Анализ пузыря AI: риски и последствия для рынка кредитования
Ко вчерашнему посту про пузырь AI Арсений написал несколько годных комментариев, а он понимает в рынках намного больше меня:
Чем быстрее рынки (в первую очередь долговые) внесут коррективы в текущие триллионные программы капекса - тем легче будут последствия. Если "пузырь схлопнется" в 2026 - то это скорее просто масштабная коррекция на рынке и неглубокая рецессия, как в 2001 году. Гиперскейлеры выживут, т.к. конечные риски AI капекса будут лежать не на них, а на неоклаудах, застройщиках дата-центров и инвесторах в private credit продукты
Если все это затянется до 2027 и дальше, с заявленными темпами инвестиций - то тут уже появляется системный риск в виде фондирования AI капекса за счет private credit. Раньше я описывал сделку Meta с Blue Owl ( первого есть возможность заплатить отступные и прекратить аренду строящегося дата-центра. То есть в сценарии схлопывания пузыря они оставили себе запасной выход).
Самое важное - в отличие от банков private credit процикличен: в ситуации сокращения ликвидности он будет эту проблему только усугублять. У регуляторов в рамках Базель III есть инструменты, как заставить банки смягчить кредитные условия и предоставить им экстренную ликвидность. На PC возможности так повлиять нет, там долговой кризис будет развиваться по спирали
Вывод: рост кредитных спредов и проблемы с ликвидностью у крупнейших PC игроков (а они уже есть) должны пугать вас больше, чем просадка акций Nvidia
Неоклауды - это тоже способ для гиперскейлеров вынести AI капекс за баланс. В кризисном сценарии они перестанут арендовать их вычислительные мощности, заплатят break fees, зато долги и любые stranded assets в виде ненужных дата-центров останутся на балансах неоклаудов. Причем неоклауды одновременно потеряют выручку и столкнутся с падением стоимости GPU и дата-центров (выступающих обеспечением по их долгам).
И круто про тезис энтузиастов, что AI-продукты - это SaaS. У меня на эту тему недописанный пост в черновиках, но Арсений написал лучше:
Ключевой имхо тезис AI оптимистов - что это по сути SaaS модель. Я с ним не согласен по следующим причинам:
- классическая SaaS модель предполагает высокую долю фиксированных расходов и низкие предельные издержки. Простыми словами: Adobe продажа каждой последующей подписки на Lightroom стоит примерно ноль. Отсюда и высокая валовая маржа 70-80% в SaaS сегменте. При масштабировании растет рентабельность.
- В AI высокий капекс и высокий опекс, причем операционные издержки растут линейно при масштабировании. Каждый новый запрос в чатботе увеличивает косты OpenAI на инференс. То есть если юнит экономика не сходится на текущем этапе, она не сойдется только за счет эффекта масштаба
Итого: AI как бизнес сейчас больше похож на utilities, чем на SaaS
Да и сама устойчивость модели подписки может оказаться под сомнением из-за конкуренции со стороны опенсорсных моделей. Я лично буду очень удивлен, если через 5 лет люди будут по-прежнему платить $20 за чатбота) Наверняка будут платить за продукты на базе LLM, но сама технология рискует стать коммодити.
Вот бы все участники комментариев были такими умными 🙂 И скажем все спасибо Арсению!
Подписывайтесь на Telegram kyrillic.