Провал Zillow на $500m – ошибка в расчетах гиганта индустрии или убыточная бизнес-модель?

Анализ ситуации дает Алексей Гальцев, основатель компании Realiste – разработчика искусственного интеллекта для рынка недвижимости, который за 10 секунд оценивает стоимость квартиры и делает юридическое заключение.

В минувший вторник американская компания Zillow, которая занималась быстрой автоматизированной покупкой домов с целью выгодной перепродажи, заявила, что больше не планирует скупать дома, так как цены на жилье слишком непредсказуемы, и это приводит к неустойчивому материальному положению компании. Также сообщается, что алгоритмы флипперской технологии IBuying не работают так, как планировалось, поэтому компания выходит “из игры” и даже продает дома по цене ниже закупочной. Акции компании уже упали более чем на 30%.

Значит ли это, что автоматизированная покупка и продажа жилья – глобально плохая идея, или в Zillow просчитались?

Работа компании основана на следующей схеме:

Если в цифрах, краткосрочное повышение стоимости жилья (в пределах 3 месяцев, пока делают легкий ремонт и продают) ожидалось в размере 3-5%. Прибавить к этому дисконт около 5% при покупке дома компанией, плюс 2% увеличения цены за обновленный ремонт – получаем доход около 10% за дом, где с учетом чистой прибыли должно получаться 3% за сделку. При четырех циклах оборота капитала в год бизнес-модель должна приносить порядка 12% чистой рентабельности юнит-экономики. Условно: с 1 млрд. долларов в обороте должно получаться 120 млн. долларов прибыли в год после выплаты процентов по кредиту, но без учета издержек на команду.

В теории это отличный бизнес, где все инвестиции обеспечены ликвидными домами, распределенными географически. Казалось бы, очень стабильная и устойчивая бизнес-модель.

Что важно понять из письма акционерам

Среди причин такой ситуации в письме Zillow акционерам отмечается: “Мы зафиксировали списание запасов на сумму 304 миллиона долларов в конце третьего квартала в результате непреднамеренной покупки домов по более высоким ценам, чем могли бы их продать”. Проще говоря, оценка недвижимости при покупке у Zillow была неверной.

Компания Zillow в течение 3 квартала купила 9680 домов, а продала только 3032 дома. Убыток сегмента жилья до вычета налогов на прибыль в 3 квартале составил 422 миллиона долларов. Скорректированный показатель EBITDA сегмента жилья в 3 квартале составил убыток в размере 381 миллиона долларов. Это, конечно, не значит, что они должны были продать все 9680 домов: были проданы те дома, которые купили в конце второго квартала. Тем не менее, цифра 3032 примерно в 2 раза ниже ожидаемого.

Еще до этого отчета в Zillow сообщили, что волатильность рынка и его прогнозирования также серьезно усугубили ситуацию, так как возникли проблемы с планированием производственных мощностей и спроса, с рабочей силой и цепочками поставок.

Для Zillow большая часть прибыли от продажи домов была запланирована на росте цены в течение следующих 3 месяцев после покупки дома. Рынок недвижимости беспрецедентно рос весь 2021 год, из-за этого в Zillow покупали дома с маржой в 5% и стоимостью в 450 тыс. долларов. При этом они наняли огромное количество людей в штат на это направление бизнеса. На графике видно, что маржа у Zillow меньше, чем у конкурентов (на 2%), потери несоразмерно больше, чем у конкурентов (на 60%). Это говорит о том, что Zillow оказались менее эффективны в операциях и при этом предлагали продавцам более высокие цены, чем их конкуренты.

Zillow сделал крупную ставку на бизнес-сегмент. Если бы все получилось, Zillow смогли бы выйти на 5000 домов в месяц и утереть всем юным конкурентам нос и через пару лет их капитализация приблизилась бы к 70-80 млрд долларов. Но ставка не сыграла. Почему?

Бум недвижимости 2021 года в США пришелся именно на самый массовый сегмент жилья (250 тыс долларов ), а бизнес-класс (450 тыс долларов) подорожал незначительно.

Компания массивно зашла именно в бизнес-сегмент жилья (450 тыс. долларов) и предлагала собственникам даже меньший дисконт при продаже их домов, чем это делают конкуренты в эконом-нише. А стоило делать все наоборот: чем дороже дом, тем ниже его ликвидность, тем выше должен быть дисконт для его покупки в IBuying модели.

К тому же, отношение стоимости домов к доходу населения США сейчас изменилось не в лучшую сторону. То есть, по сути, покупателей на дорогую недвижимость стало меньше, они стали более избирательными.

Еще важный момент: в бизнес-сегменте совсем другие требования к уровню ремонта, при этом сложно найти специалистов по ремонту такого уровня, трудно поставить эти переделки на поток. Это более эксклюзивная история. Мебель, обстановка, отделка – чтобы продать дорогой дом дороже, нужно хорошо вложиться. Когда-то у основателя Opendoor ( конкурент Zillow ) спросили: что вы будете делать, если рынок встанет и вы не сможете продать все свои дома? Ответ был: будем их сдавать и продадим, когда рынок выровняется. И это справедливо. Сдача в аренду дома массового сегмента – это примерно 4-5% дохода в год для инвестора, а вот бизнес-класса – лишь 1-2% в год (сдавать такие дома в аренду невыгодно, потому что кредит на этот дом будет стоить дороже). Именно поэтому Zillow не стали сдавать в аренду часть домов, а сразу признались в провале.

Третья причина провала Zillow – это алгоритмизированная модель оценки стоимости недвижимости, основанная на ретроспективных данных, то есть на уже заключенных сделках. Но при высокой волатильности рынка эта модель не дает прогноза стоимости недвижимости через 3 месяца: предсказать относительно точный рост не получается основываясь на старых данных о сделках. При этом в сентябре, когда цены на жилье в некоторых штатах начали падать, другие гиганты флипперского рынка США снизили число покупаемых домов, а Zillow поступили наоборот и не справились с таким количеством низкомаржинальных и низколиквидных активов.

Итак, сложная для алгоритмизации ниша бизнес-домов + низкая маржинальность проекта + отсутствие ожидаемого роста цен на приобретенную недвижимость + невозможность сдать такие дома в аренду с выгодой – все эти причины вместе привели к провалу Zillow на рынке IBuying.

Но это не все – их ожидает еще один удар, удар по их популярному алгоритму Zestimate. Этот алгоритм стал бенчмарком всей индустрии в США в последние 5 лет, он давал почти точные оценки домов, но не учитывал множество нюансов в самих домах. Например, уровень ремонта и техническое состояние самого строения просто не имеет значения в этой модели. Но они имеют критическое значение в жизни и при продаже и покупке конкретного дома.

Сегодня оказывается, что Zillow, как и миллионы пользователей их алгоритма, покупали дома слишком дорого. Это приведет к потере доверия к алгоритму Zillow на рынке, что будет на руку их конкурентам.

Ошибка Zillow говорит лишь о частном провале, ошибке в расчетах, грандиозном и дорогом факапе, но не о шатком положении всей ниши флипперского бизнеса на технологиях.

Основной конкурент Zillow – Opendoor – сейчас расширяется, создает свою команду в Торонто (Канада), увеличивает обороты и выручку на 40-50% каждый квартал. По итогам второго квартала их акции выросли на 24%, общая стоимость активов была около $3 млрд. Они делают ставки на быструю оборачиваемость, более популярный сегмент жилья и то, что люди все чаще отдают предпочтение цифровым сервисам при покупке и продаже недвижимости. Кроме того, Opendoor научился зарабатывать на дополнительных сервисах: страховке и ипотеке для своих клиентов, где маржинальность бизнеса в разы выше IBuying, а Zillow этого не сделали. Большая прибыль и большие заработки в этом бизнесе не сегодня, а завтра.

IBuying недвижимости сегодня такой же рынок, как рынок e-commerce (самая известная компания – Amazon) в 1999 году. Здесь будут и провалы, как у Zillow, и великие победители. IBuying захватит львиную долю рынка недвижимости не только в продаже домов, но и в ипотеке, продаже новостроек. Скорее всего, произойдет увеличение рынка недвижимости по аналогии с рынком e-commerce и такси. Сейчас переезжать долго и дорого. А когда это будет легко и доступно, этим будут пользоваться чаще.

iBuying будет приносить грандиозный доход компаниям в ближайшие годы, и через пару лет, когда модель докажет свою жизнеспособность на спаде рынка, это станет всем очевидно.

Я считаю, что Zillow тоже не сошел со сцены окончательно, ведь это не единственный сегмент бизнеса компании. Им просто понадобится время, чтобы оправиться от потерь, и они наверняка вернутся в нишу уже с лучшей подготовкой и меньшими амбициями через год.