Инвестиции в золото: быть или не быть

Золото часто рассматривают как безопасный актив, защищающий от инфляции, рыночных обвалов, теперь еще и санкций, дефолтов.

Золото часто упоминается в качестве актива, имеющего отрицательную корреляцию с акциями и положительную корреляцию с инфляцией.

Все это звучит, как отличный актив для диверсификации, который нужно держать в портфеле.

Давайте с этим разбираться, нужно ли.

В настоящее время цена золота находится на уровнях января 1980 г. августа 2011 г. и 2020 г. Каждый раз, доходя до исторических максимумов, оно спускалось, теряя 28% или даже 55% стоимости. Не исключено, что попытка номер пять пробить заколдованный уровень-максимум окажется более успешной.

На момент написания статьи мы наблюдаем небольшое снижение цены металла от максимума. Эксперты связывают это с фиксацией прибыли из-за небольшого отката инфляционных ожиданий, плюс, в акциях наблюдается иррациональный позитив, игнорирующий сигналы рецессии. Инвесторы всё еще несут свои сбережения на рынок, выбирая классические активы.

Если опираться на рыночные механизмы, концепцию спроса и предложения, что может служить драйвером роста стоимости золота, что ему поможет пробить максимум?

Из основных аргументов можно услышать:

• использование металла в промышленности, электронике, стоматологии, здравоохранении и т.д.;
• золото – сырье для производства ювелирных украшений с ограниченным запасом;
  
• рост спроса со стороны правительств разных стран как альтернатива доллару в формировании золотовалютных резервов.

За последние три десятилетия рынок золота претерпел необычайные изменения. Структура и динамика спроса и предложения сильно отличаются от тех, что были тридцать лет назад. Особенно хорошо видны изменения после 2010 года.

Диаграмма 1 «Изменение структуры рынка золота с 1992 г» показывает, что совсем незначительная часть металла из общего объема уходит на производство - 5,10%. Золото имеет ограниченную полезность в промышленности без особых перспектив на расширение.

Оно может входить в состав многих предметов коллекционирования и служит сырьем для ювелирных украшений - 30,40%. Правда, по ряду причин в современном мире это не особо стимулирует спрос на золото.

Золото в основном используется как средство сбережения - 64,5%. Такие сбережения формируют как граждане, организации, так и государства, пополняя золотовалютные резервы.

Кроме того, происходит постепенная финансиализация владения золотом в торгуемых инвестиционных фондах (ETF, БПИФ). Это гипотетически может создать большое количество пассивов, которые могут вызвать инфляцию спроса на золото и вызвать повышение его реальной цены. Но это не точно. Исследование на этот счет не подтвердилось фактами.

В сбережениях инвестора интересует способность актива защищать от инфляции. Как обстоят дела с этим у золота?

В статье 2012 года, озаглавленной как «Золотая дилемма», Клод Эрб и Кэмпбелл Харви исследовали некоторые из общепринятых представлений о золоте.

Они посмотрели на стоимость металла с 1975, когда США отказались от золотого стандарта, по 2012г. и обнаружили, что данный актив не был хорошей страховкой от инфляции, как в краткосрочной, так и долгосрочной перспективе из-за непостоянства его реальной цены.

Хотя на горизонте 2000 лет, оно хорошо держит свою покупательную способность. Авторы предоставили некоторые интересные доказательства, иллюстрирующие, что золото сохраняет свою ценность в течение очень длительного периода: например, заработная плата римского центуриона, измеряемая в золоте, едва отличалась от зарплаты капитана армии США на дату написания работы. Цена на хлеб в золотом эквиваленте была примерно такой же тысячи лет назад, как и сегодня.

Но защита золота от инфляции в краткосрочном периоде не подтвердилась, так как цена на него слишком изменчива.

Что безопасно на бумаге не делает это безопасным по факту для владельца этого богатства.

Когда наступает настоящая катастрофа очень трудно взять с собой все золото, продать без дисконта, вывести за пределы страны и, как показала практика, золотой ETF может подвести.

В статье Клода Эрба и Кэмпбелла Харви рассматривается аспект защиты от гиперинфляции.

В качестве примера они приводят Бразилию с 1980-2000 г. Среднегодовая инфляция на тот период составила около 250%. Реальная цена золота в Бразильских условиях упала на 70%.

Это снижение реальной стоимости золота примерно соответствовало реальному снижению цен на золото, с которым столкнулся любой инвестор за тот же период. Эрб и Харви обнаружили, что реальная стоимость золота, то есть его покупательная способность, остается примерно одинаковой по всему миру в конкретный момент времени.

Для Бразилии в указанный промежуток времени золото не было успешным средством защиты от инфляции. Оно потеряло 70% своей покупательской способности. Но это было лучше, чем иметь местную валюту в портфеле, которая потеряла почти 100% своей стоимости.

Таким образом, можно сделать вывод, что реальная доходность золота не подвержена влиянию инфляции в конкретной стране. Золоту все равно на среду с валютной инфляцией, оно живет своими циклами и может иметь отрицательную реальную прибыль в период гиперинфляции конкретной страны.

Нет причин ожидать, что оно сохранит свою покупательную способность или обеспечит положительную реальную прибыль, если в какой-то стране гиперинфляция или кризис.

Пример России начала 2022 года подтверждает данный тезис. На графике 1 видно, что золото в течение 2022 года не являлось защитным инструментом для российского инвестора.

Итак, статистика показывает, что золото может поспевать за инфляцией в очень долгосрочной перспективе, настолько долгосрочной, что может не хватить жизни инвестору, но не работает как защитный актив в краткосрочном, долгосрочном для инвестора периоде в конкретной стране.

Эрб и Харви обнаружили, что в 83% случаев, когда доходность акций была отрицательной, доходность золота была положительной.

Если сравнивать спотовую цену на золото и индекс MSCI All Country World Index (ACWI) за период с января 1988 по июль 2019 года. У них была корреляция 0,085, что очень низко, но не отрицательно. За период с 1992 по 2022 корреляция составила 0,30.

Хотелось бы, чтобы идеальная безопасная гавань имела отрицательную корреляцию с акциями или хотя бы нулевую.

Так, в 2008 году, когда мировой рынок упал более чем на 40% в пересчете на доллары США, золото выросло на 5,53%. Это неплохо, но государственные облигации США выросли почти на 14%.

Необязательно золото будет в положительной зоне в тот день, когда акции рухнут. Но любой актив с низкой корреляцией с акциями стоит рассматривать в портфель.

Ниже пример России периода 2022 года.

Если смоделировать 3 портфеля, один из которых будет состоять на 70% из мировых акций и на 30% из золота, другой на 100% из акций, третий на 70% из акций и 30% облигаций за период 1988 – 2022, то окажется, что портфель с распределением золота имеет чуть более низкую доходность с поправкой на риск, чем портфель только из акций. То есть показатель доходности портфеля с золотом снижается незначительно, а вот показатель риска прилично уменьшается. Все это, благодаря преимуществам диверсификации некоррелированных активов. В то же время портфель из акций и облигаций по соотношению риск-доходность показывает лучший результат, чем портфель из акций и золота.

На мой взгляд, это единственная весомая причина держать золото в портфеле. На этом можно было бы и остановиться, но важно помнить: каждый рубль, выделенный на золото, это рубль, который не может быть выделен на какой-либо другой актив – те же облигации.

И все-таки в отношении золота есть другая проблема - нулевая ожидаемая доходность.

Несмотря на корреляцию с акциями, у золота нет добавленной стоимости, дивидендов с прибыли, нет реального ожидаемого дохода.

Уоррен Баффет привел интересную аналогию бесперспективности инвестиций в золото. По его словам, на сумму мирового запаса золота (на тот момент около 9,6 триллиона долларов США) можно было купить все пахотные земли в США (400 миллионов акров с годовой производительностью примерно в 200 миллиардов долларов). Плюс 16 ExxonMobils, каждый из которых зарабатывает по 40 миллиардов долларов в год, и все равно остался бы 1 триллион долларов США.

«Итак, что бы вы предпочли – золото или товары длительного пользования?» Далее он поясняет, что через столетие сельскохозяйственные угодья будут производить огромное количество продукции, независимо от валютного режима. Прибыль акционеров Exxon составит триллионы долларов.

Золото же останется неизменным по размеру и по-прежнему не сможет ничего производить. Как заключает Баффет:

“Вы можете поглаживать золото, но оно не ответит вам взаимностью”.

Золото не является производственным активом. Оно не создает продукт и не предоставляет услугу. Золото всегда будет только золотом, стоящим столько, сколько кто-то другой готов за него заплатить. Мы можем надеяться, что оно сохранит свою реальную стоимость после инфляции, но исторически эта реальная стоимость была очень нестабильной.

Высокая реальная цена на золото предполагает, что золото — это дорогая защита от инфляции с низкой ожидаемой реальной доходностью.

Держать ли в портфеле золото - вопрос дискуссионный. Каждый для себя решает сам: быть ему или не быть в портфеле. Главное, понимать, какую функцию актив выполняет в портфеле.

В завершении призываю с долей скептицизма читать многочисленно активировавшиеся сейчас заголовки, как на просторах российского контента, так и зарубежного про «инвесторы выбирают золото», «золото на первом месте», «почему инвесторы сходят с ума от золота» и т.д. За каждым заголовком стоит продажа идеи или даже «call to action».

У меня лично складывается впечатление, что заинтересованные лица хотят помочь золоту пробить наконец максимум за счет спроса. А Россия продать каждой семье по слитку золота, потому что планы и для сбыта остался внутренний рынок.

Мой телеграмм канал здесь.