Kamil Saidashev
Поправьте меня, если я ошибаюсь. Взяв ваш пример, когда капитал равен 100 тыс. и использован на покупку оборудования 100 тыс.
Активы 100 тыс.:
- Оборудование 100 тыс.
- Деньги 0
Пассивы 100 тыс.:
- Капитал 100 тыс.
- Нераспред. прибыль 0
За первый год компания получила чистую прибыль 50 тыс., ROE равен 50%. Так как компания не распределила прибыль через дивиденды, то баланс следующий:
Активы 150 тыс.:
- Оборудование 100 тыс.
- Деньги 50 тыс.
Пассивы 150 тыс.:
- Капитал 100 тыс.
- Нераспред. прибыль 50 тыс.
Компания в конце года делает выкуп акций на 50 тыс. Это приведёт к:
Активы 100 тыс.:
- Оборудование 100 тыс.
- Деньги 0 тыс.
Пассивы 100 тыс.:
- Капитал 100 тыс.
- Нераспред. прибыль 50 тыс.
- Выкуплен. акции (50) тыс.
Итого акционерный капитал не изменился и составил 100 тыс. При этом количество акций уменьшилось и будущие денежные потоки будут приходиться на меньшее количество акций, что хорошо для оставшихся акционеров. При этом ROE не изменится 50% (в предыдущем комментарии я не верно указал, что ROE вырастет до 13,6% после выкупа).
Вот если компания будет делать выкуп на сумму больше заработанной прибыли, то акционерный капитал сократится, но и активы сократятся (за счет продажи части оборудования, например), что будет означать меньшее количество активов, задействованных в бизнесе. И если бизнес все равно будет генерить ту же прибыль с меньшими активами, то это очень хорошо для инвесторов.
Любая инвестиция - это обмен определённой суммы денег в текущий момент на денежные потоки в будущем. При этом не важно, каким способом осуществляется инвестиция (приобретение отдельного бизнеса или индексного фонда, приобретение облигаций или покупка квартиры и т.п.). Подход к показателям доходности (ROE и пр.) и оценке денежных потоков одинаков для всех инвестиций.
Как я указал в комментариях, каждый инвестор должен использовать свои оценки, которые он может обосновать и с которыми есть комфорт. Я выбрал 15 лет, так как считаю это минимальным отрезком для осуществления выводов о возможном долгосрочном поведении фактора. При этом оценки двух людей могут сильно отличаться из-за разных вводных. Оценка не даёт точного размера будущего потока, поэтому и используется запас (margin of safety).
Как это понимаю я, показатель ROE отражает эффективность использования ЗАДЕЙСТВОВАННОГО акционерного капитала для генерирования прибыли. Выкупленный капитал (они же выкупленные акции) уже не задействован в генерировании прибыли.
Например, в 2019 году у компании $100 капитала и $12 прибыли (ROE 12%). Все $12 прибыли направлены на обратный выкуп. Таким образом, в следующий год у компании $88 капитала и $12 прибыли (ROE 13,6%). То есть компания заработала ту же прибыль с меньшим капиталом, больше эффекта на каждый доллар акционеров, оставшихся после обратного выкупа. $12 долларов ушли из компании на выкуп и никак не участвуют в формировании чистой прибыли.
Могли бы вы пояснить логику восстановления в капитале уже выкупленного капитала, который не участвует в бизнесе? Если следовать данной логике, то почему не надо восстановить в капитал выплаченные дивиденды?
Уоррен Баффетт обсуждал данный вопрос в письме акционерам Berkshire Hathaway в 2013 году. Ниже приведу полную цитату на английском и коротко на русском языке.
Многие инвесторы не могут оценить будущие прибыли отдельных бизнесов, поэтому им подходит инвестирование с низкими расходами в индексные фонды с широкой диверсификацией. Это ответ на вопрос "во что инвестировать".
Важен также вопрос "когда инвестировать". Основная опасность, что инвестор начнет инвестировать во время экстремального изобилия и будет разочарован, когда возникнут бумажные убытки после снижения рынка. Средство для решения данной проблемы - приобретение акций в течение продолжительного периода времени и никогда не продавать, когда появляются плохие новости и фондовый рынок снижается ниже своих максимумов.
"... Most investors, of course, have not made the study of business prospects a priority in their lives. If wise, they will conclude that they do not know enough about specific businesses to predict their future earning power.
I have a good news for these non-professionals: The typical investor doesn't need this skill. In aggregate, American business has done wonderfully over time and will conticue to do so (though, most assuredly, in UNPREDICTABLE fits and starts). In 20th century, the DJI index advanced from 66 to 11,497, paying a rising stream of dividends to boot. The 21st Century will witness further gains, almost certain to be substantial. The goal of non-professional should not be to pick winners - neither he nor his "helpers" can do that - but should rather be to own a cross-section of businesses that in aggregate are bound to do well. A low-cost S&P 500 index fund will achieve this goal.
The main danger is that the timid or beginning investor will enter the market at a time of extreme exuberance and then become disillusioned when paper losses occur. The antidote to that kind of mistiming is for an investor to accumulate shares over a long period and never to sell when the news is bad and stocks are well off their highs. Following those rules, the "know-nothing" investor who both diversifies and KEEPS HIS COSTS MINIMAL is virtually certain to get satisfactory results. Indeed, the unsiphisticated investor who is realistic about his shortcomings is likely to obtain better long-term results than the knowledgeable professional who is blind to even a single weakness."
Комментарий #5: не все так просто.
Верно, как на последнем собрании акционеров Berkshire Hathaway сказал Уоррен Баффетт "I just want to tell you it’s not as easy as it sounds". Это очень сложно определить следующих лидеров среди стран, отраслей и отдельных бизнесов. Но инвестирование с низкими расходами, с широкой диверсификацией по странам, отраслям, бизнесам и в течение продолжительного времени, позволяют с большей вероятностью рассчитывать на удовлетворительный инвестиционный результат.
Комментарий #4: Рост показателей в прошлом не гарантирует их рост в будущем (кейс Аргентины) и один бизнес может вытянуть все остальные и индекс в среднем будет на уровне прогноза.
Верно, ничто не гарантирует рост в будущем. Все исторические показатели используются именно для бизнесов в совокупности, так как в среднем бизнесы демонстрируют стабильные показатели (привязка к реальному ввп). Я полностью согласен, что в будущем, вероятность смены лидирующих стран, отраслей и бизнесов очень высокая, поэтому считаю важнейшим принципом инвестирования широкую диверсификацию по странам, секторам и бизнесам (https://vc.ru/finance/243294-princip-3-shirokaya-diversifikaciya-po-otdelnym-biznesam-sektoram-regionam).
Широкая диверсификация так и работает, что отдельные "супер" страны, секторы и бизнесы, демонстрирующие результаты значительно выше среднего, "вытягивают" менее успешных конкурентов и в среднем бизнесы демонстрируют устойчивость.
Комментарий #3: можно поспорить, что в будущем инфляция в РФ будет на 5% выше, чем в США.
Верно. Более того, вероятно, не возможно оценить будущие показатели инфляции. Для расчёта использовались исторические значения за последние 15 лет. Каждый инвестор должен использовать свои факторы (как инфляции, так и значений прибыли и ее изменения), которые он может обосновать. Я считаю разумным использовать исторические показатели.
Комментарий #2: Нужно восстановить стоимость капитала, добавив к нему все выкупы акций минимум за последние 15 лет, потом посчитать правильный ROE.
Инвестор в акционерный капитал за период инвестирования может рассчитывать на все будущие прибыли в размере доли владения бизнесом, не важно в какой форме (дивиденды, выкуп акций, реинвестирование в капитал).
По сути обратный выкуп акций и выплата дивидендов - это одно и тоже (бизнес выплачивает денежные средства с баланса акционерам, только дивиденды выплачиваются всем акционерам, а выкуп производится только у тех акционеров, которые желают продать долю, но у акционеров, которые сохранили акции, вырастает доля в бизнесе и, соответственно, доля всех будущих прибылей).
Показатель ROE учитывает именно то, сколько бизнес зарабатывает чистой прибыли (до ее распределения) по отношению к акционерному капиталу, задействованному в бизнесе.
Есть бизнесы, которые всю прибыль выплачивают акционерам, просто потому что нет возможностей для эффективного реинвестирования, а есть компании, которые 100% чистой прибыли реинвестируют, так как есть возможности роста бизнеса. ROE не учитывает действия по распределению прибыли, а оценивает эффективность задействованного акционерного капитала в отдельном периоде.
Верно, показатель ROE отражает историческую и текущую эффективность использования капитала. Эффективность же в будущем может кардинально отличаться. На мой взгдяд, единственное мерило эффективности инвестиций - соотношение будущих денежных потоков и текущей цены. Для отдельных бизнесов оценка будущих потоков, на мой взгляд, очень сложна. Для бизнесов в совокупности, основываясь на исторических данных, это представляется проще, хотя я и понимаю, что прошлые результаты не повторятся в точности.
Я давно интересуюсь инвестициями, учился в Высшей Школе Экономики.