Критические ошибки фаундера стартапа в работе с инвесторами и командой

Начинающие технологические предприниматели, подходя к теме привлечения первых инвестиционных денег, всегда задаются вопросами по поводу принципов формирования капитала проекта, определения долей фаундеров, степени размытия на первом и последующих раундах, размере опционного пула и долей в нем для ключевых сотрудников (да и кто из членов команды должен быть определен, как ключевой?!).

У Carta есть полезная презентация со статистикой стартапов (можно найти в чате публикации в CFOblog), в частности беру из нее иллюстрации для этой статьи. Полагаю, что в основном это данные американских компании. Тем не менее, информация отражает действительность, существовавшую и для российских успешных технологических компаний, поднимавших раунды до 2022 года.

Важно, чтобы первые инвестиции привлекались не просто от подходящих проекту “умных инвесторов” (так называемые “smart money”), но и за адекватную долю в компании. Умные инвесторы вроде бы должны принимать решения не только в свою пользу, но и в пользу компании, в которую инвестируют. Это далеко не всегда так - даже самые смарт-инвесторы подвержены конфликту интересов в собственную пользу (что неудивительно - тоже люди).

Начнем с элементарных, но не для всех самоочевидных моментов. Далеко не все основатели проектов в начале фандрайзинга понимают, что в бизнесе обозначается под понятием “размытие”. Размытие происходит с долями акционеров, когда выпускаются новые акции или выдаются доли. При условии, что текущие акционеры не участвуют в новом выпуске пропорционально своему владению.

На самом деле, если все текущие акционеры пропорционально захотят поучаствовать в инвестиционном раунде, чтобы не быть размытыми, то они сами выкупят весь новый выпуск, а новым акционерам ничего не достанется. Это по сути дополнительное финансирование за счет текущих акционеров бизнеса. В таком случае и новый выпуск долей не требуется, не надо менять документы (если не меняются зоны ответственности и права акционеров), привлечение денег можно оформить займом или увеличением капитала компании.

Если говорить об адекватной доле в посевных и далее инвестиционных раундах, то обычно это в районе 10%, и практически никогда больше 20%, если это не продажа бизнеса стратегическому инвестору, который обязуется в дальнейшем стабильно финансировать проект. Следует отметить, что финансирование проекта стратегом не обязательно делается новыми инвестиционными раундами - это может быть долгосрочный контракт с достаточными для развития предоплатами и существенной маржинальностью.

Из прочих условий, на которые следует обратить пристальное внимание при анализе предлагаемых инвестиций - это условия принятия операционных и стратегических решений. Инвесторы могут пытаться поставить слишком низкие пороговые суммы для согласования затрат. Это означает, что менеджмент вынужден будет согласовывать не только общий бюджет, как правило на год, но и отдельно ходить к инвесторам за согласованием отдельных затрат, превышающих установленный порог.

Как определить порог сумм, за которыми можно (а иногда и нужно) обращаться за дополнительным согласованием к совету директоров и акционерам? Если для вам раз в месяц или чаще требуется согласование совета директоров, а тем более акционеров на операционные затраты - это ненормально. Например, чтобы оплатить затраты на контекстную рекламу или провести предоплату за комплектующие. Это целиком и полностью должно быть в ведении менеджмента. Если акционеры не делегируют решение по операционным затратам руководителям своего бизнеса - это большой вопрос к обоим сторонам в части доверия и компетенций.

Что еще появляется в предложении о финансировании и на что предпринимателю следует обращать пристальное внимание при согласовании условий входа инвесторов. Потенциальный инвестор может требовать несколько мест в совете директоров, выдвигать неадекватные требования по частоте и объему предоставления информации.

Нормальный размер совета директоров в зависимости от стадии проекта - от пяти до девяти человек. Ангельским инвесторам обычно дают не более одного места, ранним инвесторам-фондам - также одно место на всех, занимает его обычно представитель лид-инвестора, который анализирует и активно сопровождает сделку для синдиката фондов. На последующих этапах - инвестиционных раундах - при появлении новых крупных инвесторов адекватным требованием на место в совете директоров может быть доля от 5-7% в капитале проекта - на раунде B, C и далее это становится существенной долей в капитале.

В свою очередь фаундеры на начальных раундах должны стараться сохранять за собой контроль в совете директоров (СД). В идеале - следует максимально долго держать контроль в СД за основателем проекта. Это хороший переговорный козырь, который можно продавать только за существенные инвестиции. Если в начале у компании только ангельские инвесторы и фаундер, то СД может состоять из трех директоров-голосов - два голоса у фаундера/ов, один - за представителем ангелов. При закрытии первого институционального раунда - СД вырастает до пяти членов, причем три места остаются за основателями компании, одно за ангелами, одно - для одного представителя от фондов.

Также новый акционер может предложить предоставление инвестиций небольшими траншами по мере выполнения условий по росту проекта или запуску продуктовых фич. Конечно, следует по мере возможности стараться взять всю сумму на банковский счет под контроль менеджмента. Планы планами, а ситуация у нового акционера может поменяться, транши могут запаздывать - все это будет не только стоить нервов всем сторонам, но и отнимать силы руководителей компании от развития проекта. Именно последнее должно быть основным аргументом в отстаивании позиции по полному, одномоментному предоставлению транша против выпуска одним же решением акций.

Еще фонды склонны просить суперпреференции и несимметричные ликвидационные условия в случае закрытия проекта, и даже требовать личные поручительства фаундеров. Ликвидационные условия для инвесторов - это в первую очередь приоритетное покрытие инвестированной суммы. Несимметричность условий может возникать, если инвестор хочет покрытие своих инвестиций, умноженное на повышающий коэффициент. Нормальным считается коэффициент 1.1-1.2 - это инвестиции с учетом условно инфляции или банковского процента на вклад. Нестандартным - 2-3.

Также одной из первых задач перед фаундером стартапа встает дилемма о том, сколько надо выделять на опционы, какие позиции на какую долю оценивать. Обычно у стартапа недостаточно денег, чтобы платить конкурентоспособные рыночные зарплаты, поэтому он заманивает ценные кадры обещанием доли в компании. Доли выделяются разработчикам, продуктовым специалистам, топ-менеджерам, менторам и консультантам стартапа.

Если акционер платит конкурентоспособные вознаграждения наемным сотрудникам, то и приглашение их в капитал компании обычно не требуется. Пресловутая мотивация от участия в капитале частной, не котируемой на бирже (а значит неликвидной) компании зачастую переоценивается акционерами и руководством компании - рядовые сотрудники не чувствуют требуемого эффекта. Сколько раз я слышал, что наемные сотрудники, которым выдавали опционы в стартапах, за глаза называли их “фантиками”, поскольку в прошлом у них уже был опыт получения опционов компании, которая так и не дошла до так называемого “liquidity event” - моменту ликвидности или cash-out (буквально - "выйти с деньгами").

Liquidity event - это событие, когда акционеры компании могут продать свои акции. Продажа может быть как в пользу стратегического инвестора - покупателя компании, так и в рамках размещения на бирже (IPO).

Соответственно, несколько ключевых вопросов и решений по ним в новом проекте могут серьезно повлиять на успех всего начинания. Если отдать слишком большие доли инвесторам в начале, да еще согласиться на кабальные условия по раунду (например, в случае ликвидации проекта, инвесторы посевной стадии претендуют на 2-3х покрытие своих инвестиций), то помимо того, что фаундеры будут демотивированы на поздних раундах, еще и новых инвесторов будет сложнее привлекать, поскольку едва ли старые согласятся на существенное изменение своей позиции и преференций.

Итак, стандартным для посевного раунда считается выпуск 10-20% акций от капитала. Если предпосевной раунд обычно финансируется самим фаундером или группой фаундеров из собственных ресурсов, иногда с участием стартап-акселератора, то на посевном раунде привлекаются средства ангельских инвесторов. Обычно это 2-3 человека, но могут быть и синдикаты из нескольких десятков участников, каждый из который вкладывает 10-20 тыс долл.

Конечно, лучше иметь меньше участников в captable (таблица с долями участия в капитале), поскольку каждый дополнительный инвестор - это нагрузка на фаундера и его команду на все время существования компании, но особенно - в начале, при поднятии первых инвестиций. Даже самые понятливые и спокойные инвесторы время от времени задают неудобные вопросы и просят дополнительные документы, а то и хотят встречаться. Это отнимает время и силы команды стартапа от непосредственно развития продукта и выстраивания бизнес-процессов.

В случае с опционным планом для распределения между ключевыми сотрудниками обычно выделяется 10-15%. Как правило инвесторы начальных раундов хотят, чтобы опционный план был выделен из долей фаундеров, но в целом это переговорный вопрос начального termsheet’а (списка условий инвестирования). Далее опционный план распределяется между ключевыми для компании сотрудниками в размере от 0.1% в случае административного персонала и разработчиков до 5% для наемного генерального директора.

Получается, что на посевном раунде за счет выпуска акций инвесторам и выделения опционной программы фаундеры размываются на 20-30%. Далее в последующих раундах размытие происходит на 6-10% за раунд. Задача фаундеров стартапа - добраться до момента ликвидности или "cash-out" (возможности продать свою долю частично или полностью) с достаточно высокой, мотивирующей на работу долей. Сколько это? Как правило, для миллиардной по оценке компании это 15-25% у основного фаундера.

***

Про работу с инвесторами и другими значимыми стейкхолдерами, постановку управления финансами и рисками в быстрорастущих технологических бизнесах читайте в моей книге “Профессия финансист. Как в современном бизнесе мотивировать людей и управлять деньгами, не забывая про риски” и блоге CFOblog.