FinEx ответил на неудобные вопросы: снижение комиссий ETF, неспонсируемый листинг и фонд на Биткоин

Краткое содержание двухчасовой сессии в прямом эфире, в ходе которой Олег Янкелев и Владимир Крейндель из FinEx попытались ответить на самые острые вопросы зрителей: стоит ли ждать снижения комиссий на ETF, как фонды Финэкс будут конкурировать с приходящими на наш рынок дешевыми ETF Vanguard/iShares, и появление каких новых фондов стоит ждать.

Сразу хочу предупредить: то, что вы прочитаете ниже — это по большей части не прямые цитаты из интервью. Это все лишь моя очень сильно сокращенная интерпретация того, что было сказано представителями Финэкса. Ответы на некоторые вопросы были достаточно расплывчатыми и уклончивыми, поэтому я постарался максимально выжать из них только самую суть. Те места, где я особенно вольно трактовал подтекст и «скрытый смысл» ответов, я заключил [в квадратные скобки]. Если вы хотите сослаться именно на слова Олега Янкелева или Владимира Крейнделя — то вам нужно смотреть длинную версию оригинального интервью.

Также на всякий случай напоминаю, что я как автор интервью не обязательно разделяю высказанные Олегом и Владимиром тезисы — моей задачей было только наиболее выпукло и емко обозначить официальную позицию FinEx по спорным вопросам, а не дать ей свою личную оценку на предмет адекватности/справедливости — думаю, с этим вы справитесь сами.

Вопрос: Почему в комиссиях фондов Финэкс не всегда просматривается логика? Например, фонды FXRU и FXRB отличаются только наличием валютного хеджа, при этом у одного издержки 0,5%, а у другого 0,95% — разница 0,45%. Но при этом фонды FXTP и FXIP тоже отличаются только наличием валютного хеджирования, и у них комиссии 0,25% против 0,35% (разница всего 0,1%). Новый фонд FXEM на акции развивающихся рынков имеет комиссию 0,7%, тогда как у старых фондов акций FXUS, FXDE, FXCN и т.д. комиссия выше — 0,9%…

Ответ: Вопрос неправильный, инвестору не надо копаться в деталях ценообразования на фонды. Со своей стороны, мы стараемся ставить такие комиссии, чтобы фонды были конкурентоспособными, [но сильно демпинговать в отсутствие сильных конкурентов в каждой из ниш особого смысла тоже нет]. При этом на новые фонды стараемся планомерно снижать комиссии (в приведенных в вопросе примерах «нелогичности» ниже издержки как раз у более новых ETF).

Вопрос: Vanguard, один из крупнейших провайдеров ETF в мире, последние 20 лет планомерно снижал комиссии по своим фондам, пока они на текущий момент не приблизились к нулю по многим ETF. Что должно произойти, чтобы мы увидели аналогичный тренд снижения комиссий по фондам Финэкс?

Ответ: А мы считаем, что для инвестора комиссии — это вообще не самое важное. Точность следования гораздо важнее! В общем, можем точно сказать, что расти комиссии не будут; а вот снижения по существующим фондам не обещаем. [П.К.: Для меня прозвучало так, что Финэкс планирует понижать уровень комиссий только по новым фондам, типа недавнего релиза FXEM.]

Вопрос: В 2022 году на российскую биржу наконец допустят те самые дешевые зарубежные фонды от Vanguard и т.д. Как Финэкс собирается конкурировать с ними в условиях кратной разницы в комиссиях на некоторые схожие фонды?

Ответ: Все эти фонды придут на наш рынок по модели неспонсируемого листинга — то есть, провайдеры этих ETF будут даже не в курсе, что у них там что-то в России торгуется. Прецедентов такого листинга ETF в мире еще не было, так что на россиянах в очередной раз ставят эксперимент с непонятным исходом. Обязанность отвечать за поддержание ликвидности будет возложена на саму биржу, а ей мы не очень доверяем. В такой схеме есть риск полной утраты активов инвестором! [Каким образом? Мы не расскажем, но вам рекомендуем уже начинать бояться!]

Вопрос: Возможность инвестировать в ETF на ИИС или с использованием трехлетней налоговой льготы на долгосрочное владение сейчас является преимуществом фондов FinEx. Но в последнее время среди инвесторов гуляют слухи/опасения, как бы ЦБ не вывел зарубежные ценные бумаги из под сферы действия налоговых льгот под соусом «нечего финансировать иностранцев!» Как вы оцениваете такие риски с учетом того, что фонды Финэкс зарегистрированы в Ирландии?

Ответ: Мы в эти слухи не верим, потому что политика Минфина продумана [и ведет нас к светлому будущему]! Так как покупка и продажа бумаг осуществляется на вторичном рынке, то торговля нашими фондами никак не связана с финансированием, собственно, иностранных компаний.

Вопрос: Финэкс часто заявляет, что т.к. его ETF зарегистрированы в Ирландии и подпадают под строгое европейское регулирование UCITS, это обеспечивает им максимальную гарантию защиты от любых неадекватных/неправомерных действий провайдера фондов. При этом фонд RUSE на индекс Мосбиржи от ITI, так же зарегистрированный в рамках UCITS, в июне 2021 очень сильно оторвался от динамики индекса в связи с нарушением внутреннего механизма обмена паев фонда и ухода маркетмейкера из стакана. При этом никакой реакции европейских регуляторов не последовало, хотя права инвесторов на справедливое отражение фондом индекса были грубо нарушены. Получается, UCITS всё-таки не выступает надежной гарантией?

Ответ: У ITI действительно возникли проблемы с процедурой подписки и погашения из-за того, что у них некачественная инфраструктура. Мы, кстати, давно говорили про инфраструктурные риски у ITI, но нас никто не слушал, а зря! У Финэкса инфраструктура хорошая, у нас такой же администратор (Citi), как у BlackRock (крупнейший провайдер ETF в мире), так что можете спать спокойно!

В данном случае вина также лежит на Мосбирже, которая согласно их собственным правилам должна была остановить торги по RUSE, что как раз и стало бы сигналом для вмешательства европейских регуляторов по UCITS — они бы начали процедуру прямого погашения паев фонда у администратора. Без реакции российского регулятора европейские регуляторы не имели права вмешиваться.

При этом RUSE — это фонд, который котируется на нашей бирже по всем правилам. А теперь представьте, что будет, если аналогичные косяки нашего регулятора будут возникать при будущем неспонсируемом листинге зарубежных фондов… Инвестору будет в принципе некуда бежать за защитой, т.к. те же самые Vanguard и BlackRock будут даже не в курсе о наличии каких-то проблем.

Вопрос: В 2021 году китайский рынок акций сильно штормило, в том числе из-за спорных действий китайского регулятора. Что будет с фондом FinEx FXCN на китайские акции, если входящие в него компании массово заделистятся с американской биржи, как произошло с DiDi; или (давайте рассмотрим совсем уж пессимистичный сценарий) китайское правительство объявит вне закона схему владения компаниями через компании-пустышки (Variable Interest Entities), по которой сейчас оформлены акции многих торгующихся компаний из Китая? Есть ли риски утраты прав собственности на активы, и как это может повлиять на конечных инвесторов в FXCN?

Ответ: Сам по себе делистинг никак на право собственности не влияет. Если говорить о кейсе DiDi, то там речь идет о не делистинге, а о релистинге в Гонконг. В этом смысле, ситуация вообще никак не затронет фонд FXCN. Фактически, фонд просто начнет использовать вместо бумаг, обращающихся на американской бирже, бумаги, обращающиеся в Гонконге. Хотя, конечно, рыночный риск остается всегда: в краткосрочном периоде это может вызвать временное падение стоимости акций того или иного эмитента, что отразится и на цене FXCN, т.к. он будет продолжать точно отслеживать свой индекс.

Что касается схемы владения китайскими компаниями через VIE, то это не в большей степени «пустышка», чем давно привычная всем депозитарная расписка на акции. Взаимоотношения между депозитарной распиской в широком смысле и активом, который лежит у нее внутри, точно так же описываются контрактным правом, но никого это сильно не беспокоит. Даже если китайский регулятор начнет делать что-то невообразимое (мы считаем это крайне маловероятным), то это не приведет к каким-то катастрофическим последствиям — в крайнем случае произойдет релистинг компаний на китайской бирже. При этом сейчас обычные рядовые инвесторы действительно законодательно не имеют доступ к A-Shares, торгующимся внутри Китая, но у нас, как у институционального инвестора, этот доступ есть, так что не видим никаких проблем.

Вопрос: Еще один довольно маловероятный риск, но тем не менее: что будет с инвесторами в фонды FinEx через Мосбиржу, если Россию отключат от SWIFT?

Ответ: Вам очень повезет, если вы встретите этого черного лебедя, находясь в фондах FinEx! Основные механизмы создания/погашения акций наших ETF, а также перемещения бумаг и денег между Россией и Европой на вторичном рынке никак не завязаны на SWIFT — всё происходит через Euroclear. Единственное неудобство может быть в замедлении переводов между российской и зарубежной инфраструктурой конкретно для маркетмейкера, что может потребовать от него большего объема капитала. Но так как наши фонды размещены на Мосбирже в рамках спонсируемого листинга, и Финэкс отвечает за ликвидность, мы готовы в случае чего помогать маркетмейкеру.

А теперь представьте, что будет, если аналогичная проблема возникнет при неспонсируемом листинге! У маркетмейкера в этой ситуации никакой серьезной мотивации поддерживать рынок не будет — это приведет к расползанию спреда. И тогда издержки, которые де-факто несет инвестор при инвестировании в эти чудесные «дешевые» фонды на неспонсируемом листинге, могут легко превратиться за счет спреда из 0,04% в 0,4%, или даже в 4,0%.

Вопрос: В последнее время FinEx перешел к выпуску фондов, которые не используют классическое взвешивание по капитализации: либо это полуактивные истории, как FXWO, либо фонды с какими то дополнительными ограничениями — как например FXEM, где доля отдельной страны имеет кэп (максимальную долю) в 15%. Почему? Это какая-то принципиальная позиция Финэкса?

Ответ: Мы продолжаем быть в идеологии того, что cap-weighted индексы — это хорошо, мы их активно используем: новый страновой фонд на Индию будет именно таким. И мы не согласны, что FXWO — это активный ETF. На самом деле, это пассивный rules-based фонд, там есть четко прописанные правила того, как составляется индекс, за которым следует FXWO.

Теперь что касается FXEM: использование кэпов — это нормально для пассивных фондов. Огромное количество фондов по всему миру имеют кэпы. Например, у индекса Мосбиржи кэп на максимальную долю одной компании в 15%, чтобы избежать перекосов внутри индекса. И вот никто что-то не говорит, что индекс Мосбиржи — это что-то ужасное и непассивное, чему ни в коем случае нельзя следовать! Вот и FinEx ввел ограничение в 15% на страну, чтобы в нашем фонде акций развивающихся рынков не было перекосов на Тайвань и Корею.

Вопрос: Я понимаю, почему в новом фонде FXEM нет таких крупных развивающихся рынков, как Китай и Индия — т.к. у Финэкса уже есть фонд на Китай и вот-вот планируется отдельный фонд на Индию, вы позволяете своим инвесторам самостоятельно принимать решения по доле этих стран в портфеле. Но почему по аналогичным причинам из FXEM не исключена Россия? У многих инвестров уже есть вложения в акции РФ через существующие фонды — получается, при покупке FXEM вы склоняете их к еще большему «портфельному патриотизму» и слишком высокой доле России?

Ответ: Если из фонда исключить слишком много стран, это будет уже не фонд на развивающиеся рынки, а какое-то решето! В общем, мы вот так решили.

Вопрос: Почему в новых фондах достаточно мало бумаг (всего несколько сотен), и это по большей части компании огромной капитализации? Разве мы не теряем потенциальную доходность из-за отсутствия компаний малой капитализации, для которых многие финансисты ожидают получение премии?

Ответ: Мы считаем, что 200 компаний вполне достаточно, чтобы точно отражать динамику индекса, даже если это индекс всех развитых рынков. В фонде развивающихся рынков у нас 380 бумаг — тоже более чем достаточно, особенно если к FXEM мы добавляем отдельные фонды Китая и Индии с большим количеством компаний.

Что касается премии к доходности в акциях малой капитализации — то тут вообще консенсуса нет, насколько ее стоит ожидать в будущем. Есть мнение, что многие факторы уже давно выработаны. Люди обратили на них внимание, и дополнительная премия на текущий момент просто исчезла.

Вопрос: Будут ли новые страновые фонды, кроме уже анонсированного фонда на индийские акции?

Ответ: В ближайшие полгода мы не будем выпускать новых фондов на отдельные страны, а там дальше посмотрим.

Вопрос: Стоит ли ждать фонд на биткоин?

Ответ: Это невозможно на российском рынке, на этот счет есть совершенно четкие разъяснения от регулятора. Более того, фонд на биткоин в чистом виде невозможен даже в США — уже многократно была отбита попытка сделать это. Так что в США в итоге появился только ETF на фьючерсы на биткоин (при такой схеме есть риск получить в итоге результаты сильно отличающиеся от динамики самой криптовалюты). Но даже такой инструмент в России невозможен.

Вопрос: Стоит ли ждать фондов с плечом и инверсных фондов (позволяющих играть «на понижение» рынка)?

Ответ: Мы считаем такие продукты крайне вредными из-за того, что у людей есть ощущение, что они действительно повторяют с нужным коэффициентом долгосрочную динамику рынка, в то время как де-факто рычаг подстраивается каждый день. Это означает, что если рынок упал на 30%, а потом вернулся на прежний уровень — то вы не вернете стоимость своих средств, т.к. в процессе корректировки рынка и размер плеча тоже был пропорционально сокращен. Ну и регулятор не допустит листинг такого рода ETF на российском рынке.

Вопрос: Будет ли фонд на сельскохозяйственные commodities (сахар, хлопок, кофе и т.д.)?

Ответ: К сожалению, у такого фонда на долгосрочном периоде будет гарантированная отрицательная доходность в размере расходов на хранение того или иного товара. Хранить зерно или кофе намного дороже, чем то же золото или серебро.

Вопрос: Что вы думаете по поводу фондов на факторы, которые вроде как признаны в научной литературе?

Ответ: Мы не верим, что розничные инвесторы в индексные факторные фонды смогут систематически извлекать соответствующие премии к доходности. Ну и есть ощущение, что большого запроса на такие продукты от инвесторов тоже нет.

Вопрос: А как насчет расширения линейки отраслевых фондов? Например, индекс на производителей вооружения.

Ответ: Слава богу, что вопрос не про надоевший ESG, а наоборот! Вообще, мы когда-то вынашивали идею создания анти-ESG фонда — что-то типа фонда VICE на соответствующие сектора. Если мы увидим у инвесторов много интереса к таким тематическим историям — вполне возможно, мы пойдем навстречу. Так что пишите нам активнее о своих пожеланиях!

Вопрос: Есть ли планы по поводу Target Date Asset Allocation фондов? Когда, например, человек покупает специальный фонд к ожидаемой дате выхода на пенсию, а там внутри постепенно изменяется подходящая для этой цели пропорция акций и облигаций.

Ответ: Думаем и дискутируем внутри по этому поводу уже много лет — технологически мы к этому уже готовы. Нам такие фонды нравятся, но проблема в том, что в России это пока не очень актуально. В России слово «пенсия» воспринимается негативно, и у нас есть сомнения относительно того, что мы найдем понимание российских инвесторов. В западных странах ситуация другая: там есть развитая сеть советников, которые могут объяснить людям, почему такой подход работает. А у нас люди любят, чтобы обязательно была возможность самому «ручки покрутить» и выбрать желаемое соотношение активов в портфеле. Ну и горизонт планирования у людей не такой длинный.

Вопрос: Будет ли фонд от FinEx на акции всего мира, взвешенный по капитализации? Без искусственной корректировки долей разных стран.

Ответ:

Вопрос: В прошлом году Финэкс закрыл несколько страновых фондов акций (Австралия, Великобритания, Япония) — для многих это стало негативным сигналом, особенно с учетом того, что некоторые инвесторы не смогли воспользоваться трехлетней налоговой льготой на долгосрочное владение по этим фондам. Есть ли риск того, что какие-то из текущих ETF Финэкс с меньшим объемом активов (типа FXKZ на Казахстан или FXRD на облигации «падших ангелов») будут закрыты?

Ответ: В настоящее время точно нет планов по закрытию каких-либо фондов. Мы считаем, что наша текущая линейка полностью сбалансирована и скорее нуждается в расширении, нежели в закрытии фондов. Если говорить про конкретные имена: фондом на Казахстан, который мы запускали совместно с партнером, мы полностью довольны; а FXRD — это совсем новый фонд, вышедший только в августе, так что там точно рано говорить про его недостаточную популярность.

Вопрос: Недавно по ряду ETF Финэкса произошел сплит. Мы знаем вашу позицию о том, что по НК РФ это не должно приводить к обнулению трехлетнего срока ЛДВ (налоговой льготы по долгосрочному владению), но некоторые крупные брокеры (например, «Открытие Брокер»), тем не менее, обнулили счетчик ЛДВ для своих клиентов и стали удерживать налог при продаже. Есть ощущение, что Финэкс здесь недостаточно отстаивает интересы своих вкладчиков. Почему вы не пошли на публичный конфликт с «Открытием» по этому поводу?

Ответ: Каждый брокер ведет бизнес так, как считает нужным, в том числе и «Открытие Брокер». Мы не можем их заставить делать по-другому — максимум, можем помочь информацией или проконсультировать брокера. Могу только посоветовать российским инвесторам пользоваться услугами тех брокеров, кто действительно клиентоориентирован. Конкуренция в итоге всё расставит по своим местам.

Вопрос: Не так давно была статья от Финэкса про сравнение фондов VTBX и FXRL на российский рынок. И там прозвучала фраза о том, что несмотря на довольно существенную налоговую льготу VTBX (БПИФ не платят налог с российских дивидендов, тогда как FXRL вынужден платить 10% налог на дивиденды), «преимущество в налогообложении буквально просачивается сквозь пальцы российских управляющих». При этом в статье на Capital-Gain анализ Дмитрия Никитенко показал прямо противоположный вывод: несмотря на гораздо более высокую ошибку слежения VTBX, она не носит систематический характер, и за последние почти два года (максимальный доступный период) VTBX обгоняет FXRL как раз в среднем на размер налога с дивидендов. Как так?

Ответ: Если у одной структуры владения российскими акциями есть налоговые преимущества и качественное отслеживание индекса, то тогда, какую точку ни возьми, ты должен видеть стабильное превосходство. В данном случае, если брать разные промежутки времени, то ситуация меняется: то VTBX обгоняет FXRL, то наоборот. Мы считаем, что в данном случае именно качество отслеживания индекса должно волновать инвестора, а оно существенно выше у FXRL.

Вопрос: У фонда на золото FXGD ранее использовалась синтетическая репликация, и Финэкс неоднократно говорил, что она даже более эффективна, чем физическая. В 2021 году FXGD перевели на физическую репликацию — что поменялось?

Ответ: Объем средств под управлением в FXGD превысил уровень, когда физическая репликация стала эффективным решением. Многим инвесторам в России спится гораздо спокойнее, если фонд владеет физическим золотом — вот и всё.

Вопрос: У Финэкса два года назад была статья про фонды недвижимости REIT, которая заканчивалась выводом «Приобретая в портфель дополнительную долю фондов REIT, инвестор берет на себя повышенные риски и может не достичь своих финансовых целей. … Более разумным кажется приобретение небольшой доли золота как защитного актива, например, с помощью FXGD.» В новой же статье, приуроченной к выходу фонда Финэкс FXRE на REIT, выводы уже звучат совсем иначе: «В поиске оптимального веса FXRE в сбалансированном портфеле Свенсена мы пришли к выводу, что добавление до 20% нового фонда FXRE в инвестиционный портфель может привести к большей доходности». Вы не находите это непоследовательным?

Ответ: У нас тут внутри FinEx есть разные точки зрения. Мы их публикуем на своем сайте и даем людям возможность задуматься о разных вопросах с той или с другой точки зрения. Финансы — это вообще сложная штука, тут редко когда можно прийти к окончательной точке зрения! Мы готовы к дискуссии: если кто-то готов написать для нас статью с альтернативной точкой зрения (основанной на хорошем анализе), мы готовы и ее опубликовать.

Полную версию беседы можно посмотреть на YouTube. Если материал был для вас интересен, можете также подписаться на мой ТГ-канал RationalAnswer про разумный подход к личным финансам и инвестициям, где каждый месяц выходят новые тематические интервью.

#etf #finex #мосбиржа #инвестиции #фондовыйрынок