Что делать? Вся китайская экономика держалась на спекуляциях с недвижимостью и ни один чиновник не осмеливался позволить им прекратиться. Сейчас банки говорят, что 70 процентов активов вложено в сектор недвижимости. По подсчетам Bloomberg Economics, падение цен на жилье на 5 процентов приведет к потере 19 триллионов юаней (2,7 триллиона долларов США).
Уже десятки застройщиков объявили дефолт. Ставки по банковским депозитам снижаются, а инвестиционные схемы, которые когда-то предлагали более высокую доходность, были сметены регулирующими органами, которые хотят, чтобы деньги вернулись в банки. Китайские потребители становятся все беднее.
Чтобы возродить старую модель и спасти дефолтные активы, правительству придется влить в экономику триллионы. Но вся эта наличность нарушит привязку юаня к доллару США, а это последствия, с которыми не может согласиться китайская коммунистическая партия, так как это означало бы массовое бегство капитала, разгневанное население и конец мечты о большом богатстве.
Поэтому китайские лидеры мечутся, как загнанные тигры в клетке, набрасываясь на полумеры вроде новых выпусков облигаций и "фонда стабилизации фондового рынка", как будто эти усилия могут вернуть дни славы. Но полумеры не сработают.
Китай обладает огромной экономикой, большая часть которой функционирует. Долги можно растягивать на некоторое время и трудно сказать, когда банки потребуют масштабных денежных вливаний, чтобы выжить. Но как только это произойдет, валюта сдуется, как старый воздушный шар. Эти процессы уже начались, и они не предвещают ничего хорошего для 2024 года.
В краткосрочной перспективе восстановление экономики Китая в 2024 году зависит от четырех взаимосвязанных факторов: стабилизации рынка недвижимости, восстановления потребления домохозяйств, улучшения внешней среды и восстановления доверия к экономике.
На Центральной рабочей конференции по финансовым вопросам в октябре 2023 года и Центральной рабочей конференции по экономическим вопросам в декабре была подчеркнута важность предотвращения и устранения рисков в трех ключевых областях: рынок недвижимости, долг местных органов власти, малые и средние финансовые учреждения.
Необходимым первым шагом является стабилизация рынка недвижимости путем смягчения условий кредитования для удовлетворения разумных потребностей в финансировании без подпитки нового витка чрезмерного заимствования.
Стабилизация рынка недвижимости напрямую способствует укреплению балансов домохозяйств, созданию благоприятных условий для роста потребления домохозяйств и увеличения внутреннего совокупного спроса, что необходимо для выхода китайской экономики из дефляционной ловушки.
Кроме того, сектор недвижимости тесно связан с забалансовым финансированием местных органов власти и кредитованием малых и средних банков.
Падение Evergrande вряд ли сразу вызовет волну банкротств банков и нанесет негативный удар по всей цепочке поставок сектора недвижимости, корпоративным кредиторам и небольшим банкам, вовлеченным в этот процесс, усугубляя проблемы, стоящие на пути восстановления экономики Китая.
Напряженные отношения с Соединенными Штатами - главный внешний вызов для восстановления экономики Китая в 2024 году, но не единственный.
Сложные нарушения глобальных цепочек поставок создают риски для китайских экспортеров, которые и так работают в условиях низкой рентабельности. Кризис в Красном море нарушил основной судоходный маршрут между Азией и Европой, вызвав задержки и повысив стоимость перевозок, что снизило рентабельность китайских экспортеров.
Суэцкий канал является основным маршрутом для поставок китайских товаров на запад, включая около 60 процентов экспорта в Европу. Длительный кризис судоходства по Красному морю окажет давление на китайских экспортеров и поставит под удар китайскую экономику, которая и без того страдает от надвигающегося кризиса в секторе недвижимости, слабого потребительского спроса, сокращения населения и вялого глобального роста.
Кроме того, в этом году выборы пройдут в более чем 70 странах мира, где проживает свыше 4,2 миллиарда человек, включая такие крупные страны, как США, Россия и Индия.
Результаты выборов могут повлиять на глобальную бизнес-среду и рыночный ландшафт, в которых работают китайские компании, и изменить их.
В долгосрочной перспективе китайский экономический рост сталкивается с проблемами "4D": долг, спрос, демография и развязка (которую некоторые предпочитают называть "де-рискинг"). Первые три "Д" указывают на то, что китайская экономика подвержена риску стагнации по типу японской - долги растут, рост замедляется, вялый спрос не может угнаться за перенасыщенным предложением и неблагоприятными демографическими тенденциями. Однако эти факторы риска вовсе не означают, что спад китайской экономики неизбежен.
Улучшение внешних условий в сочетании с внутренними структурными реформами все еще может ускорить рост китайской экономики.
Однако структурная реформа требует не только фискальных и монетарных стимулов, но и согласования политических стимулов, чего трудно добиться.
Экономическое недомогание Китая является результатом сочетания политических решений, структурных факторов и ошибок в политике. Главная причина заключается в том, что Си Цзиньпин решил сделать приоритетами своей политики национальную безопасность и технологическую модернизацию, а не экономический рост.
Расширение определения национальной безопасности и усиление влияния интересов безопасности на экономическую политику подрывают доверие частных инвесторов. Упор на технологическую модернизацию привел к тому, что экономическая стратегия опирается почти исключительно на промышленную политику.
Это означает, что правительство уделяет большую часть своего внимания стороне предложения в экономике: увеличению производства полупроводников, оборудования для чистой энергетики, электромобилей, промышленного оборудования, судов и другой продукции, которая, по мнению правительства, необходима для повышения технологического потенциала и самодостаточности страны.
Практически никаких серьезных усилий не предпринимается для того, чтобы понять, как разблокировать внутренний спрос - особенно со стороны домохозяйств, которые сегодня откладывают около трети своих доходов, что является одним из самых высоких показателей сбережений в мире.
Такая политика означает, что в ближайшие годы китайская экономика будет иметь два лица.
Хроническая нехватка спроса будет означать неутешительный рост ВВП - вероятно, в среднем на 3-4 процента в оставшуюся часть десятилетия - и постоянную борьбу за то, чтобы избавиться от дефляции. Но в то же время технологически емкие отрасли будут процветать благодаря государственной поддержке и уникальной конкурентоспособной производственной экосистеме Китая.
Результатом этого станет постоянное высокое положительное сальдо торгового баланса и, возможно, сильная волна протекционизма со стороны стран, которые хотят сохранить свой промышленный потенциал.
Такая политическая позиция также затрудняет решение двух крупнейших структурных проблем Китая: обвала рынка недвижимости и огромного и растущего долгового бремени местных органов власти.
В последний раз Китай сталкивался с проблемой такого масштаба в конце 1990-х годов, когда почти половина всех банковских кредитов оказалась безнадежной. Тогда в ответ на это Китай предпринял ряд мер: финансовый инжиниринг, чтобы отсрочить расплату за плохие долги, целенаправленное стимулирование инфраструктуры и агрессивное дерегулирование производства и жилищного строительства, которое открыло огромные новые источники предпринимательства и спроса со стороны домохозяйств.
В результате Китай преодолел свои проблемы и к 2010 году стал второй по величине экономикой мира.
Аналогичный подход сегодня предполагает, что дерегулирование сферы услуг, на которую приходится более половины экономики и вся чистая новая занятость, - это главный путь к повышению потребительского спроса и ускорению экономического роста. Слишком большая часть экономики услуг либо находится в руках государства, либо отягощена ограничительными нормами.
Но такая политика будет напрямую противоречить стремлению Си держать руку государства на всех экономических рычагах.
Поэтому нам нужно готовиться к последствиям модели Си: замедлению роста в Китае, значительному росту экспорта китайских технологий и усилению протекционизма в остальном мире.
Может быть, зодиакальное животное и сменилось, но Год Дракона, скорее всего, станет для экономики КНР еще одним Годом испытаний.
Несмотря на призыв декабрьской Центральной конференции по экономической работе (планирование на 2024 год) "усилить экономическую пропаганду и руководство общественным мнением, а также продвигать позитивный рассказ о светлых перспективах китайской экономики", очень трудно доказать, что дела в экономике идут хорошо или что 2024 год будет гладким для экономики и потребителей.
Си и руководство страны очень серьезно настроены на переход от старой модели роста к "новой концепции развития" с высококачественным ростом.
Этот переход был бы болезненным даже в лучшие времена, но сейчас он стал еще более трудным в связи с похмельем пандемии, огромными долговыми проблемами во всей экономике, проблемами занятости, недавним обвалом фондового рынка и растущей потерей доверия к экономике и компетентности политиков.
Те, кто надеется на более мощные "стимулы" и возвращение к более "прагматичной" политике, скорее всего, снова будут разочарованы в 2024 году.
Было много целенаправленных стимулов, но их целью было управление долговым кризисом и предотвращение резкого снижения экономической активности и занятости, а не массовое, беспорядочное стимулирование, как в 2008 году.
Что касается возвращения к "прагматизму", то "Экономическая мысль Си Цзиньпина" - это схема для навигации по бурному экономическому морю к более качественному росту, и пока у нас нет никаких признаков того, что высшее руководство или, по крайней мере, высший руководитель считает, что есть необходимость отступать от нее.
Другими обнадеживающими событиями, способствующими переменам, о которых мы часто слышим, являются мартовский Всекитайский съезд народных представителей (ВСНП) и часто обсуждаемый, но до сих пор не созванный Третий пленум.
Есть надежда, что премьер Ли Цян в своем рабочем отчете перед НПК изложит более стимулирующую политику и что на пленуме, возможно, произойдет возврат к более "прагматичному" подходу к экономической политике. Политика на 2024 год, скорее всего, была определена на Центральной экономической рабочей конференции в декабре, и, кроме падения фондового рынка за последние несколько недель, не видно, чтобы что-то еще в экономике существенно ухудшилось с тех пор, так зачем же вдруг менять политику так скоро после этого?
И Центральная экономическая рабочая конференция, и октябрьская Центральная финансовая рабочая конференция, первая за последние несколько лет, породили надежду на принятие более комплексных мер по решению некоторых проблем, связанных с огромным долгом. Серьезные и заслуживающие доверия шаги по существенному урегулированию кризиса недвижимости и долгов местных органов власти были бы очень позитивными и одновременно очень болезненными.
Вполне логично, что многие в Китайской Народной Республике и за ее пределами хотят более активного стимулирования экономики. Однако некоторые эксперты считают, что высшее руководство страны готово вытерпеть гораздо большую боль, чем ожидают инвесторы и граждане, и что оно продолжит укреплять систему, чтобы она могла выдержать гораздо более трудные времена.
Два конкурирующих крайних взгляда на экономику Китая исторически соперничали за доминирование. Не так давно мы были свидетелями множества теорий "китайского чуда". Сейчас мы переживаем эпоху ее антитезы: нарратива экономического коллапса Китая, в соответствии с которым страна считается "неинвестируемой".
Главными в этой истории являются системные проблемы рынка недвижимости, тесно переплетенные с местным долгом. Непосредственные последствия спада в секторе недвижимости, несомненно серьезны. Аналитики подчеркивают надвигающийся призрак дефолтов по долгам застройщиков, ошеломляющая сумма которых грозит расстроить экономические субъекты - от домовладельцев до местных органов власти. Но очень важно различать понятия "провал политики" и "выбор политики". В контексте китайского рынка недвижимости руководство Пекина рассматривает его спад не как недосмотр, а как результат сознательного решения, направленного на сдерживание неустойчивого роста цен на недвижимость и чрезмерной застройки.
Стратегический откат призван стабилизировать рынок после десятилетий бурного роста. Однако некоторые аналитики и рейтинговые агентства ожидают, что стабилизация падения рынка недвижимости и восстановление нового равновесия будет длительным процессом, возможно, растянувшимся до конца десятилетия. Любая ошибка в управлении грозит превратить этот продуманный выбор в значительный провал. Вдобавок к неблагополучию на рынке недвижимости неутешительные показатели китайского фондового рынка и тревожный отток средств свидетельствуют об ослаблении доверия инвесторов. В последнее время Пекин начал принимать активные меры - от кадровых перестановок до стабилизирующих рынок интервенций - в попытке предотвратить дальнейшее падение.
В противовес широко распространенному пессимизму, альтернативная версия восхваляет растущую китайскую экономику, подчеркивая ее превосходство в передовом производстве в таких секторах, как производство микросхем, искусственный интеллект, производство электромобилей, а также расширение сетей 5.5G и инфраструктурных проектов на глобальном Юге.
Эти отрасли являются основой экономической стратегии Си Цзиньпина, призванной обеспечить Китаю позицию мирового экономического джаггернаута в долгосрочной перспективе.
Вера Си в эту стратегию может быть обусловлена тем, что Китай обладает уникальной способностью к долгосрочному планированию и готов вкладывать значительные средства в проекты, ориентированные на будущее.
Такой подход контрастирует с тем, что Си, по некоторым данным, воспринимает как недальновидность капиталистических обществ, где во главу угла часто ставится сиюминутная выгода, а не устойчивый рост.
Более того, Си утверждает, что цикл выборов в таких обществах имеет тенденцию отдавать предпочтение краткосрочным желаниям избирателей в ущерб долгосрочным стратегическим императивам.
Учитывая обе точки зрения, каков мой прогноз на 2024 год?
Ответ во многом зависит от способности пекинских политиков точно выверять и изменять свои политические подходы.
Необходимо, чтобы Си признал, что нынешняя нестабильность на китайских рынках выходит за рамки преходящих колебаний, вызванных капризными настроениями инвесторов или предполагаемыми "злонамеренными внешними силами", стремящимися посеять раздор.
Шторм на рынках отражает более глубокие системные проблемы. Недавний спад стал ярким предупреждением о рисках, связанных с падением потребительского доверия и подрывом доверия инвесторов, последствиями чрезмерно агрессивного внимания Пекина к вопросам безопасности, неоднозначными мерами регулирования и экономическим напряжением, вызванным жесткими ограничениями в связи с пандемией.
Кроме того, руководство Пекина должно признать и устранить риски, присущие государственным инвестиционным инициативам. Эти инициативы, якобы призванные стимулировать экономическую жизнедеятельность, часто приводят к неэффективности и неправильному распределению ресурсов, что усугубляет такие проблемы, как избыток производственных мощностей и снижение нормы прибыли.
Кроме того, эти государственные инвестиции оказались неспособны решить одну из самых острых проблем Китая - растущую безработицу. Если не произойдет перестройки в сторону решения этих важнейших проблем, прочность и перспективы китайской экономики останутся неопределенными.
Инвесторы с нетерпением ожидают от Пекина фискальных и структурных реформ, проявляя особый интерес к мерам, направленным на поддержку домохозяйств.
Они могут быть разочарованы. Си, похоже, намерен не "раздувать" китайскую экономику за счет чрезмерного финансового стимулирования, которое, по мнению Пекина, является фундаментальным недостатком американской экономической парадигмы.
Вместо этого китайское руководство делает ставку на укрепление основ экономики с помощью нефинансовых средств, таких как передовое производство и технологические прорывы.
Важнейшей задачей для Си в 2024 году станет его способность управлять равновесием между различными точками зрения и оперативно учитывать обратную связь. К сожалению, у Си нет хорошего опыта в этом деле.
2024 год станет еще одним сложным годом для Китая, так как экономика страны буксует под бременем растущего долга и углубляющейся дефляции. По оценкам Enodo Economics, вероятные общие потери по кредитам составляют от 37 до 42 процентов ВВП, а дефляция является худшей со времен Азиатского финансового кризиса 1997 года.
В середине и конце 1990-х годов Китаю пришлось столкнуться с серьезной проблемой долга, как и сейчас.
Но тогда он стоял на пороге вступления во Всемирную торговую организацию и последующий взрывной рост помог быстро сократить долг. На этот раз Китай переживает "Великий распад": иностранный капитал уходит из страны, американские ограничения на технологическое развитие препятствуют китайскому технологическому развитию, а китайский экспорт и капитал становятся менее желанными на Западе.
В этом году в стране сохранится дефляция, а высокие темпы роста вряд ли помогут сократить объем безнадежных долгов Китая.
Премьер Госсовета КНР Ли Цян похвалил правительство за то, что оно не стремится к "краткосрочному росту, накапливая долгосрочные риски".
Действительно, простое вбрасывание денег в экономику без структурных изменений не принесло бы пользы.
Си Цзиньпин и его экономическая команда намерены направить гораздо больше ресурсов на "высококачественный рост", что относится к техноемким промышленным секторам, в которых доминируют государственные предприятия.
В своём выступлении на Политбюро 31 января Си заявил, что "мы должны помнить, что высококачественное развитие - это абсолютный принцип новой эпохи, полностью реализовать новую концепцию развития, ускорить строительство современной экономической системы, продвигать самодостаточность и опору на науку и технологии высокого уровня".
Но в то время как Китай преобразовывает производственную часть своей экономики, он пренебрегает спросом.
Руководство страны, похоже, не способно провести структурные изменения, которые помогли бы ему стимулировать восстановление экономики, ориентированной на потребителей. Вместо этого Пекин, похоже, больше склоняется к стимулированию экономики за счет кредитов, хотя это вряд ли даст те результаты, на которые он рассчитывает.
В ход идут как фискальная, так и монетарная поддержка, а поскольку государственный долг составляет около 80 % ВВП, у Китая есть возможность увеличить заимствования центрального правительства. Но такая модель роста лишь усугубляет проблемы, которые уже много лет преследуют экономику - избыточные производственные мощности, низкая доходность инвестиций и раздувающийся долг.
Между тем Пекин оказался гораздо менее искусным в стимулировании спроса со стороны 1,4 миллиарда человек - истинного двигателя роста огромной страны и по-прежнему привержен идее "всеобщего процветания".
Стремление Си к перераспределению и ориентация на бережливость привели к снижению потребительских настроений среди городского среднего класса. Трудно представить, что потребление превратится в двигатель роста.
Экспорт остается единственным надежным способом получить доступ к реальному спросу, но замедление глобального роста станет еще одним встречным ветром для измученной китайской экономики.
Пока что все это проблемы Китая или, по крайней мере, проблемы компаний, пытающихся выйти на китайский рынок. Но дефляция в Китае скоро станет проблемой и для других ключевых рынков, и США придется решать ее на многосторонней основе, иначе они столкнутся с гонкой, которая нанесет ущерб крупнейшим американским корпорациям и американским рабочим.