В венчурном капитале не существует (абсолютных) красных флагов

Перевод эссе Аарона Харриса There Are No (Absolute) Red Flags in Venture Capital

Давайте для целей этого эссе примем, что фаундеры и венчурные капиталисты заинтересованы в простой торговле. Фаундеры продают бизнес-риск за деньги, необходимые им для того, чтобы пойти на еще бОльший риск; венчурные капиталисты покупают этот риск, надеясь, что однажды он трансформируется в вознаграждение. Каждая сторона делает это, потому что верит, что в конечном итоге размер риска напрямую связан с размером потенциального вознаграждения.

Но есть приемлемый риск, а есть неприемлемый. Ни один здравомыслящий человек не станет вкладывать деньги в схему превращения свинца в золото, но стартапы на ранних стадиях — и даже некоторые стартапы на средних и поздних стадиях — редко представляют собой столь четкий (clear-cut) профиль. Инвесторы часто вынуждены оценивать, казалось бы, замечательные идеи и команды, не имея всей информации, которой они в идеале должны обладать, чтобы решить, стоит ли ставить на кон свои деньги.

В прошлом я уже писал о том, как инвесторы рассматривают сторону вознаграждения в этом процессе, поэтому давайте сосредоточимся на стороне риска. Некоторые риски очевидны — рынок может быть слишком маленьким или затраты слишком высокими, не говоря уже о том досадном факте, что будущее всегда в конечном итоге неизвестно. Но некоторые риски более специфичны (idiosyncratic). Мы называем их "красными флагами".

В последнее время было много разговоров о "красных флагах", в основном в контексте FTX и тщательности, которую могли или могли не проявить инвесторы FTX перед тем, как вложить средства своих партнеров. Так случилось, что я верю, что инвесторы проявили гораздо больше тщательности, чем им приписывают, но я также думаю, что эти разговоры упускают суть. Красные флаги, когда вы их обнаруживаете, редко становятся убийцами сделок. Это просто частички информации, признаки риска. Чем больше потенциал вознаграждения, тем больше "красных флагов", которые инвестор должен быть готов принять или даже ожидать.

Давайте рассмотрим конкретный тип "красных флагов", с которым я сталкивался, и нюансы, которые он представляет: В процессе проверки инвестор обнаруживает, что цифры в презентации не совпадают с цифрами в отчете о доходах или прибыли. Это, несомненно, повод для беспокойства. Здесь есть два основных объяснения: либо фаундер допустил ошибку, либо он лжет.

Если фаундер, похоже, не понимает цифр, инвестор, скорее всего, откажется от сделки — не потому, что он нечестен, а скорее потому, что фаундер явно некомпетентен. Если фаундер будет уклоняться от ответа, инвестор, скорее всего, решит, что он лжет, и уйдет. Но если фаундер признает расхождение как ошибку и быстро исправит ее, при условии, что ошибка достаточно тривиальна, инвестор может потерять доверие, но не отказаться от сделки.

Существуют и другие категории "красных флагов". Иногда корпоративная структура является странной (это относится к компании Facebook, которая в самом начале своей деятельности предоставила фаундеру Марку Цукербергу достаточно суперголосующих акций, чтобы его воля была практически неоспоримой), или компания изначально была некоммерческой (см. OpenAI). Фаундеры отмечают за недостаточно глубокое осмысление проблемы и за слишком глубокое осмысление проблемы без принятия мер. Некоторые инвесторы считают, что быть first-time фаундером — это само по себе "красный флаг", в то время как другие видят в этом сильный плюс.

Помните: красные флаги очень редко являются откровенным мошенничеством, а если и являются, то часто становятся очевидными только задним числом. Разные инвесторы имеют разный уровень толерантности к риску и, как правило, соглашаются друг с другом только тогда, когда кто-то другой совершает катастрофически плохую и публичную ошибку. Особенно в компаниях, находящихся на поздних стадиях развития, существует так много мест, где злоумышленник может скрыть свои грязные делишки, что любой инвестор будет не в состоянии провести всю необходимую проверку, чтобы окончательно исключить мошенничество. Такое просто невозможно. Посмотрите на Enron! Посмотрите на Мейдоффа!

И, наконец, с другой стороны любого красного флага есть один критический, неизбежный вопрос: Если продукт продается, а компания зарабатывает деньги, насколько серьезной может быть проблема? Что если то, что выглядит как красный флаг, окажется бессмысленным отвлекающим маневром, а сделка, от которой вы отказались, принесет кому-то другому миллиардный доход? Я готов поспорить, что есть инвесторы, которые прошли мимо Series А Google в 1999 году, потому что у нее почти не было доходов — явный "красный флаг" для компании, собирающей 25 миллионов долларов — и до сих пор корят себя за это.

Все это означает, что так называемые "красные флаги" имеют значение, но не в каком-то механистическом смысле. И если перевернуть это с ног на голову, то в этом есть важный урок для фаундеров.

В каждом бизнесе есть недостатки, которые кто-то может посчитать "красными флагами". (Если нет абсолютно никаких "красных флагов", это может быть самым большим "красным флагом" из всех! Но я отвлекаюсь...) Поэтому одна из самых полезных вещей, которую может сделать фаундер при подготовке к привлечению капитала — это как можно более объективно взглянуть на свой бизнес и понять, где находятся эти "красные флаги". Например, бизнес по доставке обычно имеет низкую маржу по сравнению с бизнесом по разработке программного обеспечения. Некоторые инвесторы по этой причине не хотят связываться с доставкой, но большинство с удовольствием копнут глубже при условии, что маржа будет повышаться достаточно высокими темпами, и они смогут получить значительную прибыль до того, как компания рухнет.

Один из моих любимых неправильно понимаемых "красных флагов" связан с уровнем дефолта в кредитном бизнесе. Многие фаундеры прилагают все усилия, чтобы продемонстрировать, что их процент невозврата кредитов фактически равен нулю. Это выглядит разумно, как идеальное управление рисками. Но это также почти всегда неверный ответ. Кредитование требует хоть какого-то риска, поэтому если процент невозврата равен нулю, это означает, что фаундер не провел стресс-тестирование своей модели на достаточно широком круге пользователей. На самом деле инвесторы хотят видеть разумный процент невозврата в контексте таких факторов, как стоимость капитала, легкость масштабирования, профиль доходности и т.д. Если ставка по умолчанию имеет смысл в рамках общей истории бизнеса — и если эта история заканчивается огромными доходами — никаких тревожных сигналов.

Лучшее, что может сделать фаундер — это проактивно и в подробностях обратить внимание на свои "красные флаги". Видите, какая у нас необычная структура управления? Это специально. Видите вот этот разрыв в доходах? Мы облажались, вот как, и вот чему мы научились.

В конечном счете, важен контекст — то, как любые "красные флаги" вписываются в общую картину бизнеса. Отсутствие красных флагов означает полное отсутствие риска, и это было бы не очень интересно.

За перевод спасибо Muhammadjon

Еще переводы материалов от Y Combinator тут: Хакеры и Художники (Мировоззрение Y Combinator)