Карточный домик – WeWork

Пандемия, совместно с развитием новых технологий, создала новые реалии работы. Хотя Илон Маск требует присутствие рабочих на рабочих местах…

…количество людей работающих удаленно увеличивается:

Сегодня мы проанализируем акции WeWork, которая сдает помещения для коворкинга и совсем недавно вышла на биржу:

WeWork – это большой субарендодатель, который арендует помещения у арендодателей на большой срок, делает ремонт и перепланировку и в конечном итоге сдает помещения большому количеству физических и юридических лиц.

Как правило, компании посредники, такие как сети продуктовых магазинов, магазины продающие одежду и обувь различных марок, сервисы посредничества услуг – являются бизнесами с очень невысокими рентабельностями. Посмотрим, конечно, что покажет WeWork, но на данный момент я очень насторожено смотрю на эту бизнес модель.

Компания была основана во время кризиса в 2008г. Сейчас представляет собой сеть состоящую из 758 локаций по всему миру, предоставляющую 912.000 столов для работы:

Напоминаю, что компания не владеет помещениями, которые сдает. Она платит за эти помещения аренду и потом сдает их физическими и юридическим лицам. Берущие в аренду одно лишь рабочие место, офис для 20 человек или офис побольше для 100 человек, или же целый этаж где будут работать более 100 человек.

WeWork подстраивается под своих клиентов и предлагает дополнительные услуги, такие как ежемесячную подписку, которая даст возможность использовать рабочее место в 500 местах, или же офисы для встреч.

Цены отличаются от места положения, но можно сказать, что начинаются они с $285 если вы оплатите сразу за месяц, а если хотите использовать по дневной оплате тогда вам это обойдется в $29 в день. Существуют разные скидки, бонусы и т.д.

Использование помещения планомерно росло, так же как и количество подписчиков, которые платят за возможность воспользоваться услугами в более чем 500 локаций:

У WeWork были довольно сильные неприятности в прошлом…

…а так же недавно обществу не понравилось высказывание нового гендиректора:

Капитал компании состоит из акций класс А, акций класса С, а также есть варранты, которые позволяют купить акции класса А по $11,5. Акции класса А и акции класса С дают 1 голос, но акции класса С не дают экономических прав. Таким образом, все акции равны в вопросе голосования.

Основным акционером остаётся японский конгломерат Softbank:

А бывший гендиректор всё еще держит 44,4 миллиона акций компании, но я так понимаю, что это не по собственному желанию…

…и, скорее всего, он бы уже продал свою часть, но видимо покупателя пока нет.

Выход на биржу состоялся относительно недавно и оценка оказалась на порядок ниже, изначально прогнозирующих в 2019г, цене в $45 B:

С момента выхода на биржу, цена акций только и делает, что движется на юг:

Квартальная и ежегодная опубликованная отчетность доступна на сайте SEC. На биржу она вышла через SPAC, и поэтому первые отчеты принадлежат компании «пустышки».

Первый отчет указывает на 696,5 миллиона акций класса А и 19,9 миллиона акций класса С. Самый свежий уже указывает на 705,4 миллиона акций класса А и 19,9 миллиона акций класса С. В общей сумме получаем 725,3 миллиона акций. При цене в $4,98 за акцию рыночная капитализация равна $3.611 M:

Давайте посмотрим, что это за компания, чья рыночная стоимость сначала упала с $45 B до $20 B. А потом продолжила падение до $3,6 B.

В результатах довольно большая финансовая дыра:

Выручки не хватает для покрытия затрат, связанных с арендой помещений. До 100% занятости помещений дело вряд ли когда дойдет. При занятости в 63%, можно говорить о росте выручки в размере 40% / 50% при нынешних физических помещениях. Такой рост, конечно, поможет превзойти затраты на помещения, но проблема в том, что у компании еще примерно $1.500 M – $2.000 M других операционных затрат и это мы ещё не говорим о выплатах процентов по кредитам.

С годами ситуация ухудшается, в 2019 затраты на аренду (Location operating expense) составляли 80% от выручки, в 2020 – 104%, а в 2021 – 120%.

Мы видим, что затраты по рубрике Selling, general and administrative сократились на 64%, что объясняется закрытием 122 локаций, а также отказом от 90 новых локаций. Такое решение сократило не только расходы, но и выручку, которая упала на 26%.

В результатах есть ещё и очень внушительные списания активов, в размере $870 M в 2021, $1.356 М в 2020 и в $335 М в 2019. Однако даже если убрать эти ошеломляющие значения, операционный убыток продолжит быть колоссально отрицательным!

Опускаясь ниже, ситуация, которая уже безнадежна, усугубляется ещё больше. Выплаты процентов по кредитам ещё больше ухудшают результаты:

При таких выплатах по процентам, страшно посмотреть, что там с кредитами. Компания теряла примерно по $3 B в год, но в 2021 обошла все антирекорды и понесла убытки в размере $4,4 B. Напомню, что рыночная капитализация составляет $3,6 B.

Денежные потоки показывают, что компания живет за счет благосклонности инвесторов, которые вкачивает деньги и финансируют работу. Давайте посмотрим, что у нас там в последнем квартальном отчете.

Положительные тенденции наблюдаются…

…мы видим как затраты на аренду сократились с 136% от выручки в 2021 до 96% в 2022г. Сокращение selling, general and administrtive на 24% при том, что выручка выросла на 28%.

Однако это не отменяет того факта, что убыток от операционной деятельности составил $358 M. Это на порядок меньше чем в прошлом году, но всё равно очень много! Расходы по кредитам увеличились и получается, что убыток компании составил $504 M. Он был немного скрашен прибылью в $69 M от инвестиций в другие компании.

Денежный поток от операционной деятельности составил -$338 M, что конечно лучше, чем -$541 М в 2021г. Инвестиционные затраты сократились до $88 М. Весь бизнес держится на плаву за счет кредитов выданных в прошлом и эти деньги заканчиваться очень быстро!

За первый квартал, наличные средства сократились на $405 М. При таком темпе, новое вливание будет необходимо уже в конце нынешнего/начале следующего квартала!

Баланс имеет очень печальный вид.

На нём есть $519 M денежных средств, $752 М нематериальных активов и $5.192 М «собственности и оборудование». Пассив состоит из $665 М долгосрочных кредитов и $2.200 М облигаций. Облигации выплачивают купон по 5% в то время, как кредит имеет ставку в 7,875% годовых.

Вы можете подумать, что $5.192 М собственности и оборудование могут помочь при рефинансировании и то, что это ценные материальные активы. Однако большая часть этого актива состоит из улучшений офисов:

Они не принадлежат компании и не стоят абсолютно ничего в случае банкротства или потребности в финансировании.

Мы с большой дистанции будем наблюдать за данной компанией. Мы считаем, что лучше воздержаться от инвестирования в WeWork. Есть немалая вероятность того, что компания может себя объявить банкротом. Также стоит обратить внимание на мажоритарных акционеров. Они могут оказаться вынуждены продать акции WeWork для того, чтобы повысить свою собственную ликвидность!

Стоит отметить, что существует компания, которая имеет похожий бизнес и торгуется в Лондоне с начала века и уже однажды объявляла о своем банкротстве: