Акции роста или акции стоимости: во что лучше инвестировать?

Очень много копий ломается среди инвесторов по поводу того, во что лучше инвестировать: в акции роста или в акции стоимости. У обоих подходов есть внушительное число последователей, возглавляемое громкими именами выдающихся финансистов. Да и внутри адептов акций роста и акций стоимости есть дополнительные течения — от принципа «покупай хорошие компании, но по разумной цене» (Баффет) до мнения, что «проблемные компании = хорошие акции» (Зелл).

Так кто же прав в этом споре? Давайте разбираться. Сегодня у нас в синем углу ринга господа Баффет, Линч и Грэхем со стоимостным инвестированием, а в красном — Роу Прайс младший с его приверженностью акциям роста.

Первое, с чего надо начать — вообще любая компания на разных этапах своего развития является сначала компанией роста, а потом зрелой компанией, то есть ее акции — это акции стоимости. Жизненный цикл компании очень похож на жизнь человека и выглядит так:

Все начинается с зарождения идеи. У какого-то человека рождается мысль «вот это хороший бизнес» и он начинает реализовывать свою идею и становится отцом-основателем компании.

После создания компании она, как правило, имеет небольшой масштаб деятельности, управляется отцом-основателем, который горит энтузиазмом выйти на чистую прибыль и окупить свои вложения, и агрессивно растет. Темпы роста выручки +300-500% и даже на тысячи процентов год к году тут не редкость, а частое явление, потому что чем меньше масштаб компании — тем проще показывать такие фантастические темпы роста, база то низкая. Любой более или менее крупный контракт способен увеличить финансовые показатели компании кратно.

Но тут же есть и риски, потому что финансовое положение таких компаний, как правило, не очень устойчиво. Зачастую они убыточны, так как тратят все деньги на захват рыночной доли и закрепление в конкурентной среде. И часто из-за ограниченных ресурсов или недостаточной продуманности планов по развитию такие компании конкуренцию проигрывают и тогда наступает смерть в младенчестве.

Далее наступают стадии высокой активности и юности, когда компания все еще молодая, но ее масштаб деятельности и потенциал роста позволяют привлекать венчурные инвестиции. Продукт компании на этой стадии уже интересен клиентам, клиентская база активно растет. Управление в компании уже не ручное, появляется какая-то структура и распределение ролей, но роль отца-основателя все еще огромна и бизнес во многом едет на нем. На стадии юности компания все еще агрессивно растет и фокус у нее все еще на захват доли рынка и увеличении своих продаж, а не на рентабельности и эффективности. Но необходимость улучшения эффективности и увеличения чистой прибыли уже начинает стоять на повестке.

В этих стадиях тоже есть свои ловушки и бывает, что отец-основатель компании так и не отпускает в полной мере контроль, из-за чего масштабирование становится не таким эффективным. Или, бывает, что компания просто в определенный момент начинает проигрывать конкуренцию и преждевременно уходит в стадию старения. То есть риски все еще очень высокие, но если компания с ними справится — то темпы роста все еще очень большие и в потенциале могут принести очень большую доходность.

Если компания успешно пережила стадию юности — она переходит на стадию расцвета. Эти компании уже не редкость на бирже и именно их акции мы обычно называем акциями роста. Темпы роста у компании здесь +20-100% год к году, они все еще могут быть убыточны и сфокусированы все еще скорее на масштабировании, чем на своей эффективности, хотя и над ней тут обычно уже вплотную работают. Но тут расти уже значительно тяжелее, так как и конкуренты не дремлют, и рынок, как правило, не бесконечен. Рано или поздно компания упрется в свой рыночный потолок и перейдет на стадию зрелости/ стабильности.

В этой стадии компания начинает стоять на месте. У нее не растут продажи или они растут с темпами соответствующего рынка/ инфляции. Кто-то в этом месте находит новый путь развития и как Новабев открывает новое направление и опять начинает расти за счет него. А кто-то годами стагнирует, как Таттелеком. Здесь у компаний появляется фокус на эффективность и увеличение чистой прибыли, дивиденды становятся интересными, потому что компания направляет чистую прибыль на их выплату, а не на захват рынка. И компания начинает переоцениваться по совсем другим мультипликаторам. Если для компании роста повышенные и на первый взгляд неадекватно выглядящие мультипликаторы не редкость, так как за счет темпов роста форвардные мультипликаторы компании принимают нормальное значение, то для зрелых компаний — мультипликаторы снижаются. Потому что темпы роста низкие и форвардными мультипликаторами их оправдать уже нельзя.

Дальше начинаются все стадии бюрократизации и старения компании: аристократия, ранняя бюрократизация и бюрократия. Все еще могут быть какие-то попытки роста на некоторых сделках М&А, но в конечном итоге по мере старения компания потихоньку сдает свои рыночные позиции и уступает место более молодым и более эффективным игрокам. И для многих компаний это в итоге заканчивается смертью — либо они ликвидируются, либо банкротятся, либо их покупают их же конкуренты и они все равно прекращают свое существование.

Все эти стадии длинные и неравномерно распределены по времени. Компания может быть годами в стадии расцвета и десятилетиями в стадии стабильности и аристократии. И кто-то и со стадии бюрократизации умудряется уйти на возрождение за счет новых направлений, а не в стадию смерти. Но нам, как инвесторам, важно понимать жизненный цикл компании и преимущества, и риски каждой из соответствующих стадий, потому что именно здесь, на мой взгляд, кроется ответ на извечный вопрос во что инвестировать — в акции роста или в акции стоимости.

Теперь, когда мы познакомились с жизненным циклом компании и поняли присущие акциям роста и стоимости преимущества и риски самое время начать отвечать на вопрос во что лучше инвестировать. Для начала давайте посмотрим на вот эту картинку:

Это таблица с доходностями компаний по годам за длинный период с 2000 года по октябрь 2023 года нарастающим итогом с учетом дивидендов. С полной версией таблицы можно ознакомиться здесь.

Что мы из нее видим? Что в период расцвета у Таттелекома были чудесные доходности, которые по мере наступления его зрелости исчезли и доходность стала стремиться к среднерыночной. Что у зрелых компаний а-ля НМТП доходность за 16 лет с учетом дивидендов всего лишь 387%, то есть грубо около 24% годовых. Что рост у компаний происходит неравномерно — в период активного роста доходность акций роста опережает доходность зрелых компаний, а потом он замедляется. И что некоторые зрелые компании после периода стабильности действительно возрождаются и опять начинают расти, а некоторые — ликвидируются и прекращают свой жизненный цикл.

То есть применительно к долгосрочному инвестированию большинство компаний подравнивается в своей доходности к 20-25% годовых с учетом дивидендов на длинном периоде, хотя в отдельные периоды отдельные компании эти доходности безусловно обгоняют.

Почему это так? Для этого еще раз вспомним про темпы роста компаний и форвардные мультипликаторы. Положим вы сравниваете две компании А и Б. И компания А стагнирует и ее финансовые показатели растут на 2-3% в год, а компания Б растущая, и ее выручка растет с темпами +75% год к году. Если считать текущие мультипликаторы компаний — то мультипликаторы компании А будут ниже, но если считать форвардные — то за счет темпов роста мультипликаторы компании Б сравниваются с мультипликаторами компании А:

Это, в свою очередь, ведет к переоценке курсовой стоимости акций компании Б, то есть они будут расти, потому что растут ее финансовые показатели. А курсовая стоимость акций компании А будет плюс/минус топтаться на месте, потому что ее финансовые показатели не растут. Пример, конечно, модельный, но вот как это работает в реальной жизни:

Темпы роста Тинькофф (и, как не парадоксально его эффективность) были гораздо выше темпов роста Сбера и за счет этого уже несколько лет акции Тинькофф приносят значительно большую доходность своим акционерам, чем акции Сбера. Со временем, конечно, Тинькофф уже не сможет показывать такие же темпы роста и они, кстати, уже замедляются относительно того, что было. И тогда акции на длинном горизонте подравняются в доходности, потому что акции Тинькофф будут оцениваться не с премией относительно мультипликаторов Сбера, а одинаково с ним. И тогда акции Тинькофф подешевеют, а за счет этого доходность акций на длинном горизонте у обеих компаний подравняется.

Но на среднесрочном горизонте акции роста будут обходить акции стоимости, если только не реализуются какие-то риски в акциях роста, из-за которых акции переоценятся по мультипликаторам ниже, чем существующие, учитывающие их темпы роста. В качестве примера посмотрите на Теслу, акции которой упали на снижении темпов ее продаж:

Поэтому прямо еще раз хочется акцентировать внимание на том, что акции компаний роста растут ровно до тех пор, пока эти самые темпы роста сохраняются и именно за счет повышенных мультипликаторов, учитывающих эти самые темпы роста. Начинают падать темпы роста или появляются ожидания их замедления — мультипликаторы падают и оценка компании вместе с котировками ее акций тоже. То есть в акциях роста риски всегда в разы выше и финансовой грамотности надо в разы больше, чем в акциях стоимости. И они являются отличным примером извечного постулата о том, что ожидаемая повышенная доходность коррелирует с повышенным риском.

Тема с оценкой акций, конечно, очень обширная и я совершенно точно не могу ее раскрыть в одной-единственной статье. Но, надеюсь, что общий принцип как это работает в целом понятен.

На мой взгляд, правильный ответ на вопрос во что инвестировать звучит в акции, которые должны принести вам наибольшую ожидаемую доходность на заданном горизонте инвестирования с учетом ваших знаний о рынке, отношения к риску и цели портфеля. В идеале — чтобы вы отлично понимали бизнес, стоящий за акциями своей компании, и могли адекватно его оценивать.

Но ответ на этот вопрос в любом случае у каждого свой. Если мне лично, например, нужна генерация активами кэша — то мне и подходят акции стоимости, а не роста, потому что у акций роста генерация кэша в виде дивидендов крайне скромная, если вообще есть. Если у меня лично агрессивный риск-профиль и я готова потерять очень значительную часть своих вложений в агрессивные акции роста с высокими рисками — значит можно и в акции роста вложиться с надеждой на шанс увеличения своего капитала и получения повышенной доходности.

Но в любом случае фишка в акциях роста — это темпы роста и среднесрочный горизонт. Как только темпы роста замедляются — акция переоценивается. Это закономерно, именно так работает оценка акций компании, просто не все об этом знают.

Не готовы глубоко погружаться в бизнес и прогнозировать состояние рынка, конкурентной среды и темпов роста своей компании? Добро пожаловать в акции стоимости. Анализ компании там тоже нужен, но он гораздо легче для новичка, чем в акциях роста.

И да, у нас часто под видом акций роста просто разгоняют какой-то неликвид и это тоже надо уметь отличать, потому что не всякий рост котировок акций вызван тем, что финансовые и операционные показатели компании соответствующе растут. И еще разок — безоткатного роста не бывает, а от горизонта инвестирования победители меняются. Поэтому сегодняшний бой между господами Баффетом, Линчем, Грэхемом и Роу Прайс младшим завершается ничьей.

#инвестиции #акции #биржа

PS Лайк — если понравилась статья: -)

Подписывайтесь на мой блог на VC и телеграм-канал, чтобы не пропустить новые интересные статьи!

***Меня нет на других ресурсах кроме VC и telegram. Если вы видите мою статью на другом ресурсе без ссылки на меня — ее туда незаконно позаимствовали. Политика по копированию материала с данного канала здесь***