Венчурные сделки в IT: registration rights
Продолжаем наш цикл об основных инструментах венчурных сделок в IT. Сегодня расскажем о registration rights – правах на регистрацию ценных бумаг (акций).
Зачем нужно “регистрировать” акции?
Registration rights – это концепция законодательства США о ценных бумагах, ключевое положение которого гласит, что любая сделка по размещению или продаже акций требует регистрации таких акций в SEC (Комиссии по ценным бумагам и биржам) за исключением случаев, когда акции освобождены от регистрации.
Когда компания выпускает акции (например, фаундерам или венчурным фондам), она обычно делает это в порядке исключения из требований к регистрации акций в SEC. Компания остается “частной” (private company) до тех пор, пока ни одна из ее акций не зарегистрирована в SEC – все акции являются незарегистрированными (unregistered stock). Незарегистрированные акции относительно неликвидны и продать их не очень просто из-за законодательных ограничений.
Когда компания регистрирует акции, они могут свободно продаваться на биржах (NASDAQ, NYSE и т.п.). При регистрации акций компания становится “публичной” (public company). Зарегистрированные акции (registered stock) являются ликвидными, поскольку, за некоторыми исключениями, свободно обращаются на бирже.
Что такое registration rights и кому они нужны?
Registration rights – права акционера требовать от компании регистрации на бирже его ранее незарегистрированных акций. В венчурных сделках registration rights являются одной из опций инвестора структурировать свой exit (выход из компании и возврат инвестиций). Инвесторы считают эти права одними из наиболее важных при финансировании (особенно на более поздних раундах), чтобы иметь возможность требовать от компании “посодействовать” в перепродаже его ранее незарегистрированных акций на публичном рынке.
Registration rights используются в сделках, в том или ином виде имеющих связь с США. Однако даже в отсутствие такой связи инвесторы часто стремятся закрепить за собой registration rights в ожидании листинга в США в будущем или рассматривая возможность реструктуризации, например, с созданием холдинга в США.
Какие есть виды registration rights?
Выделяют два основных вида: demand rights и piggyback rights.
Demand rights (от англ. demand – требовать) дают инвестору право потребовать от компании регистрации его акций на бирже, то есть, по сути, дают инвестору право заставить компанию выйти на IPO.
Piggyback rights (от англ. piggyback – выезжать на чьей-либо спине) дают инвестору право “присоединить” свои акции к регистрации, которая уже инициирована компанией или другим акционером.
Piggyback rights часто рассматриваются как уступающие demand rights, поскольку не позволяют инициировать процесс регистрации. Как правило, только наиболее крупные инвесторы получают demand rights, в то время как piggyback rights предоставляются более широкой группе инвесторов.
На что обращать внимание в документах сделки?
Обычно предметом переговоров по registration rights являются следующие положения:
- количество раз, когда инвестор может реализовать demand rights: стандартная практика – 1 раз, реже – 2 раза;
- период, по истечении которого можно реализовать demand rights: обычно этот период составляет (а) 3-5 лет после вхождения инвестора (на ранних стадиях инвестиций согласуется более длительный период, на поздних – наоборот, более короткий) и (б) как минимум 180 дней после IPO;
- минимальный порог акций для регистрации: реализовать registration rights могут акционеры, владеющие определенным процентом акций компании. При этом компаниям выгодно устанавливать более высокий процент, чтобы помешать миноритарным акционерам воспользоваться registration rights;
- минимальная цена акций: минимальная цена для предложения акций к регистрации обычно устанавливается в размере 3х-5х от изначальной цены покупки акций инвесторами. Для компании такой минимальный порог нужен для того, чтобы инвесторы не злоупотребляли своими registration rights и не выводили стартапы на IPO до того, как сами стартапы готовы к этому;
- право компании уменьшить количество акций, которое инвесторы с piggyback rights предлагают присоединить к регистрации;
- распределение расходов: регистрация акций – трудоемкий и дорогой процесс, затраты на который обычно несет компания (включая расходы инвесторов на юридических и финансовых советников в рамках установленного кэпа).
На практике, при достижении компанией момента, когда положения по registration rights становятся актуальными (например, подготовка к IPO), андеррайтеры (инвестиционные компании или банки, которые занимаются продажей акций IPO) определяют, как наиболее выгодно структурировать размещение акций. Акционеры компании, как правило, идут на предложенные андеррайтерами условия. Несмотря на это, компаниям уже на стадии Term Sheet важно ознакомиться с registration rights как минимум в общих чертах, чтобы исключить невыгодные для себя условия и риск того, что компанию заставят выйти на IPO в неподходящий момент.
Автор: Семеницкая Виктория, юрист REVERA law group