Все говорят, что на Европу надвигается экономический кризис. Что ждёт фондовый рынок, если это случится

Анализируем экономические показатели и беседуем с экспертами.

Нарастающая инфляция в ЕС поставила новый исторический максимум за последние десятилетия — 8,6%. Госдолг Греции, Италии, Португалии и Франции уже на 15–75% выше их ВВП. Индикаторы глобальных фондовых рынков падают на десятки процентов, а евро сдаёт позиции перед долларом. Всё это происходит под соусом энергетического кризиса. Сомнений в устойчивости экономики ЕС становится всё больше, и это тревожит не только европейское население, но и инвесторов. Вместе с экспертами «Финама» задумались, возможен ли в таких обстоятельствах распад Еврозоны и что произойдёт с фондовыми рынками в такой ситуации.

• Что угрожает целостности Евросоюза
• Как кризис повлияет на мировые рынки
• Что делать с купленными активами
• Какие активы покупать теперь
  

Растущий государственный долг: США переживут, а ЕС — нет

Государственный долг — это сумма займов страны перед внешними кредиторами: в виде других стран и международных организаций — и внутренними: в виде банков, инвесторов, граждан (которые покупают ОФЗ — облигации федерального займа). Госдолг есть практически у всех государств, кроме некоторых карликовых — например, Монако или Андорры. Поэтому само наличие госдолга — это не огромная проблема (как и его рост). Страны отличаются величиной экономики, её моделью и ещё массой нюансов. Поэтому, чтобы понимать, у кого из-за госдолга экономика под большей угрозой, а у кого под меньшей, госдолг сравнивают по отношению к ВВП.

Самый высокий уровень госдолга в 2021 году был у Японии — 264% от ВВП. Следом за ней идут Греция и Италия. В пятёрке лидеров также США со 122% от ВВП. Причём Америка много лет держит такие высокие показатели, и это заставляет многих думать, что госдолг больше уровня ВВП ничего не значит: Штаты ведь продолжают процветать. Однако здесь есть несколько моментов, не позволяющих поставить ЕС в один ряд с США.

Во-первых, экономика США в целом устойчива, доверие инвесторов к ней высокое — это подтверждает низкий купонный доход для казначейских облигаций (аналог ОФЗ), не превышающий 2%.

С ЕС ситуация другая: во Франции, например, купонный доход гособлигаций достигает 5,5%, в Чехии — 5,7%. Чем он выше, тем хуже состояние экономики страны. И есть знаменитый «американский печатный станок», снижающий риски дефолта для США. В критический момент ФРС (Федеральная резервная система) может выпустить в обращение дополнительные деньги, потому что на них всегда найдётся спрос. Ведь доллар — мировая резервная валюта. На эти «лишние» деньги ФРС может, например, купить долговые обязательства правительства США.

Во-вторых, изначально одним из критериев вступления в ЕС был определённый уровень госдолга — не выше 60% ВВП. Но на начало 2022 года у нескольких крупнейших стран — членов ЕС цифры были намного больше: госдолг Греции — 177% ВВП, Италии — 147% ВВП, Португалии — 114% ВВП, Франции — 112% ВВП. Германия держится неплохо: 71%. А ниже положенных 60% — только у стран Балтии, Чехии, Люксембурга, Дании, Румынии и Швеции.

Эта проблема сохраняется уже десять лет. Ещё в 2012 году Всемирный банк говорил о долговом кризисе в Еврозоне — из-за роста объёмов бюджетного дефицита и государственного долга Греции (она наращивает госдолг с 2010 года), Италии, Испании, Ирландии, Португалии и Франции. Аналитики предрекали ЕС распад, а евро — крах. Ни того, ни другого не произошло. Греции, как самому проблемному участнику, помогли Европейский ЦБ и Международный валютный фонд, выделившие €110 млрд на три года. К 2014 году Греция вышла из преддефолтного состояния.

Сегодняшние события развиваются по похожему сценарию, только проблемных стран стало больше. Встаёт вопрос, переживёт ли это ЕС. Уровень государственного долга страны Еврозоны нарастили ещё в пандемию — каждая из четвёрки самых проблемных в среднем за 2020 год прибавила 20%. Дальше их госдолг немного снизился, но 2022 год ухудшил ситуацию — уровень госдолга Еврозоны в целом достиг 97% ВВП.

Выделить деньги, чтобы решить проблемы хотя бы четырёх стран с самым большим показателем госдолга, ЕС и ЕвроЦБ не могут: такой суммы просто нет. Напечатать новые деньги нельзя: это усугубит инфляцию, и тогда долги станут дороже. ЕвроЦБ намерен создать новый инструмент, который предотвратит долговой кризис и фрагментацию Евросоюза, но насколько ему это удастся, предсказать трудно.

Цены на газ растут, а от российских энергоносителей отказываются

Европа столкнулась с риском энергетического кризиса ещё в 2021 году, когда осенью взлетели цены на газ. С апреля по октябрь они выросли в восемь раз: почти до $2000 за тысячу кубов. А в марте 2022 года случился новый скачок — до $3900 за тысячу кубов. Позже цена снизилась, но не слишком ощутимо: в августе она составила $2700 за тысячу кубов. В середине октября газ стоил меньше $1200 за тысячу кубов, 24 октября уже стал дешевле $1000 за тысячу кубов. Но эксперты пояснили, что это временно: из-за аномально тёплой погоды и хороших запасов в подземных хранилищах. Всю зиму цены такими не будут, а она близко.

Летом «Газпром» отключил часть турбин «Северного потока» из-за проблем с ремонтом — плановая мощность упала на 20%. А в конце августа объявил о прекращении поставок газа в Европу до 2 сентября (объяснив это техобслуживанием). Но подача не восстановилась и к концу октября: «Газпром» не видит смысла ремонтировать повреждённые нитки газопровода без гарантий безопасности его использования от ЕС и сертификации «СП-2». При этом цены на газ на лондонской бирже ICE в конце августа превысили $3500 за тысячу кубов и после заявлений «Газпрома» выросли и того сильнее. У стран ЕС есть небольшой запас газа, накопленный ещё в августе. Но если зима окажется холоднее, чем обычно, запасы закончатся быстрее, считают эксперты Всемирного банка. А оперативно переключиться на альтернативы страны Евросоюза не смогут.

Искать альтернативы российскому газу дорого. Аналитики с весны говорят, что полный отказ стран Европы от российских энергоносителей будет критичен для экономики Евросоюза. По мнению болгарских СМИ, одновременный уход от газа и нефти окончательно убьёт экономику ЕС. Аналитики бывшего российского подразделения McKinsey (сегодня это компания «Яков и партнёры») считают, что ЕС в 2023 году потеряет €1,6 трлн, если не будет покупать российский газ и не отменит санкции.

Альтернатив мало: Норвегия, например, отказалась снижать цены на энергоносители для ЕС. Азербайджан намерен поставить 20 млрд кубов природного газа к 2027 году в ЕС, стороны подписали соглашение, но этого мало. Сначала в ЕС собирались получать от Азербайджана 20 млрд кубов в год — для этого надо расширять газопровод. Крупное месторождение газа есть в Нидерландском Гронингене, и этого бы хватило Европе для холодной зимы. Но Нидерланды не согласны: активное использование этого месторождения вызывает сильные землетрясения в Гронингене.

Промышленные предприятия приостановят работу. Несмотря на то что страны Еврозоны стараются сгладить потенциальные последствия энергокризиса, промышленность может сильно пострадать. В первую очередь металлургия, где доля газа и электроэнергии в добавленной стоимости достигает 23%, а также целлюлозно-бумажная промышленность. В результате в этих отраслях упадёт выпуск продукции — на 25–60% относительно показателей 2021 года. Пострадают и химическая, и горнодобывающая промышленность. Правительствам стран ЕС придётся вводить ручное управление экономикой, чтобы поддержать бизнес. Госпрограммы на сумму в €300 млрд уже анонсированы. Однако этого критически мало — нужны триллионы евро.

Но самый неблагоприятный прогноз выдал Всемирный банк: по его мнению, в 2023 году ВВП стран Европы упадёт на 1,2%, и в первую очередь из-за роста цен на топливо при сокращении поставок из России.

Как считает профессор Департамента отраслевых рынков Финансового университета при Правительстве РФ Иван Петров, пока ЕС не ощущает серьёзных экономических последствий, связанных с отказом от российских энергоресурсов, поставлявшихся на выгодных для ЕС условиях.

По мнению Петрова, когда начнётся отопительный сезон, властям придётся приостановить энергоёмкие производства (например, алюминиевые заводы), чтобы обеспечить тепло- и энергоснабжение социально значимых объектов. «Страны теряют доступ к дешёвым (по отношению к иным видам поставок) энергоресурсам из России. Им придётся заключать договоры с промпредприятиями и домохозяйствами по новым ценам. И это приведёт к рецессии из-за катастрофического снижения платёжеспособного спроса и объёмов производства продукции. Потому что она станет неконкурентоспособной по сравнению с производством в США и азиатских странах», — говорит эксперт.

С ним солидарен Юрий Ляндау, руководитель кафедры базового образования РЭУ им. Г. В. Плеханова. Он поясняет, что проблема может оказаться значительно серьёзней, чем выглядит сейчас.

Всё держится на одной стране

Германия — системообразующая страна ЕС, основной донор бюджета Евросоюза. И её экономические проблемы стали одной из главных причин, по которым многие аналитики прогнозируют для ЕС высочайшие риски рецессии в 2023 году.

Во-первых, Германия много лет оставалась единственной страной в ЕС с положительным торговым балансом. Но в мае 2022 года впервые с 1991 года Германия столкнулась с дефицитом торгового баланса в €1 млрд, то есть продала за рубеж меньше, чем импортировала. Это важно, потому что рост экономики Германии зависит напрямую от экспорта.

Во-вторых, в Германии нарастает энергетический кризис. К этому привёл давний отказ от атомной энергетики во благо экологии, крепко привязавший страну к российскому газу. А дальше ситуацию усугубила остановка «Северного потока — 1» и отказ самой Германии вводить в эксплуатацию «Северный поток — 2».

Власти Германии уже к декабрю 2022 года надеются полностью уйти от российского газа и пережить зиму на своих запасах. Но чтобы экономика устояла, нужны альтернативы, а их пока нет.

Германия пыталась заключить соглашения о взаимных поставках газа при наступлении ЧС, но Бельгия, Люксембург, Нидерланды и Польша от этого уклоняются. Договориться удалось только с Австрией и Данией. Также в сентябре Германия заключила контракт с ОАЭ на поставки сжиженного газа, но российский это полностью не заместит. При этом эксперты Bloomberg в августе говорили, что собственных запасов Германии хватит только на три месяца.

Как полагают экономисты всё того же Bloomberg, состояние экономики Германии сильно ухудшится уже в 2022 году, а в ближайшие 12 месяцев вероятность рецессии в ЕС оценивается в 80%. Это приведёт к падению фондовых рынков. Индексы уже снижаются под влиянием жёсткой монетарной политики центробанков и рисков рецессии. Раньше аналитики ЕвроЦБ предполагали, что экономика ЕС будет стагнировать, но не сокращаться. Но из-за ухудшения ситуации в Германии эксперты считают, что инфляция в ЕС достигнет 9,6% до конца 2022 года — это почти в пять раз выше целевых значений ЕвроЦБ. И шансов, что цифры вернутся к 2% до 2024 года, практически нет.

Инфляция в Европе растёт, а курс евро падает

Ещё с января 2022 года в странах Евросоюза растёт инфляция. Во-первых, потому что в пандемию пострадали цепочки поставок, перевозка грузов стала сложнее и дороже. Во-вторых, потому что взлетели цены на нефть, газ и электричество. ЕвроЦБ определил целевой показатель инфляции на уровне 2%, но сегодняшние цифры от него далеки. Общий уровень инфляции ЕС в июне составил 8,6%, а в августе — 9,1%.

ЕвроЦБ пытается сдерживать инфляцию и впервые за 11 лет повысил ключевую ставку до 1,25% — ещё год назад она была отрицательной. А к февралю 2023 года она может достигнуть 2%. Последний раз ЕвроЦБ повышал ставку в 2011 году, во время долгового кризиса, и это сильно снизило деловую активность в ЕС. После чего пришлось реструктурировать долг Греции. По оценкам Всемирного банка, даже после 2023 года параметры инфляции останутся выше целевых в 2%. И хотя Всемирный банк не прогнозирует абсолютный крах для экономики ЕС, позитива в его оценках нет.

Отдельные страны ЕС фиксируют исторические максимумы инфляции. В марте 2022-го инфляция в Германии достигла пика с 1990 года — 7,3%. В Великобритании, больше не входящей в ЕС, случилось то же самое, только инфляция составила 7%, а потом доросла и до 9,1%.

Причём для Великобритании это усугубление давно развивающейся проблемы: ещё в 2020 году страна пережила худший спад экономики с 1709 года со снижением ВВП на 9,9%. Во многом это связано с пандемией. Но коронавирус отступил, а экономические проблемы — нет. The Economist в конце сентября прогнозировал кризис и рецессию в Великобритании. Курс фунта стерлингов относительно доллара упал до исторического минимума — ниже $1,04. И за два дня на 1% выросла доходность государственных облигаций: до 4,5%. Но что более важно, недавно она увеличилась с 1,5% до 3,5% почти за два месяца. Из-за ослабления фунта и роста доходности гособлигаций инвесторы во всём мире потеряли доверие к активам британской экономики.

Но не только фунт слабеет — то же происходит и с евро. В июле 2022 года впервые за 20 лет курс евро на торгах оказался ниже курса доллара: €1 за $0,99. Мрачные настроения инвесторов, возникшие, когда доллар и евро сравнялись, усугубились от такой динамики. И если раньше многие аналитики ожидали, что евро составит доллару конкуренцию как ведущая мировая валюта, то теперь надежд на это мало. А вероятности ухудшения перспектив экономики Еврозоны — много. Покупка евро для инвесторов становится всё менее привлекательной.

И ко всем ключевым проблемам добавляется угроза глобального продовольственного кризиса, также повысившаяся после февраля 2022 года. Среди основных его причин — аномальное изменение климата, влияющее на урожай, рост цен на продукты в 2020 году и проблемы с логистикой из-за локдаунов. По итогам 2021 года цены на продовольствие прибавили 23% — самый большой рост за 10 лет. И их временное снижение на 8,6% в июле 2022-го пока не говорит о том, что кризиса не будет.

Многие аналитики сходятся во мнении, что кризис для Европы неизбежен. Пока неясны только его масштабы. Михаил Хачатурян, доцент департамента менеджмента и инноваций Финансового университета при Правительстве РФ, полагает, что хоронить экономику ЕС рано: её крах маловероятен.

Намного выше риски того, что сохранение антироссийских санкций приведёт к превращению евро из второй резервной валюты после доллара в сугубо региональную валюту, не оказывающую значимого влияния на процессы в мировой экономике.

С ним согласен и Иван Петров — по его словам, экономика отдельных стран ЕС погрузится в депрессию, если ЕвроЦБ продолжит повышать ставку, чтобы сдерживать инфляцию. Будут нарастать долговые обязательства у сильно закредитованных участников Еврозоны: Греции, Италии, Испании. «В складывающихся условиях ряд стран не сможет в 2023 году обслуживать государственные долги и будут катиться к дефолту, что может привести к распаду Евросоюза. В выигрыше окажутся экономики США и ведущих азиатских стран», — считает эксперт.

У аналитиков брокерской компании «Финам» прогнозы тоже неблагоприятные. По мнению Ольги Беленькой, руководителя отдела макроэкономического анализа, в предыдущие годы острота долговых проблем смягчалась ультрамягкой денежно-кредитной политикой ЕЦБ. А сейчас на фоне рекордной и почти двузначной инфляции Европейский Центробанк вынужден ужесточать монетарную политику. «Впоследствии, вероятно, ЕЦБ усилит это сокращением активов на своём балансе», — полагает эксперт.

Для инвесторов ухудшение ситуации в Еврозоне говорит в первую очередь о том, что акции европейских компаний станут менее привлекательными. В первую очередь в промышленном секторе, который сильно зависит от энергоресурсов. А с учётом того, что настроения потребителей ухудшаются, люди сокращают расходы, доходы бизнеса будут расти медленнее, а это мешает восстановлению экономики.

Сильно пострадают и европейские компании, ориентированные на экспорт (а таких большинство) — их доходы упадут вместе со снижением объёмов производства и потребления услуг. И в целом прогнозы для фондовых рынков ЕС не самые благоприятные: как полагают аналитики Goldman Sachs и UBS Group AG, это будет худший год после 2008-го с его глобальным экономическим кризисом. По итогам 2022 года индексы Stoxx Europe 600 будут самыми низкими с 2018 года, упав на 9,1%. Плохие прогнозы строит и крупнейший мировой хедж-фонд Bridgewater.

При этом, если с европейской экономикой возможны масштабные проблемы, и с фондовыми рынками ЕС в том числе, то американская от этого не проиграет, как считает Михаил Хачатурян. По его мнению, американская экономика, напротив, получает выгоду от кризиса ЕС, пока европейские компании переносят бизнес в Америку.

Если ситуация совсем выйдет из-под контроля, это даже может сыграть на руку рынку акций, считает руководитель отдела анализа акций «Финама» Наталия Малых.

«Инвесторам нужно будет спасать деньги от обесценивания, а альтернатив акциям по ликвидности нет. Облигации будут непопулярны из-за инфляции, рынки сырьевых товаров не вместят деньги всех желающих, и в золото все средства не вложишь. А акции исторически показывали положительную доходность в условиях высокой инфляции на долгосрочном промежутке времени, даже если падали в начале», — полагает эксперт.

Но не все акции одинаково хороши. Европейские сейчас покупать не стоит. А уже купленные по возможности лучше продать и перенести деньги в активы других стран.

Американские и азиатские бумаги — менее рискованный вариант. США получают приток капитала в страну от политики привлечения промышленности, а Китай покупает российские ресурсы со скидкой и часть из них потом перепродаёт за рубеж.

Поскольку рынок всё ещё медвежий, то есть акции на нём сильно теряют в цене, — инвесторам лучше ориентироваться на нециклические секторы. Речь о бумагах компаний, которые показывают стабильную выручку в любой экономической ситуации, — производители товаров первой необходимости, здравоохранение и ЖКХ.

• Check Point Software Technologies — крупный игрок в сегменте кибербезопасности с высокими показателями рентабельности, нулевым долгом и прочным балансом. Глобальные расходы на защиту от киберугроз в ближайшие годы будут расти, и Check Point имеет все шансы продолжить выигрывать от развития этого тренда. Наша целевая цена для акций Check Point — $138,5 (апсайд 7%), рейтинг «Покупать».
• Palo Alto — другой ценный игрок в сегменте кибербезопасности, чья выручка растёт быстрее самой отрасли. Недавно компания провела сплит, а её акции выглядят лучше рынка.
  
• NVIDIA — ведущий производитель графических процессоров. В долгосрочной перспективе технологический прогресс продолжится, спрос на чипы будет расти, а у NVIDIA прочные позиции в своём сегменте. Целевая цена акций NVIDIA — $168,9 (апсайд 26%), рейтинг «Покупать».
  
• Southern — американская коммунальная компания с парком генерации на 43,2 ГВт и 9 млн клиентов. В 2023–2024 году мощности Southern должны вырасти на 1 ГВт. Возможная дивидендная доходность NTM — 4,3%. Потенциал роста бумаги оцениваем в 23% при целевой цене $82.
  
• Edison International — тоже коммунальная компания с низкой долей собственной генерации (менее 20%), входит в число самых «зелёных» холдингов США. Возможная доходность NTM — на уровне 5,1%. Потенциал роста бумаги мы оцениваем в 26% при целевой цене $76.
  
• Halliburton — американская компания нефтегазового сектора с фокусом на локальный рынок. Сложившаяся ситуация с ростом цен на нефть и снижением зависимости от российских энергоносителей приведёт к росту затрат в нефтегазовом секторе США и положительно скажется на его игроках.
  

Защитными активами могут выступать акции UnitedHealth Group (медицинское страхование, США) и Merck (фармацевтика).

Когда рыночная ситуация стабилизируется, стоит присмотреться к фонду ETF SPDR S&P Kensho New Economies Composite — он покрывает более 20 направлений новой экономики. Китайские компании из сектора низкоуглеродной энергетики тоже представлены в едином фонде — Global X China Clean Energy ETF.

Аналитики «Финама» также советуют обращать внимание на альтернативные активы — нефть и золото. Росту их доходности будут способствовать изменение денежно-кредитной политики ФРС и нежелание России поставлять нефть в страны, которые поддерживают потолок цен на российские энергоносители.

Предсказать глубину падения фондовых рынков Европы практически невозможно, как считает Наталия Малых. По словам эксперта, сейчас разворачивается нетипичный экономический и финансовый кризис, при котором экономику обычно перезапускают дешёвыми деньгами или через госрасходы. «Этот кризис во многом обусловлен ужесточением денежно-кредитной политикой ключевых ЦБ мира, военным конфликтом, антироссийскими санкциями и «зелёной» повесткой, которая создаёт дефицит базовых товаров — энергии и еды. Европейский региональный индекс акций Stoxx 600 упал с начала года на 26% (если считать в долларах) в сравнении с –18% по американскому S&P 500. Это немало, но кульминации, на мой взгляд, ещё не было, и самое интересное впереди», — подводит итог Малых.