Обзор на новое размещение облигаций Стройдорсервис (СДС БО-01).

Первое размещение на следующей неделе, которое состоится уже завтра. Короткая бумага, сроком всего на 1 год, а поэтому большого апсайда тут ждать не стоит. Но начну все-таки с информации об эмитенте и показателях бизнеса, затем рассмотрим перспективы апсайда и в конце напишу, как обычно, свое мнение и планы на участие в размещении.

Об эмитенте.

Облигации выпускает компания "Стройдорсервис". Из названия уже понятно, что фирма занимается выполнением работ в области содержания, строительства, реконструкции и капитального ремонта автомобильных дорог, а также связанных с ними инженерных сооружений.
Аудиторы отмечают, что у компании не только сами услуги, но и мощная производственно-материальная база: есть несколько собственных АБЗ (асфальто-бетонных заводов), лабораторий и производства сопутствующих материалов и работ. Все это защищает бизнес компании от рисков со стороны субподрядчиков.
Компания в своих презентациях заявляет, что у них уже сформирован огромный портфель заказов: на 3 года вперед и контрактованной суммой в 36,7 млрд руб. Для инвестора это значит низкую волатильность и видимость на среднесрочную перспективу. К сожалению, проверить это невозможно, но, с другой стороны, так явно врать им нет смысла. А более 90% заказов от госзаказчиков.

Финансовые показатели за 2024-2025 год.

Скриншот отчётности я прикрепил выше ☝.
Если кратко, то дела идут неплохо. За первые 9 месяцев 2025 года. Выручка 9,6 млрд против 7,8 млрд за 9 мес. 2024, выросла на 23%.

У компании небольшой долг
Мультипликатор Долг/EBITDA = 1.1x. То есть теоретически компания за 1 год могла бы выплатить все, что должна.

Однако не все так гладко. Госзаказы исполняются всегда с оплатой постфактум или, как говорят юристы, "иждивением подрядчика", а следовательно, те самые контрактованные 36 млрд компания получит только после того, как потратит десятки миллиардов, которые откуда-то надо брать. И очевидно, что брать будут, наращивая долг. Поэтому сейчас долг не высокий, а вполне может быстро стать и высоким. И самое главное, долг очень дорогой, он банально съедает всю маржу по контрактам. Что видно по прибыли, так как она выросла за последний год всего на 6% с 475 млн до 504 млн.
То есть выручка растет, но почти всю маржу съедают проценты по кредитам и облигациям, а также рост затрат и зарплат.

Риски.

Казалось бы, если компания работает на госзаказах, почти все производство свое, то рисков намного меньше. Но в текущей экономической ситуации в стране это не совсем так. Само финансирование из бюджета на годы вперед становится достаточно непредсказуемым, проекты могут отменяться, выручка может резко упасть, а издержки вырасти.

Еще один риск административный, а именно наличие судебных исков и даже решений суда о возврате средств госзаказчику за уже выполненные работы. Вот такая есть информация к размышлению:
"Дальневосточного округа признал один из договоров с Приморским краем недействительным и обязал «СтройДорСервис» вернуть 1,3 млрд в бюджет"

Потенциал апсайда.

Потенциал небольшой, т.к. выпуск короткий, всего на 1 год.

Для эмитента с рейтингом BBB сейчас нормальной является доходность 22-23%.
С учетом того, что у компании реальное производство и большое дорогое имущество, может быть нормальной доходность 20,5-21%, примерно как у АБЗ-1.

В таком случае при сохранении исходного купона 22,5% остаётся возможность апсайда на 2-2,5%.
Однако уже при снижении купона до 21 потенциал снижается максимум до 0,5-1%.
Ну а ниже 21%, на мой взгляд, выпуск будет уже мало интересен.

Выводы и мои планы:

Участвовать в данном размещении мне в общем-то расхотелось по результатам анализа. Но при купоне 21,5 или выше все-таки, наверно, рискну и возьму на 1-2% портфеля. Так как в целом я считаю эмитента достаточно финансово стабильным даже с учетом указанных выше рисков. Да и интерес у меня чисто спекулятивный, получить +5-6% за пару месяцев.

Однако, если купон будет ниже 21,5%, то брать СДС БО-01 не буду! Выберу что-нибудь другое, так как варианты есть.