Нефть и рубль

Как власть начала бороться с крепким рублём и почему у неё пока не получается

Привет, друзья!

На связи Фискальный дефицит - канал, где мы рассказываем об экономике понятным языком. Подписывайтесь, у нас человеческий язык, хорошее музло и даже домашние задания! Сегодня снова о курсе рубля и о том, почему он не даёт покоя власти.

В прошлом выпуске (вот здесь) мы совершили глубокое погружение в механику валютных рынков, чтобы понять истоки укрепления рубля. Тогда же мы аккуратно намекнули, что рублёвый камбек говорит не о выздоровлении экономики, а о серьёзных проблемах. Наш скептицизм, впрочем, не мешал вождю уверенно рассуждать о том, что доллар скукоживается, бизнес адаптируется и жизнь вообще налаживается. Тема, получается, закрыта. Неувязочка только в том, что курс рубля для финансов примерно как Алла Пугачёва для теленовостей - сколько лет прошло, сколько лидеров сменилось -, но оба всегда если не в топах новостных чартов, то всегда где-то рядом. Правда если раньше укрепление рубля вызывало удивление и восторг, новая волна освещается уже с нотками лёгкой тревоги. Тревожно настолько, что власти уже вторую неделю подряд активно отменяют “эффективные” антикризисные меры на валютном рынке. Почему это происходит? Ждать ли доллар по 30? Есть ли от этого побочные эффекты и что будут делать власти в ближайшем будущем? Давайте разбираться.

Крепкий рубль невыгоден власти, потому что это означает рост себестоимости экспорта в валюте и потенциальное закрытие добывающих площадок с массовыми увольнениями. Поэтому власти активно ищут способы остановить дальнейшее укрепление рубля. Отсюда ослабление требований за валютным контролем.

Шанс, что эти меры окажутся эффективными низкий. Экспортёрам всё равно нужно продавать валюту, чтобы платить по счетам в рублям. Следовательно, предложение останется на своём уровне. Импорт в свою очередь не восстанавливается, торговать с Россией или опасно, или сложно и дорого.

Поскольку рынок не выправляется сам, у властей остаются на руках только попытки административного регулирования курса. Хорошая новость: они позволяют установить курс рубля куда угодно. Плохая новость: все эти варианты несут либо потери для бюджета, либо для экспортёров, либо для всех и сразу.

По-настоящему проблему можно решить только починив фундамент: торговые потоки. С ними настроится спрос и предложение на валютном рынке. Для этого нужно починить отношения с соседями, но до этого всё ещё бесконечно далеко.

Чтобы все встало на свои места предлагаю для начала быстренько освежить сюжет предыдущей серии. В прошлый раз мы объяснили, что произошло на рынке в феврале-мае. В тот момент, когда Кремль нажал на красные кнопки ракет "Калибр", он - осознавая того или нет - зарядил в российских рынок капитала и валюты ракету под названием "Паника". Динамика курса рубля в марте дни красочно показывает, что дыру на рынке эта ракета пробила примерно такую же, как айсберг Титанику. На биржевых торгах образовался здоровый крен в пользу спроса иностранной валюты, и рубль начал быстро идти на дно.

После заморозки инвалютных активов у ЦБ остался только один известный способ избежать ухода рубля в пучину - закрыть все шлюзы (отменить торги и запретить вывод средств на запад) и передвинуть грузы на противоположную сторону корабля (обязательная продажа 80% валютной выручки).

Запрет на вывод средств западным компаниям действительно позволил предотвратить свободное падение рубля. Однако из-за того, что валютная выручка продолжает поступать в Россию в гораздо больших объемах, чем её закупают импортёры - а с импортными поставками сейчас очень грустно - на рынке к маю образовался крен уже в сторону рубля. Результат: доллар по 60 и обновление многолетних минимумов с той же частотой, с какой Саша Овечкин покоряет рекорды НХЛ.

Как известно, корабль может плыть дальше по курсу даже с креном. Другое дело, что если крен усиливается, то судно может перевернуться. Так и с валютными рынками: если рынок несбалансирован - неважно, в сторону спроса или предложения валюты - у этого будут негативные последствия. Главное из них - рост себестоимости российского производства в валюте.

Чтобы было понятно, покажем на российской нефтянке. Если верить дядям на трубе, баррель нефти обходится России примерно в 2700 рублей (договоримся пока включить сюда налог на добычу). Если продавать эту нефть за доллары, то рублевая выручка экспортёра = (Цена за баррель) х (Курс доллара). Если нефть продается по 90 и доллар стоит 80, то с каждого барреля производитель получает 90х80=7200 рублей выручки и 4500 рублей прибыли. При таком раскладе все довольны: советы директоров компаний хлопают в ладоши, налоговая зачисляет денежку на счета казначейства, а царь может продолжать вкачивать нефтедоллары в царь-пушки (читай, царь-ракеты), попутно подбрасывая бюджетные крохи пенсионерам и обманутым дольщикам.

Однако доллар по 90 - это день вчерашний. Последние недели вечнозелёный плавает у жёлтого буйка с цифрой 60. При таком раскладе выручка падает до 90х60 = 5400 (прибыль = 2700). Не катастрофа, но совет директоров не хлопает с прежним энтузиазмом а люди из конкурирующих министерств начинают недобро поглядывать друг на друга. Это сейчас наш базовый сценарий.

А теперь давайте представим что мы модные аналитики в Москва-сити и поиграем в игру под названием стресс-тест. Представим себе, что курс прилично настолько уплывает за буйки, что возвращается в родной 2007, когда он был по 25. Считаем: выручка = 90х25 = 2250, чистый убыток = -450. В этот момент царь обычно созывает внеочередные совещания, начинает грозно крутить ручкой, а на лицах нефтеменеджеров и министров начинают проступать капли пота.

Расчёты, разумеется, приблизительные и мы можем погрузиться в детали: различия в стоимости добычи на старых и новых месторождениях, роль экспортных пошлин, механику налогообложения. Вопросов миллион, но история немножко не об этом. Важно усвоить большую мысль: чем крепче рубль, тем ниже рентабельность экспорта российских продуктов в иностранной валюте. Это вообще старое кино, которое крутят на сеансах макроэкономики для бакалавров экономики под названием “голландской болезни”. И плохая новость в том, что неприятности на этом не заканчиваются. Вот лишь тройка - так, навскидку:

Неприятность N1: Этот механизм одинаково действует примерно на весь российский экспорт: металлы, уголь, зерно и автоматы Калашникова. Чем крепче рубль, тем выше себестоимость российских продуктов в долларах, а с ней и точка безубыточности. Исключением могут быть только уникальные продукты, которым нет замен на рынке - но после Илона Маска у России не осталось даже монополии на космос.

Неприятность N2: экспортные отрасли - это курочки, несущие золотые налоговые яйца в российский бюджет. Доходы от налога на добычу полезных ископаемых дают в бюджет 8% ВВП. Линейкой такие яйца измерить сложно, но в расходных статьях, это больше, чем траты федерального бюджета на образование, медицину и конфетти на культуру.

Неприятность N3: падение рентабельности ниже точки безубыточности приведёт к массовым увольнениям. В России вообще массово увольнять не любят, обычно принято идти на хитрости: короткий рабочий день или поголовный сброс зарплат на х%. Здесь так не получится. Виноваты во всём российские налоги (по механике), капитализм (по философии) и Чубайс (по традиции). Про Чубайса и капитализм все и так всё знают, поэтому здесь только о налогах. Хитрость в том, что основной налог, получаемые с добывающих индустрий (НДПИ) взимается единой таксой с добытого объёма. Поднял со скважины баррель Юралс - а к тебе уже стучатся инспекторы и требуют в бюджет 1800 рублей. Из-за того, что ставка не плавает вместе с ценой продажи, российским добывающим компаниям выгоднее замораживать нерентабельные месторождения. Потому что кто в здравом уме будет торговать себе в убыток и ещё сверху к этому налоги с этого платить?

По этим причинам вся борьба за курс рубля немного напоминает бой Геркулеса с гидрой. Срубил одну голову, получи три обратно.

И если дырку в бюджете можно попытаться заткнуть купюрами из фискальных резервов, то вот что делать потенциально с десятками тысяч мужиков с замороженных месторождений понятно мало кому (кто-нибудь хочет предложить курсы по ИТ?)

Нет, нет - вы только не подумайте, что в администрации президента сидят чуткие и проницательные сотрудники, которые готовы пожертвовать свои мерседесы на пособия по безработице. Просто им очень не хочется доложить вождю, чтобы пока страна строит новый мировой порядок, простые мужики из Сургута вдруг перекрыли федеральную трассу.

Подытожим: крепкий рубль российской власти как минимум, невыгоден. Как максимум - опасен. Отсюда “пристальный контроль” за курсом рубля у вождя на столе и все намёки Минфина на то, что в районе 60 курс-таки правильный. Но кто читал нас помнит, что с таким слабым спросом на валюту словом делу особо не поможешь. Именно поэтому мы сейчас наблюдаем попытки чиновников остановить “неудержимый рубль”.

Какие есть варианты у чиновников? Фундаментально тут ничего нового - снова история про спрос и предложение. Если доллары покупать не хотят - вспомним на секундочку, что российский импорт до сих пор работает на искусственном дыхании, - то значит нужно сократить их продажу. Каким образом? Тут несколько вариантов разной степени неработоспособности.

Вариант первый "недейственный": снятие валютного контроля с экспортеров и физических лиц. Кто читал список литературы из прошлого поста должен помнить, что на пике кризиса ЦБ обязал экспортеров продавать на рынке 80% валютной выручки, чтобы увеличить предложение валюты. Но раз ввели, значит можно откатить. Собственно об этом сейчас правительство с ЦБ и договорилось.

План разумный, только есть одно колючее"но": экспортёрам ни доллары, ни евро сейчас не нужны. За рубежом у этих компаний волчий санкционный билет - закупки в этих валютах проводить опасно для поставщиков. В России же компаниям нужно платить по счетам в рублях: зарплаты, налоги, бонусы, походы в ресторан и отдых в Сочи (ездить в другие места сейчас не очень патриотично). Поэтому эта попытка будет иметь такой же эффект, как отмена минимальную скорости езды на автобане. Пара неврастеников, конечно, будут ездить со скоростью 30 км/ч, но здоровый человек продолжит гнать по 100.

Вариант второй "небюджетный". Можно снизить ставку НДПИ (металлурги в авангарде), чтобы снизить стоимость добычи ископаемых и уменьшить точку безубыточности. Проблемы две. Во-первых, потери бюджета (те самые 8% ВВП, помните?). А во-вторых, это никак не влияет на перекос предложения на валютном рынке. Поэтому такой подход только отсрочит проблему, но не решит её.

Вариант третий "невыгодный". Кто не прогуливал уроки экономики в школе должен помнить, что ЦБ участник шоу под названием "Сам себе эмитент". Поскольку ЦБ может нарисовать себе сколько угодно рублей, он может купить на эти рубли сколько угодно валюты по каким угодно ценам. Это по сути пример обратной валютной интервенции на рынке и ЦБ раньше занимался тем же самым в связке с Минфином до 2022 года. Почти ничего не мешает этим заняться снова.

“Почти” - главное слово. С марта 2022 все операции с ЦБ и Минфином вне закона для глобальной финансовой системы. Это означает, что ЦБ не сможет эти доллары и евро вкладывать в долларовые и евро-активы, как он это делал раньше (как правило, высококачественные облигации и акции). Это значит, что денежка будет просто ровно лежать на счетах и потихоньку сгорать в инфляционной печи со скоростью 8% в год. Есть, правда, один экзотичный вариант - можно попытаться обменять доллары на крипту и сидеть на ней. Для этого правда, вам правда нужно будет сначала найти покупателей под объёмы операций в миллиарды долларов США в обход главных криптоплатформ. А ещё смириться с фактом, что один частный предприниматель, который между прочим не прочь затянуть косячок на радио, может подвинуть стоимость этих активов одним удачным (или не очень) твитом на десятки процентов. Позиция ЦБ на этот счёт известна и никаких весёлых перспектив для крипты не рисует.

Вариант четвёртый "непатриотичный": снятие запрета на движение капитала (перевод средств по счетам) и валюты для иностранных инвесторов. Этот вариант исключен по двум причинам. Экономическая: инвесторы начнут выводить средства, произойдёт коллапс фондового и валютных рынков. Политическая: власть потеряет возможность грозить пальчиком, намекая при каждом удобном случае, что она может национализировать иностранные активы.

Вариант пятый "нерыночный". Если по-хорошему (см. вариант "недейственный") уменьшить продажу валюты не получается, можно по-плохому. Сократить предложение валюты по-плохому можно двумя вариантами. Можно "нежно", введя комиссию на продажу (в марте уже практиковалось). Можно жёстко, установив запрет на продажу валютной выручки компаниями выше определённого объёма.

Хорошая новость - этот вариант будет работать. Плохая новость - эти доллары будут ровно так же лежать мертвым грузом на балансе компаний и таять в реальном времени со скоростью 8% годовых. А ещё в бюджет нужно в рублях заплатить, а не в долларах, помните? Поэтому получается как в дремучей шутке из КВНа “меня вариант, но не вариант”:

Какой прогноз на курс? Ответ: куда начальство определит, такой и будет. Судя по всяким подмигиваниям, точно не ниже 60. Если захочется, власть может задвинуть и выше: 70, 80, 90 - the sky is the limit. Вопрос только в том, какой ценой и кто за это заплатит. Может ЦБ (то есть факту мы), может бюджет (снова мы), а могут экспортёры (то есть команды на предприятиях - менеджеры себя же не будут увольнять). Выбор привлекательным не назовёшь, но об этом большие шишки должны были думать, когда лезли в драку.

Экономика и особенно финансовые рынки - отношения, которые поощряют дружбу и наказывают войну просто сами по себе. Потому что разрыв связей (торговли, обмена, инвестиций) - это игра с отрицательной суммой. Только бьёт она больше по тому, кто в этой связке меньше. Трудно спорить, что затея прогнуть под себя изменчивый и не всегда приятный мир вызывает интерес с некоторых сторон. Но нужно понимать каковы шансы на выигрыш, когда твой вес в 10 раз меньше веса оппонента (для справки: ВВП России - 3% мирового ВВП, у США и ЕС - на двоих 30%). Поэтому прежде чем бросать жребий и переходить Рубикон, неплохо для начала хотя бы посмотреть базовую экономическую статистику. Чтобы просто знать - вы вообще в одной весовой категории с противником?

Именно поэтому - хороших вариантов сейчас нет. Появятся они только тогда, когда компании начнут торговать с Россией не ожидая, что к ним постучится американский ОБЭП, а инвесторы будут нести свой капитал в Россию.

Поэтому когда власть громко сообщает, что доллар скукоживается - не думайте, что проблемы ушли. Они остались - изменилась только форма. И так будет продолжаться, пока не поправят фундамент: нормальных условия жизни для людей и вменяемых отношений с соседями. До этого, впрочем, ещё бесконечно далеко.

Надеть модный костюм, чтобы посчитать стресс-тест

Предположить, что себестоимость российской нефти 2700 за баррель, а цена на нефть до конца года будет равна 90

Найти курс доллара, при котором добыча нефти на находится в точке безубыточности

Похвалить себя за посвящения в азы стресс-тестирования и рассказать друзьям, как наш канал и рассылка помогли вам переквалифицироваться в финансового аналитика