{"id":13506,"url":"\/distributions\/13506\/click?bit=1&hash=27fcb5113e18b33c3be66ae079d9d20078d1c30f1b468cdc86ecaeefa18446c2","title":"\u0415\u0441\u0442\u044c \u043b\u0438 \u0442\u0432\u043e\u0440\u0447\u0435\u0441\u0442\u0432\u043e \u0432 \u043f\u0440\u043e\u0433\u0440\u0430\u043c\u043c\u0438\u0440\u043e\u0432\u0430\u043d\u0438\u0438? \u0410 \u0435\u0441\u043b\u0438 \u043d\u0430\u0439\u0434\u0451\u043c?","buttonText":"\u0423\u0436\u0435 \u043d\u0430\u0448\u043b\u0438","imageUuid":"2c16a631-a285-56a4-9535-74c65fc29189","isPaidAndBannersEnabled":false}
Probonds | Иволга Капитал

Облигации Максима Телеком. Когда что-то пошло не так

Динамика цен облигаций Максимы Телеком в сравнении с динамикой ценового индекса Cbonds Hight Yield

Облигации Максимы Телеком сейчас являются одними из самых доходных на российском рынке, и точно самыми доходными в рейтинговом сегменте BBB.

Мы выделяем три основные причины снижения цен: ухудшение финансового состояния компании, неопределённость будущих проектов и потенциальные проблемы с рефинансированием текущего долга

Ещё в декабре 2021 года АКРА понизило рейтинг компании с BBB+(RU) со «стабильным» прогнозом до BBB(RU) изменив прогноз на «негативный». Среди причин агентство указывало то, что сценарий по снижению долговой нагрузки за счёт продажи доли в ООО «МТ-Технологии» реализовался лишь частично. В 2021 году компания продала долю в дочерней компании ООО «МТ-Технологии» (рекламный сегмент бизнеса), получив 2 125 млн. рублей. Вопреки ожиданиям агентства компания не воспользовалась возможностью выкупить по колл-опциону второй выпуск облигаций на сумму 2,5 млрд руб. «По факту порядка 40% суммы, полученной от продажи доли, было направлено на выплату дивидендов, остальная часть — на инвестиции в развитие бизнеса, финансирование оборотного капитала, а 500 млн руб. были направлены на погашение кредитов и займов.» Подобные действия по мнению агентства значительно повлияют на уровень долговой нагрузки: «В результате на конец 2021 года отношение скорректированного общего долга к FFO до фиксированных платежей, по оценкам АКРА, превысит 5,0x (против прогноза менее 3,5x), что соответствует высокой долговой нагрузке»

Публикация консолидированной отчётности подтвердила опасения рейтингового агентства. Основные финансовые результаты группы:

• Выручка 8.8 млрд. (-16.6%)

• Финансовые расходы -0.688 млрд. (+4%)

• Убыток за период от продолжающийся деятельности -1.245 млрд. (+117%)

• Прибыль после налогообложения за период от прекращённой деятельности (за счёт продажи доли в ООО «МТ-Технологии») 1.840 млрд.

• Долг 5.615 млрд (-12%)

• EBITDA 0.62 млрд.

• EBITDA/Проценты к уплате 0.9

• Долг/ EBITDA 9

Из МСФО мы видим, что без рекламного бизнеса (ООО «МТ-Технологии») компания генерирует убытки и нет уверенности, что оставшиеся сегменты бизнеса смогут стать достаточно прибыльными в среднесрочной перспективе.

При этом обязательства компании практически полностью представлены 2 облигационными займами на 3 и 2.5 млрд. руб. Помимо облигационных выпусков у компании есть открытые кредитные линии в Промсвязьбанке, но нет уверенности, что компания сможет рефинансировать облигационные займы через банк в случае, если рыночные условия не позволят рефинансироваться через новый выпуск облигаций. Ближайшая пут оферта по выпуску на 3 млрд. будет в июле 2023 года.

Одной из причин такого значительного снижения цены некоторыми наблюдателями назывался выход институциональных инвесторов. Хоть сколько-то значимые суммы на 31.03.2022 находились у фонда БКС «Облигации повышенной доходности МСП» 9.4 млн. руб. и фонда «Тинькофф Облигации» 10.2 млн. На текущий момент Фонд Тинькова действительно продал все бумаги эмитента, а БКС продолжает держать. При этом с нашей точки зрения продажи фонда Тинькова не могли значимо повлиять на цены, т. к. объём позиции незначительный в сравнении с оборотами, которые прошли в бумаге.

Перспективы компании. Из-за особенностей бюджетного цикла компаний с государственным участием, которые являются основными заказчиками группы, объём проектов, реализуемых во второй половине года, а соответственно и выручки, существенно превышает объём за первую половину года.

Если посмотреть на заключённые гос. контракты в 2022 году мы видим только один контракт с Московским Метрополитеном на 66,4 млн. руб. В тоже время за 2021 было заключённых контрактов на 7.6 млрд. руб., а к маю 2021 года заключённых контрактов было на 1.4 млрд. руб.

На данный момент не ясно, как компания будет работать без рекламного бизнеса, не известен список будущих проектов компании, а также возможность компании рефинансировать свои обязательства. Все эти факторы создают высокий уровень неопределённости в отношении способности компании продолжать деятельность в долгосрочной перспективе, что не без основания оказывает давление на стоимость бумаг эмитента.

Автор: Марк Савиченко, главный аналитик ИК "Иволга Капитал"

Больше информации здесь

Оперативные ответы на вопросы инвесторов здесь

0
Комментарии
Читать все 0 комментариев
null