Инвестирование в закрытые фонды (close-ended fund)

I. Перед инвестированием в close-ended fund надо понять, что из себя представляет такого рода фонд, его особенности и природу.

A. Фиксированное количество акций. При создании close-ended fund инвесторам предлагается фиксированное количество акций во время ipo (в дальнейшем фонд не выпускает новые акции и не выкупает их обратно). После выпуска акции могут покупаться и продаваться инвесторами на открытом рынке как с премией, так и с дисконтом по отношению к net asset value. Поэтому важно получить историческую информацию о премии/дисконте, чтобы оценить уровень текущей цены относительно, а не абсолютно, т.е. на всем отрезке времени существования фонда. Вообще дисконт у такого фонда может отражать различные негативные моменты (плохие результаты, кредитное качество, уровень управления, проблемы с распределением средств). Таким образом, для оценки необходимо запросить и получить информацию о среднем показателе премии/дисконта с начала существования фонда и сравнить с текущим показателем.

B. Использование кредитного плеча (leverage). Стандартной стратегией закрытых фондов является использование кредитного плеча. Поэтому у закрытых фондов показатели по прибыли могут превосходить показатели открытых фондов (за счет рисков leverage), но при этом увеличивается волатильность стоимости фонда и создается риск для инвесторов. Соответственно, следует выяснить уровень используемого leverage и кредитное качество фонда и оценить связанные с этим финансовые риски и свою толерантность к ним.

С. Политика распределения средств (Distribution policy).

Закрытые фонды обычно выплачивают денежные средства своим инвесторам раз в месяц или раз в квартал. Уровень распределяемых средств зависит от различных причин (условия рынка, реинвестирование и пр.). Денежные средства могут выплачиваться инвесторам из 3-x источников (доход от процентов и дивидендов, реализованный прирост капитала, возврат капитала). Приоритетное использование каждого из этих источников несет свои риски и особенности (долгосрочные/краткосрочные). Таким образом, необходимо получить и изучить Distribution policy фонда плюс фактическую информацию по этому вопросу в историческом разрезе деятельности фонда. Такая информация должна быть в проспекте фонда.

Таким образом, ключевые риски инвестирования в закрытые фонды:

· Предлагаемая цена доли в фонде против рыночной цены активов фонда (net asset value). Премия может уменьшится, а дисконт увеличиться,

· Кредитное плечо (финансовый левередж). Дополнительные финансовые риски за счет этого,

· Источник, из которого выплачиваются средства инвесторам (если возврат капитала, то будет происходить размывание базы активов фонда с соответствующими последствиями в дальнейшем; также это свидетельствует о проблемах с генерацией прибыли у фонда),

· Низкая ликвидность (сложнее продать свою инвестицию в фонд, спреды между покупкой и продажей).

Таким образом, общие вопросы, которые надо иметь ввиду:

1. Как фонд инвестирует? Т.е. стратегия фонда, изложенная в проспекте и отчетах.

2. Предлагаемая цена по сравнению с net asset value и в историческом разрезе (средняя за весь период).

3. Объем финансового левереджа.

4. Политика выплаты/распределения средств инвесторам.

5. Исторические сравнительные результаты фонда в целом.

6. Уровень ликвидности фонда (важно для возможного выхода из фонда).

7. Влияние процентных ставок на активы фонда.

8. Уровень расходов на управление фондом, в том числе в сравнении с показателями доходности/успешности фонда.

9. Каковы налоговые последствия?

II. Due diligence

Due diligence при приобретении компании или доли в компании существенно отличается от due diligence при инвестировании в такого рода фонд. Due diligence при инвестировании в такого рода фонд носит более ограниченный характер. При инвестировании в фонд приоритетное значение имеет именно анализ документов фонда и, соответственно, предусмотренных данными документами условий. При этом, рассматривается также его корпоративная структура и информация о текущих вложениях фонда.

Таким образом, необходимо получить насколько возможно подробное описание структуры для понимания взаимосвязей между всеми компаниями, входящими в структуру фонда, и характером отношений между ними (возможно наличие какиx-либо эксклюзивных отношений – оказание ими услуг фонду, отдельные выплаты). Также надо запросить и получить уставные документы по фонду (возможно по другим компаниями - зависит от понимания структуры), наличия лицензии или специального разрешения на деятельность (плюс соблюдение условий лицензирования), проверить фонд в реестре компаний, на предмет наличия признаков банкротства, ликвидации, судебных дел. А также проверить информацию о наличии заявленных активов у фонда. В рамках анализа корпоративной структуры анализируется структура управления фондом (компетенция, механизм принятия решений, наличие порядка одобрения решений), а также как тот или иной участник структуры фонда влияет на принятие и реализацию решений.

Документы Фонда

Как правило, инвестору предоставляются следующие документы.

1. Проспект фонда. Проспект фонда, среди прочего, содержит информацию о рисках. Данный раздел необходимо тщательно изучить, т.к. из него можно сделать полезные выводы, при этом может возникнуть необходимость запросить дополнительную информацию для уточнения. В частности, там содержится информация об особенностях налоговых рисков.

2. Отчеты о деятельности фонда (историческая информация о деятельности фонда).

3. Subscription Agreement. Договор, на основании которого инвестором вносятся денежные средства в фонд. Могут содержаться жесткие дополнительные условия (в том числе после внесения средств). При их нарушении могут взиматься различные комиссии/штрафы. Кроме того, могут содержаться условия о комплаенсе (в т.ч. предоставление инвестором доп. документов). При невыполнении – штрафы и/или заморозка средств. Таким образом, необходимо заранее (до внесения средств) оценить возможность выполнения инвестором условий, предусмотренных Subscription Agreement.

4. Operating Agreement. Договор, определяющий условия взаимодействия инвестора с фондом, порядок управления фондом, возможности влияния инвестора на принятие решения. Особое значение следует уделить вопросам комиссии за управление и иным возможным сборам, т.к. их количество, размер и неопределенность могут самым существенным образом повлиять на финансовые результаты для инвестора. Также фондом могут заключаться договоры на оказание услуг с аффилированными лицами фонда по завышенным/нерыночным ценам (вопрос о том, за какие услуги в течение года платит фонд и их стоимость). Кроме того, необходимо обратить внимание на порядок выплат инвесторам при ликвидации фонда и очередность выплат. В Operating Agreement может также содержаться информация об indemnity (гарантии возмещения ущерба управляющим в случае предъявления им претензий со стороны третьих лиц в связи с их деятельность по управлению фондом).

Если предусмотрен перевод денежных средств инвестором через трастового агента, то следует проверить условия соответствующего соглашения с трастовым агентом (коммуникация с фондом у инвестора в таком случае может происходить посредством трастового агента).