MARA Holdings: 53 822 биткоина на балансе, убыток $1,3 млрд. и конвертируемые ноты на $3,2 млрд.
Полный разбор годового отчёта (10-K) за 2025 год крупнейшего публичного майнера биткоинов — глазами специалиста по финансовой отчётности. US GAAP с параллелями по МСФО
• • •
Почему MARA Holdings
MARA Holdings, Inc. (NASDAQ: MARA) — крупнейшая публичная компания в мире по добыче биткоинов и второй по величине корпоративный держатель BTC (после MicroStrategy). На конец 2025 года на балансе MARA — 53 822 биткоина общей стоимостью $4,7 млрд.
Для нашего канала это идеальный первый разбор: здесь сконцентрированы практически все учётные вопросы, которые возникают при работе с криптоактивами. Как учитывать добытые биткоины? Как признавать выручку от майнинга? Что происходит, когда компания отдаёт BTC в заём? Как работают конвертируемые облигации с нулевым купоном? Всё это — в одной отчётности.
Если вы не читали мой мини-курс по блокчейну, биткоину и майнингу — рекомендую начать с него. Там я объяснил базовые понятия, которые мы будем использовать в этом разборе: как работает блокчейн, что такое хешрейт, халвинг, block reward и почему майнинг требует столько электроэнергии. Без этой базы некоторые разделы могут показаться сложными. Мини-курс доступен здесь:
К этому разбору я подготовил карту навигации по годовому отчёту (10-K) MARA Holdings — одностраничный PDF-документ, в котором указаны ключевые разделы отчёта, номера страниц и пометки, на что обратить внимание. Если вы хотите самостоятельно изучить оригинал 10-K — карта сэкономит вам часы работы. Оригинал 10-K и карту навигации можно скачать в моём Telegram-канале: https://t.me/AV_IFRS
• • •
Карточка компании
• • •
Бизнес-модель: как MARA зарабатывает деньги
MARA — это не просто «майнер биткоинов». Компания позиционирует себя как вертикально интегрированная энергетическая и цифровая инфраструктурная компания. Но, по существу, бизнес строится на четырёх столпах.
1. Добыча (майнинг) биткоинов — основной бизнес
MARA эксплуатирует около 490 000 ASIC-майнеров на 18 дата-центрах на четырёх континентах. Хешрейт на конец 2025 года — 66,4 EH/s. Компания добывает биткоины, решая криптографические задачи, и получает за это субсидию за блок (block subsidy) в размере 3,125 BTC, а также комиссии за транзакции (transaction fees), включённые в блок.
В 2025 году выручка MARA от майнинга составила $874 млн., из которых $830 млн. — субсидии за блоки, $9,2 млн. — комиссии за транзакции, $44,8 млн. — выручка от участия в сторонних пулах. Это 96% от общей выручки компании.
2. HODL-стратегия: покупка и удержание BTC
С середины 2024 года MARA приняла HODL-стратегию — не продавать добытые биткоины. Более того, компания привлекает заёмный капитал (конвертируемые облигации) для покупки дополнительных BTC на открытом рынке. В 2024 году MARA купила 22 065 BTC по средней цене $87 205.
Однако в 2025 году компания скорректировала стратегию: были разрешены продажи BTC, полученных от операционной деятельности, для финансирования текущих расходов. За 2025 год MARA реализовала цифровые активы на $413 млн. В 2026 году стратегия была расширена — разрешены продажи BTC, уже хранящихся на балансе.
Стратегия HODL превращает MARA из компании-производителя биткоинов в компанию, стоимость акций которой напрямую зависит от цены BTC. Инвесторы покупают акции MARA в том числе как способ получить косвенный доступ к биткоину через традиционный фондовый рынок.
3. Предоставление займов в BTC и активное управление
MARA передаёт часть своих биткоинов в заём контрагентам и в активное управление. На 31 декабря 2025 года: 9 377 BTC — предоставлены в заём, 5 938 BTC — заложены под кредитную линию. Это генерирует процентный доход ($32 млн. в 2025 году), но несёт кредитный риск.
4. AI и высокопроизводительные вычисления (HPC) — стратегическое направление
MARA начала перепрофилировать часть своей инфраструктуры с майнинга на предоставление вычислительных мощностей для AI inference и HPC. Логика: дата-центры, построенные для майнинга, обладают ключевым активом — доступом к большим объёмам электроэнергии. А именно энергия становится узким местом для развёртывания AI-инфраструктуры.
AI inference — это процесс использования уже обученной модели искусственного интеллекта для генерации результатов (ответов, прогнозов, классификаций) на основе новых входных данных. Например, когда вы задаёте вопрос ChatGPT и получаете ответ — это inference. Обучение модели (training) требует огромных вычислительных мощностей разово, а inference — постоянно, при каждом запросе. Именно inference потребляет электроэнергию непрерывно, и именно здесь MARA видит возможность монетизировать свои энергетические мощности.
Токены в контексте AI inference — это не криптотокены. В мире языковых моделей (LLM) текст разбивается на мелкие единицы — токены (примерно 3–4 символа или часть слова). Каждый запрос к модели и каждый ответ измеряется в количестве обработанных токенов. Компании, предоставляющие AI-вычисления, продают свои услуги именно по модели «стоимость за токен» (cost per token). Когда годовой отчёт (10-K) MARA говорит «selling tokens to the marketplace» — имеется в виду продажа вычислительных мощностей для обработки AI-запросов, с оплатой за количество обработанных токенов.
В 2025 году MARA приобрела контрольную долю в Exaion SaS — компании, управляющей HPC дата-центрами и предоставляющей облачную и AI-инфраструктуру. Также компания заключила стратегическое соглашение со Starwood Digital Ventures для создания совместного предприятия по строительству hyperscale AI/HPC инфраструктуры на площадках MARA, с планируемой мощностью более 1 ГВт (с потенциалом до 2,5 ГВт).
На конец 2025 года AI-направление находится на ранней стадии: MARA тестирует инфраструктуру, но материальная выручка от AI ещё не генерируется. Тем не менее это стратегический сдвиг: компания готовит переход от чистого майнера к диверсифицированной энергетической и вычислительной платформе.
МСФО-параллель: MARA применяет US GAAP и учитывает биткоин по ASU 2023-08, кодифицированному как ASC 350-60 (Intangibles — Goodwill and Other — Crypto Assets) — стандарт, специально разработанный FASB для криптоактивов. ASU (Accounting Standards Update) — это документ-обновление, выпущенный FASB; ASC (Accounting Standards Codification) — кодификация, то есть структурированная база всех действующих стандартов US GAAP, куда встраивается содержание ASU. По аналогии с МСФО: ASU — это как документ «Поправки к IAS 38», а ASC — как сам IAS 38 после внесения поправок. В МСФО аналогичного стандарта нет: если бы MARA составляла отчётность по международным стандартам, биткоин классифицировался бы как нематериальный актив по IAS 38 или запас по IAS 2, что существенно изменило бы картину финансовых результатов.
• • •
Финансовые результаты 2025: убыток при растущей выручке
Отчёт о прибылях и убытках: ключевые строки
Выручка выросла на 38% до $907 млн., но компания показала чистый убыток $(1,3) млрд. Почему? Три главные причины:
• Изменение справедливой стоимости BTC: $(305) млн. В 2024 году биткоин рос и MARA признала $814 млн. прибыли от изменения справедливой стоимости цифровых активов. В 2025 году курс BTC снизился — и появился убыток от изменения справедливой стоимости $(305) млн. Те же биткоины, обратный эффект;
• Амортизация: $773 млн. Масштабные приобретения дата-центров в 2024 году привели к кратному росту амортизации. ASIC-майнеры амортизируются за 2–4 года, поскольку каждые 1–2 года появляются новые поколения оборудования с более высокой энергоэффективностью, а рост сложности сети и халвинги делают старые модели экономически невыгодными. Короткий срок полезного использования при значительной стоимости оборудования превращает амортизацию в ключевую статью расходов;
• Обесценение: $109 млн. — включает полное списание гудвилла ($82,8 млн.) и обесценение оборудования, повреждённого штормом ($26 млн.). После списания гудвилла на балансе его не осталось.
МСФО-параллель: По IAS 38 с моделью переоценки механика отражения иная. Снижение стоимости BTC ниже первоначальной признаётся убытком в P&L. Последующее восстановление до первоначальной стоимости — также через P&L (как восстановление ранее признанного убытка). А прирост стоимости сверх первоначальной отражается в составе прочего совокупного дохода: Дт «Нематериальный актив» — Кт «Прочий совокупный доход» (OCI, revaluation surplus), с накоплением в составе собственного капитала. При последующем снижении сначала списывается накопленный revaluation surplus через OCI, и лишь после его исчерпания — убыток через P&L. Это означает, что волатильность чистой прибыли была бы значительно ниже, чем по ASC 350-60, где все изменения справедливой стоимости отражаются в P&L.
• • •
Цифровые активы и связанная дебиторская задолженность
Как MARA учитывает BTC: ASC 350-60
С 2023 года MARA досрочно применяет ASU 2023-08, кодифицированный как ASC 350-60. Ключевые принципы:
• BTC оценивается по справедливой стоимости (fair value) на каждую отчётную дату;
• Все изменения справедливой стоимости отражаются в P&L (строка «Change in fair value of digital assets»);
• Требуются расширенные раскрытия: количество, стоимость при первоначальном признании (cost basis — для добытых BTC это справедливая стоимость на дату добычи, для купленных — цена приобретения), справедливая стоимость (fair value), наличие ограничений.
Полная картина: все цифровые активы MARA
В 2024 году прочие цифровые активы раскрыты как Kaspa (34,8 млн. единиц, fair value $4,3 млн.). В 2025 году MARA указывает только «Other digital assets» без раскрытия наименования и количества.
Обратите внимание: первоначальная стоимость (cost basis) всех BTC — $4,35 млрд., а справедливая стоимость на 31 декабря 2025 года — $4,71 млрд. Небольшая разница ($355 млн.) объясняется тем, что cost basis отражает справедливую стоимость BTC на даты добычи и покупки в течение 2024–2025 годов — периода, когда цена BTC находилась на высоких уровнях. По ASC 350-60 добытые биткоины при первоначальном признании оцениваются по справедливой стоимости на дату добычи (не по себестоимости майнинга), а купленные — по цене приобретения.
Дебиторская задолженность по цифровым активам (Digital assets - receivable, net)
После передачи BTC контрагентам MARA прекращает признание цифрового актива и признаёт дебиторскую задолженность — это финансовый актив, а не цифровой актив.
Движение BTC за 2025 год (roll-forward)
• Начало года: $3 224 млн.;
• Добыча (mining): $874 млн.;
• Покупки: $474 млн.;
• Продажи: $(413) млн.;
• Реализованная прибыль (realized gain): $155 млн.;
• Убыток от изменения справедливой стоимости (unrealized loss): $(455) млн.;
• Переведено в receivable (займы, залог): $(525) млн.;
• Прочее: $35 млн.;
• Конец года: $3 369 млн.
Как читать roll-forward: реализованная прибыль ($155 млн.) возникает при выбытии (продаже, передаче в заём) конкретных биткоинов — как разница между стоимостью выбытия и первоначальной стоимостью (cost basis) этих конкретных BTC. Убыток от изменения справедливой стоимости ($(455) млн.) — это переоценка всех оставшихся на балансе биткоинов до справедливой стоимости на отчётную дату. По ASC 350-60 оба эффекта отражаются в P&L.
Примечание по терминологии: в Note 5 MARA раскрывает отдельно реализованную прибыль (realized gain — от выбытия BTC) и нереализованный убыток (unrealized loss — переоценка оставшихся BTC на отчётную дату). В P&L обе составляющие агрегированы в одну строку «Change in fair value of digital assets». По МСФО термин «нереализованная прибыль/убыток» не применяется к изменениям справедливой стоимости, признанным в составе прибыли или убытка — используется формулировка «прибыль/убыток от изменения справедливой стоимости».
МСФО-параллель: Механика отражения изменений справедливой стоимости BTC по IAS 38 (модель переоценки) описана выше. Ключевое отличие: по ASC 350-60 все $455 млн. убытка отражены в P&L, тогда как по МСФО часть этой суммы могла бы быть поглощена ранее накопленным revaluation surplus в OCI.
• • •
Признание выручки: как MARA отражает доход от майнинга
MARA применяет ASC 606 (аналог IFRS 15) и разделяет свою деятельность на две роли:
Оператор пула (Operator)
Когда MARA управляет собственным пулом (MARA Pool), она выступает оператором: собирает хеш-мощность, формирует блоки и распределяет награды. Контрагент — Bitcoin network. Обязанность к исполнению — предоставление хеш-вычислений для формирования блока. Выручка признаётся в момент нахождения блока. В 2025 году: block rewards оператора — $830 млн., transaction fees — $9,2 млн.
Участник пула (Participant)
Когда MARA участвует в стороннем пуле — она предоставляет хеш-мощность оператору пула и получает вознаграждение пропорционально вкладу. Выручка признаётся по мере выполнения хеш-вычислений на протяжении 24-часового периода. В 2025 году: $44,8 млн.
Вознаграждение в BTC, а не в долларах
Ключевая особенность: MARA получает выручку в BTC, а не в фиатной валюте. Выручка оценивается по справедливой стоимости полученных биткоинов на момент признания.
МСФО-параллель: По IFRS 15 анализ был бы аналогичен: идентификация контрагента (сеть или пул-оператор), определение обязанности к исполнению (хеш-вычисления), оценка цены сделки в BTC по справедливой стоимости. Вопрос «кто контрагент в контракте с децентрализованной сетью» — один из самых спорных в криптоучёте.
• • •
Конвертируемые облигации: $3,2 млрд. долга для покупки BTC
MARA финансирует HODL-стратегию через выпуск конвертируемых облигаций (convertible notes). На 31 декабря 2025 года на балансе пять выпусков общей суммой $3,25 млрд., а также полностью выбранная кредитная линия $350 млн. (обеспечена 5 938 BTC в качестве залога, ставки 8,85%–10,5% годовых):
Три из пяти выпусков — с нулевой процентной ставкой. MARA привлекает $2,95 млрд. практически бесплатного долга.
Conversion price — цена конвертации, зафиксированная при выпуске каждой серии облигаций. Если рыночная цена акции MARA поднимается выше conversion price — держателю выгодно конвертировать облигацию в акции. Например, для Aug 2032 Notes (conversion price $20,26) каждая облигация номиналом $1 000 конвертируется в ~49 акций. Если цена акции вырастет до $30 — инвестор получит акции стоимостью ~$1 470 вместо номинала $1 000.
Механика: для инвестора это ставка на рост BTC с ограниченным риском: если цена акции вырастет выше conversion price — он конвертирует облигацию в акции и заработает на росте. Если цена не вырастет — он не конвертирует и при погашении получает обратно номинал облигации, то есть не теряет вложенные средства (при условии, что MARA способна исполнить свои обязательства).
Capped Calls (опционная стратегия с верхним ограничением)
Одновременно с выпуском August 2032 Notes MARA приобрела у инвестиционных банков capped calls за $39,8 млн. Цель — снизить разводняющий эффект конвертации для существующих акционеров.
Механика capped calls при конвертации. Без capped call: при конвертации нот MARA выпускает новые акции для их держателей — доля существующих акционеров размывается. С capped call: банк-контрагент компенсирует MARA часть акций (или их денежный эквивалент), необходимых для расчёта с держателями нот. MARA выпускает меньше новых акций, и разводнение для существующих акционеров снижается. Защита действует в диапазоне цены акции от $20,26 до $24,14. Выше $24,14 — разводнение возобновляется. По US GAAP все расчёты по capped calls отражаются внутри собственного капитала (equity transactions) и не затрагивают P&L.
С точки зрения учёта, приобретение capped calls отражается проводкой: Дт «Дополнительный оплаченный капитал» (APIC) — Кт «Денежные средства» на сумму $39,8 млн. На балансе не появляется отдельный актив — это прямое уменьшение собственного капитала. В отчёте об изменениях капитала MARA за 2025 год эта операция отражена строкой «Purchases of capped call» — $(39 770) тыс.
МСФО-параллель: По IAS 32 и IFRS 9 конвертируемые облигации с нулевым купоном — составной финансовый инструмент. Его нужно разделять на долговой компонент (обязательство) и долевой компонент (опцион на конвертацию). По US GAAP MARA учитывает ноты целиком как обязательство по амортизированной стоимости. Это существенная разница: по МСФО часть привлечённой суммы сразу ушла бы в equity, а обязательство было бы меньше номинала.
МСФО-параллель по capped calls: По US GAAP capped calls классифицированы в составе собственного капитала (equity-classified) и после первоначального признания не переоцениваются — $39,8 млн. отражены в уменьшении APIC, и никаких дальнейших изменений в отчётности не происходит.
По МСФО (IAS 32) инструмент с cap-ограничением может не пройти тест «fixed-for-fixed». Этот тест определяет: будет ли инструмент погашен обменом фиксированной суммы денежных средств на фиксированное количество собственных акций. У capped call количество акций, получаемых при исполнении, зависит от рыночной цены акции в диапазоне между strike и cap — то есть не является фиксированным. Поэтому по МСФО capped call может классифицироваться как производный финансовый актив по IFRS 9.
Если capped calls классифицированы как производный актив по IFRS 9, учёт выглядел бы так. При покупке: Дт «Производный финансовый актив» $39,8 млн. — Кт «Денежные средства» $39,8 млн.
Дальше на каждую отчётную дату справедливая стоимость пересчитывается. Если цена акции растёт и приближается к диапазону $20,26–$24,14, capped call становится более ценным: Дт «Производный финансовый актив» — Кт «Прибыль от изменения справедливой стоимости» (P&L). Если цена акции падает далеко ниже $20,26: Дт «Убыток от изменения справедливой стоимости» (P&L) — Кт «Производный финансовый актив». $39,8 млн. — это первоначальная стоимость актива, который затем переоценивается вверх и вниз через P&L каждый квартал.
За семь лет до погашения August 2032 Notes прибыль и убыток от переоценки могут многократно превышать первоначальные $39,8 млн. По US GAAP — никакого влияния на P&L.
• • •
Предоставление займов в BTC: новый класс активов в отчётности
MARA активно использует свои BTC для генерации дохода. На 31 декабря 2025 года:
• 9 377 BTC предоставлены в заём (digital asset receivable - lending): $820 млн.;
• 5 938 BTC заложены как обеспечение кредитной линии на $350 млн.
По US GAAP переданные в заём BTC переклассифицируются из «Digital assets» в «Digital assets - receivable, net».
SMA: эксперимент с активным управлением
В мае 2025 года MARA заключила договор с внешним инвестиционным управляющим (separately managed account, SMA) и передала ему ~2 000 BTC для активной торговли. Эксперимент оказался неудачным: за период с мая по декабрь 2025 года SMA показал чистый убыток $22,1 млн. В декабре 2025 года MARA расторгла договор и вернула оставшиеся 1 777 BTC (из первоначально переданных 2 000).
Риски: MARA сама предупреждает в Risk Factors: предоставление займов не обеспечено залогом (unsecured), дефолт заёмщика может привести к полной потере BTC.
МСФО-параллель: Учёт займов в BTC по МСФО — нерешённый вопрос. По US GAAP (ASC 326) MARA применяет модель текущих ожидаемых кредитных потерь — CECL (Current Expected Credit Losses). По МСФО IFRS 9 применяется к финансовым активам — контрактным правам на получение денежных средств или другого финансового актива. Но биткоин по решению IFRIC 2019 года (IFRIC Agenda Decision, June 2019, «Holdings of Cryptocurrencies») не является финансовым активом. Право на получение обратно биткоинов формально может не подпадать под IFRS 9, и модель ECL может быть неприменима. В US GAAP с декабря 2023 года действует ASU 2023-08 (ASC 350-60). В МСФО аналогичного стандарта нет. IASB ведёт работу над проектом по учёту криптоактивов, но сроки выпуска стандарта пока не определены.
• • •
Хеджирование волатильности BTC: стратегия collar
MARA использует производные инструменты для снижения ценового риска биткоина. Стратегия — modified collar, комбинация двух опционов: купленный put-опцион (право продать BTC по заданной цене — если рыночная цена упадёт ниже, контрагент компенсирует MARA разницу) и проданный call-опцион (обязательство выплатить контрагенту разницу, если цена BTC вырастет выше заданного уровня). Вместе они формируют ценовой коридор. Премия от продажи call-опциона частично или полностью покрывает стоимость покупки put-опциона (отсюда название «costless collar»).
MARA не обязательно физически продаёт и покупает BTC обратно. Опционы могут рассчитываться через нетто-платёж (net settlement).
Купленный put-опцион: MARA покупает право продать BTC по заданной цене (допустим, $80 000). Если BTC падает до $60 000 — контрагент компенсирует MARA $20 000 на каждый BTC. Биткоины остаются на балансе. Это страховка от падения.
Проданный call-опцион: MARA продаёт контрагенту право купить BTC по заданной цене (допустим, $120 000). Если BTC вырастает до $140 000 — MARA обязана выплатить контрагенту $20 000 на каждый BTC.
Количество биткоинов, покрытых collar-стратегией, strike prices и сроки контрактов в 10-K не раскрыты. При портфеле $4,7 млрд. убыток $9,9 млн. составляет 0,2%.
Убыток $9,9 млн. представляет собой нетто-результат collar-стратегии. Учитывая высокие цены BTC в 2025 году, убыток, вероятнее всего, обусловлен преимущественно выплатами по call-опциону.
Расчёты по деривативам в 2025 году проведены биткоинами (settled through bitcoin): MARA передала контрагенту BTC на сумму $9,9 млн. В 2024 году расчёты производились в долларах.
Деривативы не квалифицированы как инструменты хеджирования для целей учёта (hedge accounting не применяется).
На 31 декабря 2025 года на балансе нет открытых позиций по bitcoin-деривативам — в отличие от 31 декабря 2024 года. Collar-контракты 2025 года были краткосрочными и полностью реализованы к концу года.
Энергетический дериватив
У MARA есть commodity swap на электроэнергию (приобретён в рамках сделки по GC Data Center в 2024 году, истекает в декабре 2027). На 31 декабря 2025 года отражён на балансе как производный финансовый актив со справедливой стоимостью $49,3 млн. (на 31 декабря 2024 — $8,9 млн.). Рост означает, что рыночные цены на электроэнергию выросли выше зафиксированной в swap цены, и MARA экономит на энергозатратах.
• • •
Смена аудитора: от Marcum к PricewaterhouseCoopers
В 2025 году MARA сменила аудитора: финансовую отчётность за 2025 год аудировала PwC, а за 2024 и 2023 годы — Marcum LLP.
Сравнение подходов аудиторов
И Marcum (2024), и PwC (2025) выделили по два ключевых вопроса аудита (critical audit matters), но с разным фокусом. Оба аудитора отнесли признание выручки от майнинга к ключевым вопросам. PwC дополнительно описала независимый расчёт ожидаемой выручки на основе hashrate и block reward.
Различия отражают специфику каждого года. Marcum в 2024 году выделила оценку справедливой стоимости при приобретении пяти дата-центров. PwC в 2025 году выделила существование и права на биткоин-активы ($3,37 млрд.).
• • •
Stock-based compensation (SBC): $172 млн. в 2025 году
MARA использует RSU (Restricted Stock Units — вестинг привязан к сроку работы) и PSU (Performance Stock Units — вестинг привязан к достижению операционных и финансовых показателей (performance-based conditions), рыночного условия (market-based condition — динамика акций MARA относительно Russell 2000) и условия по сроку работы (service condition, 2–4 года)). В 2025 году SBC: $172 млн. (19% от выручки).
Справедливая стоимость RSU — рыночная цена акции на дату гранта ($14,78). Для PSU применяется модель Монте-Карло. PSU вестятся в диапазоне от 0% до 249% от целевого количества. Средневзвешенная справедливая стоимость PSU ($20,38) выше цены акции.
Привязка PSU к Russell 2000 (фондовый индекс 2 000 компаний малой и средней капитализации в США) означает, что вестинг зависит от того, как акции MARA показали себя относительно индекса. Это стимулирует менеджмент обгонять рынок.
На 31 декабря 2025 года незавестированы 7,6 млн. акций RSU и 3,8 млн. акций PSU. В 2025 году завестились 4,5 млн. RSU и 1,5 млн. PSU. Нераспределённый резерв программы — 28,3 млн. акций. Оставшийся расход: $51,8 млн. по RSU (2,8 лет) и $54,8 млн. по PSU (1,9 лет).
МСФО-параллель: По IFRS 2 и ASC 718 подход одинаков. Рыночные условия включаются в справедливую стоимость через Монте-Карло и не пересматриваются. Нерыночные условия (выручка, EBITDA, хешрейт, добыча BTC, себестоимость) в справедливую стоимость не включаются — пересматривается ожидаемое количество инструментов.
• • •
Налоги: отложенные налоговые активы, оценочный резерв и NOL
NOL (Net Operating Loss) — термин налогового законодательства США (Internal Revenue Code), аналог понятия «налоговые убытки, перенесённые на будущие периоды» (tax losses carried forward) в МСФО.
В 2025 году MARA признала доход по налогу на прибыль $56 млн. (вместо расхода $75 млн. годом ранее). Доход обусловлен убытком до налогообложения $(1 368) млн. Однако теоретический доход ($287 млн.) был существенно уменьшен начислением оценочного резерва (valuation allowance) $214 млн. против отложенных налоговых активов.
Сверка теоретического и фактического налога на прибыль (2025):
• Убыток до налогообложения: $(1 368) млн.;
• Теоретический доход по налогу (федеральная ставка 21%): $287 млн.;
• Начисление оценочного резерва (valuation allowance): $(207) млн.;
• Прочие корректировки (ограничение вычета компенсации руководства и др.): $(24) млн.;
• Фактический доход по налогу: $56 млн. (эффективная ставка 4,1%).
По US GAAP (ASC 740) компания сначала признаёт DTA в полном объёме, а затем оценивает вероятность реализации. Оценка проводится на горизонте 3–5 лет. Менеджмент MARA проанализировал источники будущей налогооблагаемой прибыли и пришёл к выводу, что реализация всех DTA недостаточно вероятна. Если справедливая стоимость BTC в будущем вырастет, оценочный резерв может быть пересмотрен.
На 31 декабря 2025 года у MARA накоплены федеральные NOL carryforwards в сумме $1,19 млрд. с неограниченным сроком переноса. Налоговый эффект (~21%) — $258 млн. — основная часть DTA ($352 млн. до вычета оценочного резерва).
Несмотря на неограниченный срок переноса, реализация NOL возможна только при наличии налогооблагаемой прибыли. Прибыль MARA критически зависит от цены BTC. Кроме того, по Section 382 IRC при значительном изменении структуры акционеров (ownership change — когда кумулятивное изменение долей крупных акционеров превышает 50% за три года) использование NOL ограничивается годовым лимитом. Для MARA это связано, вероятнее всего, с приобретениями дата-центров в 2024 году и активным выпуском акций. MARA раскрывает, что $83,9 млн. налоговых атрибутов подпадают под ограничения Section 382, из которых $29,7 млн. ожидается к истечению неиспользованными.
На балансе DTA и DTL представлены свёрнуто: DTA $352 млн. минус оценочный резерв $214 млн. минус DTL $168 млн. = чистое отложенное налоговое обязательство $29,9 млн.
МСФО-параллель: По IAS 12 подход аналогичен («more likely than not»). Но механика отличается: US GAAP сначала признаёт полный DTA, затем создаёт оценочный резерв; IAS 12 сразу ограничивает признание DTA суммой, реализация которой вероятна.
• • •
Баланс: структура активов и обязательств
• Цифровые активы: $3,4 млрд. + receivable $1,3 млрд. (65% Total Assets);
• Property & equipment: $1,5 млрд. (20%);
• Cash: $547 млн. (8%);
• Всё остальное: $0,5 млрд. (7%).
Обязательства: $3,6 млрд. (ноты + кредитная линия). Equity: $3,5 млрд. Debt/Equity — примерно 1:1.
• • •
Ключевые выводы для специалиста по финансовой отчётности
• Волатильность P&L определяется ценой BTC. Прибыль $541 млн. в 2024 и убыток $(1 312) млн. в 2025 — при росте выручки на 38%. По МСФО (IAS 38) прирост стоимости отражался бы в OCI;
• HODL-стратегия эволюционировала. Финансирование — конвертируемые ноты $3,2 млрд. По МСФО (IAS 32) ноты разделялись бы на компоненты, capped calls могли бы переоцениваться через P&L;
• Передача BTC в заём создаёт digital assets receivable с CECL (ASC 326). По МСФО право на возврат BTC может не подпадать под IFRS 9. SMA-убыток $(22,1) млн.;
• Хеджирование: modified collar, hedge accounting не применяется. Collar-контракты краткосрочные. Energy swap $49,3 млн.;
• AI/HPC — стратегический сдвиг: Exaion SaS, Starwood JV (1+ ГВт). Выручка от AI пока не генерируется;
• Смена аудитора: Marcum — бизнес-комбинации (2024), PwC — существование BTC (2025);
• Налоги: доход $56 млн. при теоретических $287 млн. Valuation allowance $214 млн. NOL $1,19 млрд. Section 382;
• SBC $172 млн.: RSU + PSU (Монте-Карло, Russell 2000). IFRS 2 и ASC 718 совпадают.
• • •
Об авторе: Алексей Васильев — руководитель отдела МСФО. Опыт с 2007 года (КПМГ, нефтесервисы, энергетика, ритейл, лизинг).
Telegram: https://t.me/AV_IFRS | Вопросы и сотрудничество: https://t.me/AVasilievweb