КАК СОСТАВИТЬ ФИНАНСОВУЮ МОДЕЛЬ: ПРАКТИЧЕСКОЕ РУКОВОДСТВО

За свою жизнь я преподавал финансовый менеджмент в Петрозаводском госуниверситете, строил систему бюджетирования и модели реорганизации на основе финансовых моделей энергокомпаний в РАО «ЕЭС», анализировал множество финансовых моделей, выносившихся на Инвестиционный комитет «РОСНАНО» и построил систему моделирования самого «РОСНАНО» на основе постоянного фин.мониторинга проинвестированных компаний, проанализировал более сотни финмоделей как «бизнес-ангел» и делал финансовые модели для десятка компаний из моего портфеля, привлекавших дополнительные инвестиции. В этой статье мне хотелось бы поделиться опытом составления финансовых моделей – в основном в инвестиционном контексте, но имеющих и вполне «операционное» применение. Надеюсь, эти рекомендации позволят сэкономить время как предпринимателям, составляющим финансовые модели не так регулярно, так и инвесторам, которые потом регулярно их рассматривают.

Составление финансовой модели – довольно трудоемкий процесс, и очень часто у предпринимателей встает вопрос, насколько стоит вкладываться в ее разработку и формализацию, ведь все основные показатели и так всегда у него в голове, а ситуация в стартапе, да и «обычном» малом бизнесе зачастую меняется очень часто и быстро. Неопределенность высока, и для стартапов ранних стадий или бизнесов в динамичной обстановке составление финансовой модели может напоминать «гадание на кофейной гуще» в связи с недостатком объективной информации по многим показателям, необходимым для формирования финансовой модели.

Тем не менее, как уже отмечалось многими инвесторами, формирование финмодели имеет смысл:

• в этом процессе вы вынуждены будете «объективизировать» допущения, которые вы неявно закладываете в свою финмодель;
• сможете проанализировать допущения, а главное – их сочетание, на предмет здравого смысла;
• провести анализ чувствительности модели и выявить неочевидные риски и резервы роста;
• протестировать различные сценарии – как стрессовые, так и связанные с изменением организации бизнеса вами по собственному решению.

Вообще говоря, полная финансовая модель компании описывается тремя «подмоделями» / бюджетами: бюджетом движения денежных средств (БДДС; «кэш-флоу», от англ. cash flow), бюджетом по начислениям (прибыли и убытки, profit andloss (P&L)) и балансом активов и обязательств (balance sheet).

Наиболее часто делают бюджет движения денежных средств, зачастую именно его и называют финансовой моделью в узком понимании. Это связано с тем, что БДДС наиболее понятен, его можно реально увидеть в движении по счетам и кассе компании. Кэш-флоу в основном используется для прогнозирования ликвидности, чтобы понимать, достаточно ли в каждый прогнозный период у компании средств, чтобы оплатить необходимые расходы – зарплаты, аренду, налоги, платежи различным поставщикам. Второй важной задачей, решаемой БДДС, является формирование итогового денежного потока по компании, который используется для расчета основных показателей эффективности инвестиций, таких как IRR и NPV (см. конец данной статьи).

В отличие от бюджета движения денежных средств, бюджет прибылей и убытков (еще его называют бюджетом по начислениям) формируется не на дату получения или осуществления какого-либо платежа, а на дату появления либо исчезновения обязательств – ваших или перед вами. Например, при продаже своей продукции вы можете попросить аванс, или например взять деньги за подписку на ваш сервис на год вперед. Соответственно, в БДДС у вас появится приход (денег), а вот в P&L – нет, доход (выручка) возникнет только в момент, когда вы отдадите товар покупателю (в случае подписки, как правило, вы будете признавать в качестве выручки 1/12 годового платежа ежемесячно).

Основные расхождения между кэш-флоу и начислениями связаны как раз с разнесением потоков денежных средств и прав на них в разные периоды. Например, когда вы получаете аванс на выполнение работы или доступ к вашему сервису, или наоборот ждете 90 дней оплаты за поставленный вами товар. «Автоматически» данная ситуация возникает с зарплатой (которая начисляется, например, за январь, а выплачивается в феврале), налогами (которые рассчитываются и выплачиваются после истечения периода, за который они начисляются), амортизацией (покупка основных средств оплачивается одномоментно, а вот в расходы принимается только частично – пропорционально ожидаемому сроку использования данного актива). Таким образом, расхождение показателей кэш-флоу и начислениях, особенно у быстрорастущей фирмы, продающей SaaS по модели годовой подписки, может быть довольно существенным[1]. Задача бюджета прибылей и убытков – оценить эффективность работы фирмы, а не просто генерирование денежных средств: ведь компания может набрать авансов (продать подписок), премию продажникам обещать заплатить по итогам года, налоги тоже время платить придет только в следующем году, и может выглядеть, что у компании генерится (в моменте) хороший денежный поток, хотя по факту компания будет убыточной. Второй задачей бюджета прибылей и убытков является планирование налога на прибыль.

Разницы между CF и P&L, а также их итоговые строки (остаток денежных средств и прибыль/убыток) «уходят» в баланс, увеличивая или снижая дебиторскую и кредиторскую задолженность, а также размер кредитов, привлекаемых для покрытия кассовых разрывов. Баланс показывает, насколько устойчива компания краткосрочном и долгосрочном периоде, насколько и как быстро она может погасить свои обязательства и что после этого останется акционерам.

С практической точки зрения, на начальных этапах функционирования компании, если ее финансовая модель не подразумевает каких-то существенных отклонений между сроками платежа и реализации продукции (как в приведенном примере бизнес-модели подписки) и отсрочки существенных премиальных выплат сотрудникам, возможно обойтись только моделью движения денежных средств.

Тут все зависит от того, какую задачу вы ставите. Если спрогнозировать ликвидность – достаточно и года, если показать инвестору финансовую привлекательность вашего проекта – на срок его жизни / срок функционирования создаваемого в ходе его реализации актива. Если проект не предполагает четкого срока его реализации, то финансовую модель строят на срок до выхода проекта на стабильные показатели выручки (когда он заканчивает «опережающий» рост и начинает расти на уровне экономики в целом).

С точки зрения «единицы» прогнозного периода целесообразно, чтобы он был соизмерим с производственным циклом. Если срок от вливания средств в рекламу до закрытия сделок – неделя, и каждую неделю компания увеличивает обороты в полтора-два раза, то целесообразно прогнозный период разбить на недели. В большинстве случаев, впрочем, практичнее использовать в качестве периода моделирования месяц. Увеличение его до, например, квартала, в большинстве случаев не снизит трудоемкость и сложность модели, а увеличит ее, поскольку нужно будет обеспечить корректный перенос между кварталами переходящих частей зарплат и других регулярных платежей, особенно если они носят сезонный характер. Если период модели очень большой, то может быть целесообразно после двух-трех лет помесячной разбивки дальнейшую модель, когда показатели должны будут меняться с меньшей скоростью, сделать в годовом разрезе.

Спор о том, как правильнее делать финмодель – в постоянных ценах или с учетом инфляции – является одним из незавершенных в корпоративных финансах. В практическом смысле учет инфляции имеет смысл в случае большого кредитного плеча или больших рассрочек (опять же, модель годовой подписки) и существенной инфляции. За исключением этих специфических случаев считаю целесообразным делать модель в постоянных ценах. Во-первых, при росте затрат вследствие инфляции вы всегда сможете сопоставимо повысить цены (и это же сделают ваши конкуренты, поскольку инфляция действует на всех); а во-вторых, у малых компаний явно нет ресурса самостоятельно прогнозировать макроэкономические показатели, а брать их у того или иного эксперта не имеет практической пользы – насколько вы можете быть в них уверены?

В случае, если компания все-таки закладывает в модель существенную кредитную нагрузку, то можно в модели вместо номинальной ставки по кредиту использовать реальную (за вычетом текущей инфляции).

Также считаю нецелесообразным пытаться прогнозировать и закладывать в модель на разные периоды разные валютные курсы, по тем же причинам – вы сможете отыграть их изменения в ценах. Другой вопрос, что имея рублевую выручку, не стоит брать валютный кредит для снижения процентной ставки, поскольку это влечет реально большой финансовый риск. При этом целесообразно в явную заложить валютный курс, используемый в расчетах, в допущения, и использовать его для сценарного анализа – как изменятся показатели при росте доллара, например, на 10 рублей, и какие действия вы будете применять, чтобы нивелировать этот скачок.

Если по каким-то причинам вам все-таки нужно заложить динамику валютного курса, для ориентиров можно использовать стоимость фьючерсных контрактов на соответствующую валюту на соответствующий период на бирже.

Модель денежного потока принято разбивать на три раздела: операционный (притоки и расходы по основной деятельности, показывает, какой свободный денежный поток генерирует основной бизнес), инвестиционный (приобретение основных средств и других бизнесов и их продажа); финансовый (привлечение капитала и заемных средств, уплата процентов и погашение займов). Сумма приходов и платежей по каждому разделу дает соответственно операционный, инвестиционный и финансовый денежный поток. Операционный поток, как правило, должен быть положительным, чтобы обеспечивать инвестиционные потребности бизнеса и погашение долгов.

Инвестиционный поток, как правило, отрицателен, потребляющий денежные средства на развитие бизнеса. Поступления по инвестиционному раздела бывают очень редко – как правило, это продажа какого-то переставшего быть нужным оборудования. Но, например, в модели шеринга самокатов или проката последних моделей игровых приставок, продажи текущей модели после выхода новой могут быть системными.

Финансовый поток используется как для покрытия временных кассовых разрывов операционного, а также для обеспечения крупных инвестиционных потребностей, которые не могут быть обеспечены за счет текущего операционного потока.

Итогом (суммой всех трех денежных потоков) является (свободный) денежный поток. Свободный денежный поток нарастающим итогом равняется остатку денежных средств на конец соответствующего периода.

Перед тем, как начать непосредственно формировать вашу финмодель, имеет смысл пройтись по вашей бизнес-модели – из ее «подвала», доходов и расходов, строится скелет финансовой модели. Убедившись, что бизнес-модель актуальна, либо актуализировав ее, статьи основных доходов и расходов нужно разнести по соответствующим разделам финансовой модели. Далее с максимально возможной детальностью вносятся прочие, как правило постоянные, статьи расходов, такие как зарплаты высшего менеджмента, аренда офиса, страховые взносы (начисления на зарплату) и т.п.

Если ваша компания уже действующая, надо собрать данные за прошедшие периоды и внести их в модель – последний фактический период в ней будет «базовым», от которого будут рассчитываться прогнозные показатели на основе принятых допущений.

Допущения имеет смысл вынести на отдельный лист расчетного файла, чтобы было удобно менять их и анализировать последствия, для чего на этот же лист целесообразно продублировать результирующий денежный поток. С целью «читаемости» модели и снижения вероятности ошибок желательно все используемые данные явно выписывать в модели, а не «прятать» в формулах. Например, если вы хотите рассчитать количество производимых в месяц изделий, и предполагаете, что рабочий день составит 8 часов, в месяце будет 22 рабочих дня, в час один сборщик изготавливает 6 изделий, а сборщиков у вас трое, то лучше не вписывать числа в одну ячейку (=8*22*6*3), а выписать каждый показатель в отдельную строку и сделать формулу путем перемножения соответствующих ячеек. Кроме большей понятности и наглядности, это позволит гораздо легче менять модель в случае, если вы наймете четвертого сборщика или через год повысите производительность сборки до 8 изделий в час за счет эффекта обучения.

Следующим шагом будет прогнозирование (физического) объема продаж – сколько в штуках, граммах, подписках вы будете продавать в каждый из периодов. Это может быть как «ручной» прогноз, так и прирост к базовому периоду на некий коэффициент из допущений. При этом коэффициент этот не может быть одинаковым во все периоды: рост со временем будет затухать, пока не выйдет на уровень среднего роста по экономике. И в этот период объем продаж будет соответствовать вашей целевой доле рынка, что является одной из проверочных точек.

Умножив объем продаж на целевые цены (которые целесообразно заложить с некоторым постепенным снижением базовому периоду, по мере того как вы привлекаете все более широкий круг клиентов) и применив коэффициенты авансирования / отсрочек оплаты, вы получите поступления денежных средств по операционной деятельности.

Следующим шагом будет планирование расходов. В первую очередь нас интересуют переменные расходы, то есть те, которые связаны с объемом продаж – например, стоимость комплектующих для нашего изделия. Опять же, целесообразно эти расходы ставить не одной строкой, а разбить на основные составляющие с соответствующими нормами расхода (часть из этих составляющих может приобретаться за другие валюты, допущения по курсам которых мы ранее сделали). Величина переменных расходов на единицу, вероятно, также будет изменяться – с ростом объемов закупок поставщики вполне могут сделать скидку, в модель можно заложить соответствующие коэффициенты. А вот переменные расходы, связанные с маркетингом, скорее всего на единицу продаж будут возрастать, поскольку для обеспечения роста вам придется использовать все более дорогие / менее эффективные каналы. Не забываем, что поставщикам мы также платим авансом, а может быть, можем получить отсрочку платежа – соответствующие коэффициенты должны быть применены к расчету платежей по переменным затратам.

Разница между выручкой и переменными затратами (ценой и переменными затратами на единицу продукции – то, что сейчас принято называть «юнит-экономикой») образуют операционную маржу. Если она отрицательна, у бизнеса нет перспектив, если положительна – то при определенном объеме продаж она перекроет постоянные расходы и фирма выйдет в прибыль.

Финансовые модели иногда используют для анализа ассортимента – расчетов, продажи какого товара выгоднее нарастить при каких условиях (например, применении скидок), а какие вывести из оборота. В этом случае для определения доходности товара к объему переменных затрат нужно добавить прямые постоянные затраты, но только те, которые связаны исключительно с данным товаром и от которых фирма может отказаться при снятии товара (услуги) с производства. Использование различных методов распределения постоянных (накладных) затрат в данном случае неприемлемо, поскольку исказит вклад каждого товара в покрытие.

Итак, после расчета переменных затрат остается заполнить постоянные расходы (не зависящие от объема продаж), которые на самом деле являются условно-постоянными. Как правило, постоянные расходы после достижения компанией определенного размера начинают возрастать – компании требуется больший офис для размещения очередного сотрудника, дополнительный склад и т.п. Хорошим примером здесь являются сети – скажем, «дарк китчен». Освоив какой-то район, компания открывает новую точку в другом – при этом возникают новые расходы на аренду и обустройство соответствующего помещения, но они не зависят напрямую от объемов продаж этой новой точки. При этом часть постоянных расходов, например, зарплата СЕО и других топ-менеджеров, могут и не изменяться.

После внесения инвестиционных затрат (в данном случае, напомню, речь идет об основных фондах – различном оборудовании, а не о полном перечне затрат, на которые привлекаются инвестиции) базовая часть финансовой модели сформирована.

Сумма операционного и инвестиционного денежного потока определяет дефицит денежных средств по периодам – если остаток денежных средств на конец какого-либо периода по модели получается отрицательным, то необходимо поменять какие-либо допущения в модели (при том, что они все еще должны оставаться разумными) либо привлечь стороннее финансирование и отразить его в разделе финансового денежного потока. При этом не стоит «закрывать» любой кассовый разрыв краткосрочным кредитом – начинающая малая фирма его просто не получит. Если возникают разрывы на один-два периода, их необходимо компенсировать какими-то изменениями в операционной деятельности либо закладывать в привлекаемое стартовое финансирование. В любом случае, имеет смысл вести явный расчет размера (остатка) привлеченных заемных средств (в том числе для расчета уплачиваемых процентов), например, сразу после итогового денежного потока и остатка денежных средств.

По данной ссылке можно скачать образец реальной финансовой модели, которую мы делали пару лет назад с одной проинвестированной мною ИТ-компанией. Компания в основном работает в В2В, поэтому маркетинговые расходы в основном приходятся на зарплату, только один из сегментов - розничный, по которому есть переменные издержки. Обратите внимание, что в первом сегменте компания планирует достичь почти 80% рынка - как правило, это не реалистично, но в данном случае это довольно узкий сегмент, в котором "победитель получает все". Жизнь показала, что прогноз был вполне реалистичен - в настоящее время компания полностью контролирует рынок Москвы, на 80% - Санкт-Петербурга и скоро запустится в остальных миллионниках.

Итак, модель собрана. Теперь начинается самое интересное – «игра» с различными допущениями, чтобы определить различные варианты действий и возможные риски.

Одним из самых распространенных является анализ чувствительности – когда каждое допущение изменяется на 1 или 10% и определяется результирующее изменение денежного потока / IRR / NPV. Чем больше изменение результирующего показателя, тем чувствительнее финансовая модель к данному фактору. Например, если при увеличении цены на 10% итоговый денежный поток вырос на 20%, а при снижении переменных издержек на 10% денежный поток вырос на 5%, то чувствительности модели к цене составляет 2, а к переменным издержкам – 0,5. Соответственно факторам, к которым наиболее чувствительна модель, надо уделять максимальное внимание при проработке бизнес-плана и последующем ведении бизнеса.

Поработав с анализом чувствительности, имеет смысл составить несколько сценариев: основной, пессимистический и реалистический объем продаж, скачок курсов валют, высокий «отвал» потребителей или резкое удорожание каналов привлечь, высокая доля неплатежей потребителей, которым дали отсрочку, задержка ввода в эксплуатацию объекта на полгода – год и другие, которые могут быть релевантны для вашего бизнеса.

В итоге, на основе получившейся финансовой модели (по свободному денежному потоку), добавив ликвидационную или постпрогнозную стоимость, вы сможете рассчитать IRR (внутреннюю норму/ставку доходности, функция «ВСД» в электронных таблицах), и, определив ставку дисконтирования для вашего бизнеса, - дисконтированные денежные потоки и NPV (чистую приведенную стоимость). NPV с точки зрения доходного метода оценки представляет собой стоимость компании. Но это уже тема для другого, более теоретического руководства).

[1] Еще одним отличием является то, что бюджет движения денежных средств формируется с учетом НДС (если компания использует основную систему налогообложения), а прибылей и убытков – без него.