Urban Outfitters переплыла Атлантику — Артур Бикбулатов на vc.ru

И снова привет,

Сегодня решил проанализировать ещё одного ритейлера одежды, но этот более «стильный» и продаёт не только одежду… но и стиль жизни (это конечно можно интерпретировать по разному, ну или просто проигнорировать).

Urban Outfitters – provide unified environments that establish emotional bonds with the customer

Компания была основана в 1970 году Ричардом Хейнсом, Скоттом Белэром и Джуди Уикс, и первый магазин открылся прямо напротив Пенсильванского университета.

На тот момент проект назывался Free People и представлял собой концепцию одежды, мебели, ювелирных изделий и декора для домов и комнат студентов, кстати всё товары били секонд-хенд (б/у).

На данный момент Urban Outfitters (Urban) является конгломератом, который владеет следующими брендами: Anthropologie, Free People, FP Movement, Urban Outfitters и Nuuly brands.

Бизнес разделён на три отчётных сегмента: розничная торговля, оптовая продажа и Nuuly.

Розничная торговля – включает в себя бренды Urban Outfitters, Anthropologie, Free People и Menus & Venues. Urban Outfitters ориентирован на возрастную категорию от 18 до 28 лет и продаёт мужскую и женскую одежду, товары для дома, бытовую технику и косметику. В настоящее время насчитывается 194 магазина в Северной Америке и 69 в Европе. Бренд Anthropologie ориентирован исключительно на женщин, в возрасте от 28 до 45 лет, и имеет 222 локации в Северной Америке и 17 в Европе. Ассортимент продукции схож. Free People также ориентирован исключительно на женщин, в возрасте от 25 до 30 лет, и насчитывает 193 магазина в Северной Америке и 12 в Европе. Menus & Venues — это инвестиция в сферу общественного питания с 9 точками, но в данный момент этот сегмент составляет менее 1% от общего объёма продаж группы. Все магазины одежды продают бренды третьих компаний и только Free People наиболее сосредоточен на продаже своей собственной марки;
Оптовая продажа – продажа товаров бренда Free People другим крупным ритейлерам. Объём продаж этого сегмента составляет 4,6%;
Nuuly – Сервис, запущенный в 2019 году, который позволяет арендовать одежду на 1 месяц. Можно сказать, что это подписка на одежду. Стоимость составляет $98 в месяц за 6 выбранных предметов. В конце каждого месяца одежду возвращают, и процесс повторяется, при этом всегда есть возможность купить вещь в течение месяца аренды. Существует также Nuuly Thrift, но Urban уже объявила, что Nuuly Thrift будет прекращён в 2025 году.

Сегмент розничной торговли занимает наибольшую долю в финансовых результатах компании, стабильно обеспечивая более 90% общего объёма продаж.

Самый сильный бренд по объёму продаж — Anthropologie, который в 2024 году обеспечил около 43,3% продаж.

Основные акционеры

Среди основных акционеров несколько инсайдеров:

Ричард Хейнс является основателем и действующим генеральным директором компании, Гарри Черкен является членом совета директоров, а Маргарет Хейнс — креативный директор, работающий в компании уже 34 года (замужем за основателем).

В управленческой команде я нахожу ещё двух сотрудников с фамилией Хейнс, и предполагаю, что это наследники Ричарда и Маргарет.

Ричарду сейчас 76 лет, а его жене — 65, но я бы сказал, что возможно, компания перейдёт к младшему поколению.Исторический контекст

IPO компании состоялось в 1993 году, и акции вышли на рынок по цене $18. Годовые отчёты можно найти на сайте SEC.

Рыночная стоимость и количество акций

С 2015 года Urban постоянно выкупает свои собственные акции:

Последний отчёт показывает, что в июне 2019 года была утверждена программа, позволяющая выкупить 20 миллионов акций, при этом к 31 июля 2024 года оставшийся лимит составлял 17,9 миллиона акций.

На 3 сентября 2024 года было выпущено 92,26 миллиона акций и на данный момент рыночная капитализация составляет $3392 миллиона.

Рост рыночной стоимости можно описать как «американские горки».

Top Line

С 1995 года продажи снизились только в 2021 году:

CAGR продаж за 29 лет составляет 14,2%, за 20 лет – 11,9%, за 10 лет – 5,3%, и за последние 5 лет – 5,5%.

Отчётный период 2021 года завершился 31 января 2021 года, и включал период с 1 февраля 2020 года по 31 января 2021 года. Спад в этот период объясняется закрытием магазинов из-за пандемии.

Bottom Line

Даже во время пандемии руководство сумело удержать компанию:

Можно отметить, что с 2011 по 2024 годы продажи выросли на 127%, но чистая прибыль увеличилась всего на 14%. На операционном уровне ситуация хуже…

…так как операционная прибыль 2011 года превышает прибыль 2024 года на 5,5%. Очевидно, что рост продаж не компенсирует рост затрат.

Сегмент Nuuly способствовал росту продаж, но на данный момент он всё ещё генерирует операционные убытки:

В настоящее время сервис насчитывает около 250 тысяч подписчиков:

Рентабельность

Фактически, Urban теряет рентабельность на протяжении многих лет:

Возможно, конкуренция давит на валовую маржу, а у Urban в свою очередь не получается адаптировать операционные расходы, что, в свою очередь, ведёт к сжатию маржи – сначала операционной, а затем и чистой.

Удивительно, но операционная маржа в сегменте оптовых продаж выше, чем в розничной торговле:

Баланс

Urban также является компанией без долгов, и в её активе находится $561 млн в денежных средствах и их эквивалентах, к которым добавляются $209 млн в долгосрочных финансовых активах.

Мультипликаторы

Несмотря на более высокий рост продаж у Urban по сравнению с Buckle, который мы анализировали на этой неделе…

…PSR у первой ниже единицы, в то время как у второй приближается к двум единицам.

Из анализа PER стоит отметить, что PERttm находится на уровне 11,4…

…что средний показатель за последние 10 лет составляет 16, и что в настоящее время он соответствует среднему показателю по отрасли (ритейл – циклические) и по сектору (потребительские товары). Исключая наличные средства, PER снижается до ~10.

С точки зрения операционного денежного потока…

…Urban выглядит недооценённой, однако постоянная необходимость в инвестициях снижает свободный денежный поток…

…что, в свою очередь, увеличивает мультипликатор.

Перспективы

До конца текущего финансового года руководство планирует открыть 57 новых магазинов, но параллельно планируется закрытие около 25.

Руководство не выпустило конкретного прогноза на 2025 год, указав лишь, что продажи в третьем квартале должны увеличиться на уровень средних однозначных чисел, и что будет более активная рекламная кампания (читай: сокращение рентабельности):

Аналитики прогнозируют продолжение роста продаж…

…и чистую маржу на уровне 6,4% в ближайшие годы. Рост продаж соответствует постпандемийной динамике, но я сомневаюсь, что рост чистой прибыли будет столь же линейным, как прогнозируют аналитики.

Заключение

В фундаментальном плане мне больше нравится бизнес Buckle, так как Urban выбрала стратегию расширения, которая не принесла результатов на уровне чистой прибыли.

Рост продаж, который не сопровождается ростом прибыли, не только не имеет смысла для ритейлера, но и увеличивает давление на компанию в период экономического стресса и сжатия, потому что фиксированные затраты останутся и их нужно будет покрывать.

Считаю, что более разумной стратегией для Urban, хотя она может не понравиться рынку из-за отсутствия роста продаж, было бы калибровка существующих магазинов за счёт закрытия убыточных точек и инвестиция в имидж брендов с целью получения более высокой премии за продаваемые товары (вместо акции, которые компания так любит).

Считаю, что в среднесрочной/долгосрочной перспективе стратегия Urban не принесёт инвесторам хороших результатов, но в краткосрочной перспективе она может быть более выгодной с точки зрения динамики котировок.