Стратегия 2024 на фондовом рынке: макро и консенсус

Каждый год я делаю апдейт своей стратегии для долгосрочного пенсионного и спекулятивного портфеля. Настало время для стратегии 2024. Для этого я изучила 20+ стратегий зарубежных и отечественных инвест-домов и брокеров и собрала консенсус-прогноз по экономике на 2024 год. Мне это необходимо для расчета справедливой цены акций FY на конец 2024 года и апдейта своей стратегии. Поэтому сегодня предлагаю посмотреть что прогнозируют по рынку профессиональные участники и определиться со своей стратегией на будущий год уже вам.

Надеюсь, никому не надо напоминать, что экономика циклична и от стадии бизнес-цикла зависит поведение и доходность классов активов и отдельных активов внутри этих классов. От этого зависят цены на основные товары, курсы валют, ключевые ставки в странах и т. п. Это все принимается в расчет при построении финансовых моделей на будущий год по отдельным активам для расчета их справедливой цены на конец года и вычисления привлекательности инвестирования в тот или иной актив. Иными словами, понимание макро позволяет сформировать ожидания по доходности тех или иных активов и принять решение во что стоит инвестировать именно вам.

Если посмотреть на Fidelity Business Cycle Update, то мы увидим, что Китай находится на выходе из рецессии, Еврозона и Великобритания — на стадии рецессии, Австралия, США, Канада, Корея — в поздней стадии замедления экономики, Индия, Мексика, Бразилия, Япония — в начальной и средней стадии замедления экономики соответственно:

Россия на этой картинке не указана, но, исходя из нашего макро, я бы сказала, что нас можно добавить в кружочек к Индии и Мексике — начальная стадия замедления экономики. То есть в 2023 году мы прошли пик цикла, что, кстати, подтверждает вал различных IPO и SPO, и в 2024 году вступаем в стадию замедления экономики.

Нам важно понимать кто где находится и куда потенциально придет на конец года, так как в рецессии, например, традиционно замедляется спрос и цены на товары и услуги падают или растут с более медленными темпами + в рецессии центральные банки традиционно снижают ключевые ставки, а это влияет на оценку всех классов активов:

- акции: через ставку дисконтирования в DCF/DDM, через влияние на закредитованный бизнес посредством снижения финансовых расходов, на финансовый сектор — через снижение чистой процентной маржи и одновременно через резервы под сомнительные долги и макропруденциальные надбавки и т. д. по отраслевым особенностям;

- облигации: на снижении ключевой ставки становятся более привлекательными облигации с фиксированным купоном относительно флоатеров; доходность облигаций падает, а цена растет;

- товары: рецессия в странах-потребителях товаров провоцирует замедление спроса на товары и услуги и их некоторое снижение в цене или замедление роста цен относительно предыдущего периода, за исключением товаров, цена на которые сильно зависит и от других факторов типа золота (NB я про цены в долларах! Не забывайте про поправку на курсовую стоимость если мы про товары наших экспортеров!);

- валюта: при рецессии происходит снижение ключевой ставки, что делает валюту этой страны менее привлекательной для carry-trade и национальная валюта как правило ослабевает. То есть при рецессии в США DXY как правило падает, но если рецессия мировая — то DXY скорее будет расти.

Общий смысл, надеюсь, понятен, но на всякий пожарный вот еще раз инвест-часы Фиделити с короткой шпаргалкой по привлекательности тех или иных активов на разных стадиях бизнес-цикла:

Это помогает сформировать ожидания по доходности классов и активов внутри страны в зависимости от стадии бизнес-цикла.

Кроме того, надо понимать в каких товарах какие страны являются самыми крупными импортерами. Потому что если в этих странах намечается рецессия — спрос будет падать, значит цена на товар будет падать, значит экспортеры этих товаров будут получать меньше выручку и работать с меньшей рентабельностью. Вот, например, график с процентами потребления тех или иных товаров от общемирового со стороны Китая:

Если вспомнить, что Китай у нас уходит на стадию восстановления — то мы можем предположить, что цены на никель, алюминий, золото и некоторые другие товары, не указанные на скрине, должны подрасти. А это значит в расчетах по Русалу, Норникелю и золотодобытчикам это стоит учесть.

Как посчитать на сколько цены могут подрасти? Посмотреть на сколько замедлилось потребление относительно многолетнего среднего и рассчитать с учетом инфляции в тех или иных странах + сделать поправку на предполагаемые кросс-курсы валют + сделать поправку на изменение рыночной ситуации (а-ля наращивание конкуренции со стороны азиатских игроков на рынке цветных металлов). Если вы думаете, что замедление обычно несущественное и несущественно влияет на цену тех или иных продуктов — то я вас расстрою. Если посмотреть даже просто данные по потребительскому спросу в различных странах, то мы увидим что в прошлом году на фоне рецессии и медленного восстановления в Китае потребительские расходы упали на 20% относительно пятилетнего среднего:

В общем надеюсь, что в целом логика зачем это всё понятна и появилось понимание корреляции доходности активов с мировым и отечественным макро и бизнес-циклами.

С тем, где основные мировые экономики на конец 2023 года и как изменения потенциально будут влиять на активы и отдельных эмитентов сейчас мы определились, поэтому давайте построим гипотезу относительно того, где крупнейшие мировые экономики могут оказаться на конец 2024 года.

Китай

Предполагается, что правительство Китая увеличит экономические стимулы и восстановление экономики Китая будет происходить более высокими темпами, чем сейчас. То есть Китай к концу года может окончательно выйти из рецессии и перейти на стадию восстановления.

Консенсус по росту ВВП +4,5%, по инфляции — 2,8%, по ключевой ставке — снижение до 2,3-2,4% на конец года, по кросс-курсу USD/CNY — 7.5 (J. P. Morgan, Vanguard, Fidelity, Goldman Sachs + отечественные).

Что с этого инвестору:

- китайские акции могут подрасти

- юаневые облигации будут скорее давать меньшую доходность, чем замещающие в долларах

- акции экспортеров товаров, у которых существенная доля в мировом потреблении в Китае, могут подрасти (алюминий, сталь и медь скорее всего — не забываем про поправку на рыночную ситуацию из-за которой рост никеля и палладия под вопросом)

- CNY вероятно будет снижаться относительно USD.

Еврозона

Предполагается, что Еврозона быстрее приступит к снижению ключевой ставки и политике экономического стимулирования, чем США. То есть Еврозона на конец года, вероятно, будет в ранней стадии восстановления, но первую половину года в стадии замедления/рецессии.

Консенсус по росту ВВП +1%, по инфляции — 2,1%, по ключевой ставке — снижение до 3-4% на конец года, по кросс-курсу USD/EUR — USD будет дорожать.

Что с этого инвестору:

- европейские акции, вероятно, покажут скромную доходность (широкий рынок)

- активно управляемый портфель и отдельные акции Еврозоны, а не широкий рынок

- инструменты в евро менее предпочтительны, чем в долларах

- спрос в Еврозоне на товары будет под давлением, рост цен на товары с существенным потреблением в ЕС не получит дополнительный драйвер (например, газ, чуть меньше — нефть и нефтепродукты).

США

Предполагается, что США будет в стадии замедления экономики (мягкая посадка), со второй половины года предполагается смягчение монетарной политики. Рецессия — менее вероятна, чем мягкая посадка. Если даже рецессия — предполагается, что она будет не глубокая.

Консенсус по росту ВВП +1%, по инфляции — 2,5%, по ключевой ставке — снижение до 5.5-5.75% на конец года, DXY — снижение на снижении ключевой ставки.

Что с этого инвестору:

- акции США, вероятно, покажут скромную доходность (широкий рынок)

- активно управляемый портфель и отдельные акции США, а не широкий рынок

- доходности бондов будут снижаться

- цена товаров, имеющих сильную обратную корреляцию с DXY, скорее будет расти

- спрос в США на товары будет под давлением, рост цен на товары с существенным потреблением в США не получит дополнительный драйвер.

Россия

Предполагается, что Россия будет находиться в стадии замедления экономики. Это частично снизит ожидаемую доходность у компаний внутреннего спроса. Компании экспортеры же могут недополучить свою часть прибыли за счет замедления в экономиках странах-потребителей товаров экспортеров и за счет невысокого среднего курса рубля.

Что с этого инвестору:

- акции России не покажут ту же доходность, что в 2023 году, ожидаемая доходность широкого рынка с дивидендами — 20%

- активно управляемый портфель и отдельные акции, а не широкий рынок

- доходности облигаций будут снижаться

- девальвация ожидается умеренной

- внутренний спрос на товары в РФ будет под давлением, премии к мировым ценам нормализуются (например, бензин и продукты нефтепереработки, сталь).

Консенсус по росту ВВП +1.4%, по инфляции — 5,5%, по ключевой ставке — снижение до 12% на конец года, по USD/RUB — 88 рублей за доллар в среднем по году.

Это то, что касается бизнес-циклов и консенсуса по макро. Но есть еще ряд важных моментов, на которые стоит обратить внимание.

В целом многие тенденции были затронуты при обзоре выше. Но мне хочется их подсветить, так как для построения стратегии и оценки активов они имеют значение.

Глобальная инфляция

Глобальная инфляция существенно снизилась с пиковых значений, но базовая инфляция держится более устойчиво и существенно выше целей мировых центробанков. Плюс в большинстве экономик, несмотря на снижение, инфляция все еще значительно выше среднего.

Также есть некоторые факторы типа нефть+атаки хуситов, которые могут помешать дальнейшему быстрому снижению инфляции в основных странах. Это ведет нас к концепции higher for longer в ключевых ставках большинства экономик. То есть ставки будут выше средних значений достаточно долго и супер-быстрого снижения ставок ждать не стоит.

Рост экономик будет медленным

Цикл повышения ставок в мире, вероятно, близок к завершению, но высокий уровень базовой инфляции не позволит быстро и сильно снижать ставки. Это значит, что денежно-кредитная политика будет недостаточно мягкой для быстрого роста и быстрого перехода к стадии восстановления экономик. Это, в свою очередь, означает замедляющийся спрос на товары, небольшой рост и дальнейшее снижение цен товаров, меньшую выручку или небольшой ее рост для экспортеров, снижение маржинальности, более низкие дивиденды.

Дисбалансы могут гасить бюджетными стимулами

Так как дисбалансы в экономике есть до сих пор, а быстрый переход к мягкой денежно-кредитной политике невозможен — баланс наверняка в ряде случаев будут искать за счет бюджетных стимулов. Где-то это поддержит отдельные отрасли, где-то выльется в новый виток инфляции. В России, например, поддерживают промышленность, ТМТ и стройку. Убираем/добавляем бюджетные стимулы=резкая переоценка на разгоне/сдувании спроса. Надо следить.

Геополитика сильно влияет на чистую экономику

Ни для кого не новость, что мы живем под санкциями и количество ограничений в мире (не только на Россию) сейчас просто рекордное.

Ограничения провоцируют инфляцию в отдельных отраслях (например, в России сейчас транспортный сектор на этом взлетел) и резкое изменение финансовых показателей. Тот же спред между Brent и Urals и его динамика — это тоже чистый результат геополитики, а не экономики.

Снятие и введение новых ограничений может резко менять экономическую ситуацию в тех или иных отраслях. За этим также необходимо пристально следить.

Вариативность прогнозов

По сути все аналитики пытаются спрогнозировать некий базовый сценарий — как наиболее вероятно все будет. Но у любого аналитика сценарий всегда не один — всегда есть какая-то вероятность реализации иных сценариев. Поэтому надо держать в голове, что мы в 2024 году можем получить в любой ключевой экономике не только замедление экономики, которое в консенсусе как базовый сценарий, но также и полноценную рецессию, и неожиданный резкий переход в стадию восстановления. А это совсем разные выигрывающие классы активов и отрасли:

Что я в итоге беру в свой личный базовый сценарий и в расчет справедливой цены активов FY 2024:

- Китай: смягчение ДКП и более активное восстановление экономики; показатели по консенсусу;

- Еврозона: рецессия и смягчение ДКП с 2 п 24; показатели по консенсусу;

- США: soft landing и смягчение ДКП с 2 п 24, медленнее, чем в Еврозоне; показатели по консенсусу;

- Россия: замедление экономики, показатели по консенсусу + Urals средняя 68 долларов за баррель, дисконт Brent/Urals — 10-12 долларов, золото — 2100 долларов за унцию.

Что вышло из расчетов и как я оцениваю перспективы отдельных активов и отраслей я опубликую в следующей части статьи, так как эта уже километровая вышла:-)

#Инвестиции

PS Лайк — если понравилась статья :-)

Подписывайтесь на мой блог на VC и телеграм-канал, чтобы не пропустить новые интересные статьи!

***Меня нет на других ресурсах кроме VC и telegram. Если вы видите мою статью на другом ресурсе без ссылки на меня — ее туда незаконно позаимствовали. Политика по копированию материала с данного канала здесь***