Риски госдолга США и прочие американские риски. Практические советы, как быть инвестору.
США имеют долги с момента своего основания. Долги, накопленные во время Войны за независимость США, к 1 января 1791 года превысили $75 млн. В течение следующих 45 лет долг продолжал расти, и к 1835 году он заметно сократился из-за продажи федеральных земель и сокращения федерального бюджета. Вскоре после этого экономическая депрессия привела к тому, что долг снова вырос до миллионов. За время Гражданской войны в США долг вырос более чем на 4000%, увеличившись с $65 млн в 1860 году до $1 млрд в 1863 году и почти до $3 млрд вскоре после окончания войны в 1865 году. Долг неуклонно рос в XX веке и составил около $22 млрд после того, как страна профинансировала своё участие в Первой мировой войне.
К числу известных недавних событий, вызвавших резкий скачок долга, относятся войны в Афганистане и Ираке, Великая рецессия 2008 года и пандемия COVID-19. С 2019 по 2021 финансовый год расходы увеличились примерно на 50%, в основном из-за пандемии COVID-19. Снижение налогов, программы стимулирования экономики, увеличение государственных расходов и сокращение налоговых поступлений, вызванное массовой безработицей, в целом приводят к резкому росту государственного долга.
На этой неделе американский государственный долг впервые превысил отметку $37 трлн. Событие почти привычное: кривая долга США растёт последние 20 лет без остановки. Однако сейчас рынок сталкивается с новым фактором — стоимость обслуживания долга стала сопоставимой с оборонным бюджетом. Это изменяет правила игры не только для Вашингтона, но и для глобальных инвесторов. Расходы на выплату процентов уже превысили $1 трлн в год. Это больше, чем США тратят на Medicare, и сравнимо с оборонным бюджетом.
По оценкам бюджетного комитета США, к 2030-м годам процентные расходы могут стать крупнейшей статьёй бюджета. Каждое повышение ставки ФРС мгновенно раздувает расходы Минфина. Если раньше средняя ставка по обслуживанию была 1–1,5%, то сегодня — более 3%. При этом значительная часть долга имеет короткую дюрацию, и рефинансирование происходит быстрее, чем хотелось бы Минфину.
Какие механизмы есть у США для предотвращения дефолта и какие меры предпринимает правительство для его предотвращения?
Один из важнейших механизмов — это потолок госдолга, который работает как первый рубеж защиты от дефолта. США — единственная развитая страна, где такой механизм существует. При достижении лимита Конгресс принимает решение о возможности его расширения. Трудно оценить эффективность этой меры, насколько она сдерживает темпы роста долга. Однако за более чем 100 лет США каждый раз превышали очередную планку. Ниже представлена история кризисов госдолга США, когда достижение лимита приводило к политическим и финансовым потрясениям.
Второй защитный рубеж — чрезвычайные меры казначейства
Когда лимит достигнут, Минфин может временно использовать «бухгалтерские трюки»: приостановить инвестиции в определённые госфонды (например, пенсионный фонд госслужащих G-Fund), отсрочить реинвестирование казначейских бумаг в трастах, использовать наличные резервы Treasury General Account (TGA) в ФРС. Это даёт несколько месяцев отсрочки, чтобы Конгресс принял решение.
Третий рубеж — ФРС США
ФРС не может напрямую финансировать правительство (по закону о независимости), но ФРС США выступает основным покупателем госдолга через вторичный рынок; при кризисе ликвидности может стабилизировать рынок Treasuries через QE или репо-операции, стимулировать покупку госдолга США коммерческими банками США. Это снижает риски паники и резкого роста доходностей. Т.е. фактически американский регулятор может потенциально напечатать до нескольких $трлн, что уже покроет несколько лет обслуживания долга и, в дополнение к этому, стимулировать внутренних инвесторов к приобретению бумаг.
Четвертый рубеж — урезание соцрасходов
Если предыдущие меры не помогли, то надо иметь в виду, что Казначейство в приоритете обслуживает процентные платежи по долгу, так как это юридически и экономически критично. В техническом дефолте при нехватке денег в первую очередь урезались бы соцрасходы, а не выплаты по Treasuries.Однако важно понять также, какие меры непосредственно сейчас позволяют кардинально исправить ситуацию или хотя бы не усугублять её.
Тарифная политика Трампа на данный момент выглядит эффективной мерой по наполнению бюджета. По крайней мере, так можно закрыть до трети платежей по госдолгу.
Влияние использования стейблкоинов связано с тем, что стейблкоины обеспечиваются резервами, состоящими в основном из американского госдолга. Потенциальный спрос от роста рынка стейблкоинов также позволит хотя бы временно закрыть вопрос долгового кризиса.
Сокращение расходов через DOGE похоже прошло очень топорно, чуть не вогнав экономику США в рецессию. Но и тут виден определённый экономический эффект.
Также важный момент — если ФРС США удастся значительно снизить ставку, то это будет, пожалуй, наиболее важным шагом в удешевлении обслуживания госдолга, сместив вопрос с обслуживания к рефинансированию, что уже снимает половину проблемы. Стоимость обслуживания госдолга США значительно зависит от ставки ФРС, т.к. большая его часть сосредоточена в коротких казначейских облигациях. Снижение ставки на один процентный пункт (при условии, что и кривая американского госдолга сдвинется на столько же) приведёт к экономии на процентных расходах в $300 млрд ежегодно. Уже до конца текущего года ожидается снижение ставки на 0,5-0,75 п.п. Но трейд-офф здесь в том, что государственные облигации одновременно должны сохранять привлекательные для инвесторов доходности, так что снижение ставки может дать чуть меньший эффект.
В целом же, с учётом большого числа различных заглушек и уже реально применяемых эффективных мер, формальный дефолт США крайне маловероятен: Америка контролирует валюту, в которой номинирован долг. Кредитный рейтинг США, хоть и снижен, но остаётся всего на одну ступень ниже максимального. Но согласно многолетней статистике рейтингового агентства S&P вероятность дефолта эмитента с рейтингом AA+ на горизонте года составляет 0,01%, и 0,7% на горизонте 10 лет. Настоящий риск — это дефолт через инфляцию, то есть обесценивание доллара и перманентное давление на реальные доходности. Но и он, в свою очередь, сдерживается естественным стремлением не допустить рост стоимости обслуживания долга. Так что коллапс на рынке американского долга маловероятен.
Какие шаги в такой ситуации делать инвестору?
- С учётом не только ситуации с долгом США, но и меняющейся геополитической реальности, стоит стремиться диверсифицировать портфель за счёт акций и облигаций без ключевой экспозиции на США, а также рассматривать другие классы активов (золото, криптовалюту, альтернативные инвестиции). Это не значит, что нужно продавать весь американский портфель. Запас прочности у США ещё огромный. Лучше всего наметить план по постепенному снижению экспозиции на крупнейшую экономику мира. Сейчас, например, 70%, через год — 65–67% и так далее.
- Что делать непосредственно с госдолгом США? Особенно с длинными гособлигациями? Риски большие. Но премия по доходности к длинным инфляционным ожиданиям также выглядит внушительной. 250 базисных пунктов — много по историческим меркам. Здесь как раз и начинается «интеллектуальная боль инвестора»: длинные Treasuries одновременно и угроза, и шанс. Наш подход заключается в том, чтобы использовать возможности, которые даёт рынок UST. Рассмотрим, к примеру, длинные казначейские облигации с погашением через 30 лет. На момент написания статьи их доходность составляет 4,9% годовых. Убеждены, что всё, что выше 5% годовых в текущих условиях, ещё можно считать подарком судьбы, формируя позицию, но разгружать или даже полностью ликвидировать имеющуюся позицию стоит уже ниже 4,5%. А зону от 4,5% до 5,0% использовать как серую зону наблюдения. С учётом высокой дюрации длинных UST при снижении доходности до 4,5% с 5,0% дополнительный доход от роста цены может составить 7–10% в зависимости от конкретного выпуска. В качестве экспозиции для небольших портфелей разумно использовать ETF TLT. Максимальная доля может зависеть от целей и задач инвестора, а также от его склонности к риску.
- Рост рисков в США порождает и подрыв доверия к самому доллару. Как быть? Три основных варианта: использовать фьючерсы для валютного хеджирования портфеля (в какую валюту и какую долю хеджировать — вопрос уникальной ситуации инвестора), покупать активы, номинированные в иной валюте или валютах (здесь речь идет об облигациях), или покупать ETF, повторяющие изначальный портфель, но содержащие внутри хедж в ту или иную валюту.
При этом, при всем, нужно понимать, что для инвестора здесь нет повода для паники. Есть повод для стратегической перестройки портфеля: постепенный уход от избыточной зависимости от доллара, осторожный подход к длинным США, переоценка роли защитных активов и валютной экспозиции.
Именно эти решения всегда остаются индивидуальными: в какой пропорции держать доллар, как заходить в альтернативные активы и через какие инструменты хеджировать валютные риски. Здесь универсальных рецептов нет — нужен персональный расчёт под конкретный портфель и цели.
Предыдущая статья на VC:
На мысль о написании статьи на данную тему нас натолкнуло следующее наблюдение. Созданный месяц назад SkyBond фонд технологических акций за первый месяц принес неплохой доход +6% в долларах, даже слегка обогнал индекс Nasdaq, не говоря об S&P 500. Кстати, в формировании фонда были учтены два теоретических способа выиграть пари у Баффета, описанные…
📲 Присоединяйтесь к нам в Telegram https://t.me/skybond — в нем публикуем живые кейсы, аналитику и ответы на ваши вопросы.
Рассчитать стоимость услуги получения персональной лицензии можно здесь --> https://mrqz.me/65b993c2bb5e650026bfaf9d