Финансы
Valery Kvon
163

Оценить стартап: методология авторской оценки

В этой статье речь пойдёт о первичных инвесторах, о людях, которые желают взять свои кровные и вложить в ИТ.

В закладки
Startup Stock Photos

Предыстория

Сегодня мне позвонили коллеги и задали вопрос: «Как оценить стоимость стартапа?» Я и сам за много лет подобных упражнений не могу нащупать какой-то определённый рецепт, отвечая на этот вопрос, в связи с чем решил обобщить свой и чужой опыт в попытке такой рецепт сформулировать.

Немного лирики

Современная ИТ-индустрия пестрит историями успеха известнейших мировых компаний-звёзд, красивыми легендами о том, как это всё увлекательно зарождалось, удивительными биографиями основателей и сборниками их цитат на фоне сумасшедших показателей капитализации.

Практически во всех случаях зарождение успеха описывается как невероятно эмоциональное, романтическое и в то же время простое в реализации решение, лежавшее на поверхности, а кто-то удачливый его взял и быстро вырастил многомиллиардную компанию.

Дело даже не в том, что на самом деле всё было не так просто и не так романтично, а в том, что именно кажущаяся возможность быстро, сидя на стуле, заработать миллиарды стала причиной ещё более сумасшедшего хайпа вокруг ИТ.

В связи с этим за последние 20 лет мир уже дважды переживает «пузырь доткомов». Я действительно убеждён, что сейчас наступает коллапс второго «пузыря» (первый был в начале 2000-х).

Капитализации ИТ-компаний превышают капитализации нефтяных и газовых, производителей товаров первой необходимости. Что должно было произойти за такой короткий срок, чтобы это стало дороже энергии, еды, воды, жизни и здоровья?

Ответ прост: информационные технологии превратились в новый инструмент возможностей, границ которых ещё никто толком не понимает, но они постоянно расширяются (компьютерные, электронные, цифровые).

В разные периоды эволюции такими же загадочными инструментами были, собственно, энергоносители (уголь, нефть, газ), медикаменты и товары первой необходимости. Непознанные возможности в каждый момент эволюции всегда стоят дороже, чем всё остальное, и, показывает история, как правило, переоценены.

Сейчас тот самый момент, когда без общедоступного понимания границ этих возможностей ИТ-сфера объективно переоценена.

Переоценка когда-нибудь закончится, «пузырь» лопнет, но сейчас это дорожающий ресурс и растущий рынок, на котором безусловно появляется спрос на инвестиции.

Желающих вложить денег, купить акции и залезть в поезд становится всё больше, но за этим ажиотажем зачастую утрачиваются здравый смысл и реальная оценка перспективы.

Инвестиционный рынок формирует слой профессиональных инвесторов, фондов, чья деятельность заключается в том, чтобы кормить этот рынок: покупать и перепродавать конечным инвесторам активы под рост (в лонг) ещё до того, как они обесценятся.

Сейчас это происходит на растущем рынке, что фундаментально доходный бизнес, ведь профессионалы давно научились зарабатывать на перепродаже активов, когда из 12 вложений одно с мультипликатором больше 12 окупает оставшиеся 11.

В этой статье речь пойдёт о первичных инвесторах, о людях, которые желают взять свои кровные и вложить в ИТ. Они с таким же успехом, под сверхоптимистичные прогнозы профессиональных инвесторов, могут участвовать в их капитале, быть портфельными инвесторами, уплачивая существенную премию, но проблема в том, что это совершенно другая стратегия.

Вы можете разместить деньги на рынке акций и сформировать свой портфель самостоятельно, а можете эту же сумму вложить в ПИФ или другой инвест-продукт, это будут две совершенно разные модели.

В первом случае вы оцениваете и принимаете решения самостоятельно, во втором — за вас оценивают и принимают решения те, чья задача на вас заработать.

Базовый кейс

Вы инвестор. К вам пришёл стартап и просит денег под развитие бизнеса в обмен на долю. Как понять, что та сумма, которую он просит, во-первых, адекватна, стоит своих денег и, во-вторых, когда вы сможете отбить вложения и сколько заработать.

В современной инвестиционной практике есть целая грядка методик разной степени сложности, согласно которым оценивается стоимость бизнеса или компании. ФРИИ, например, приводит девять методов оценки. Необходимо сразу отметить, что бизнес и компания — не одно и то же. И это первое, что нужно усвоить, поскольку стартап вам говорит: «Дай мне денег на бизнес, а взамен получишь долю в компании».

Я с большим почтением отношусь к тем, кто все эти методики придумал, ведь они дают вполне рабочие вероятностные и другие индикативные метрики, необходимые для профессиональных инвесторов и фондов, у которых есть широкая воронка и которую нужно сужать в портфель с минимальным риском.

Однако реальность такова, что в «точечных» инвестициях индикативные показатели имеют мало общего с реальной жизнью, они не столь эффективны в работе не только с индивидуальными покупками, но и с малыми воронками, причём в ИТ-стартапах вероятность правды при использовании таких метрик чаще всего ниже 50%.

В малых воронках такие методики могут быть применимы лишь как вспомогательные средства, подобно тому как технический анализ применяется частными инвесторами на фондовом рынке не более как вспомогательное средство.

В случае с вами как первичным инвестором нужна намного более высокая вероятность успеха (шесть из десяти) и более честная оценка, ведь вряд ли у вас хватит терпения и возможностей финансировать целый портфель из 12 проектов, чтобы найти в нём единственный золотой.

С вероятностью статья, скорее всего, не поможет, а вот с адекватной оценкой — да. И это будет полезно хотя бы с точки зрения непереплаты за риск. Адекватная оценка — то, с чем необходимо выходить на переговоры, предмет переговорной позиции.

Философия оценки

Покупка бизнеса или компании с целью инвестиций — довольно сложная для осмысления вещь с точки зрения потребительской ценности, а оценить её в деньгах ещё сложнее.

Мы как покупатели задаём себе вопрос, что мы покупаем. Именно эта эгоистическая формулировка вызывает основные сложности при оценке, потому что первый очевидный ответ — «мы покупаем бизнес», или «мы покупаем право на прибыль», или «мы покупаем рост», — приведёт нас к перебору методик, суть которых ни мы, ни продавец точно не понимаем.

Продавцу в этом смысле немного легче, потому что он получает главным образом денежные ресурсы, они гораздо легче поддаются оценке.

Мы как покупатели не понимаем оценки, потому что, по существу, догадываемся, что покупаем не просто бизнес, прибыль или рост, а потенциал потраченной жизни, в которую кто-то, кроме денег, инвестировал свои идеи, эмоции, здоровье и другие трудно оцениваемые сущности.

Применить к таким сущностям финансовые или рыночные инструменты оценки можно только очень условно. Говоря экономически, проблема в том, что мы всё время пытаемся оценить умственный бизнес, каким является ИТ-стартап, как товар, и углубиться в структуру стоимости по Марксу.

Подобные упражнения на примере оценки стоимости написанного романа говорят, что это почти невозможно. Трудность восприятия оценки приводит к тому, что на самом деле даже профессиональные инвесторы используют набор популярных методов оценки только в индикативных целях, а в основе используют только сравнительные данные по рынку (конъюнктурные методы), иначе говоря, они просто «забили» на структуру стоимости.

Итак, трудности методик, трудности восприятия, эфемерность рынка всё равно приводят к трудности оценки. Чтобы устранить сложности подобного рода, я предлагаю другой подход.

Мы отнесёмся к процессу инвестиций как к деликтам (причинение вреда) и применим концепцию возникновения деликтных обязательств.

Эта концепция понятна каждому человеку издревле: если вы кому-то навредили, вы должны компенсировать ему утрату. В общем и целом это соотносится с тем, как и почему инвестор входит в компанию, ведь стартап изначально создавался, чтобы работать безо всяких инвесторов, а последний выступает как инородное тело, причиняющее вред своим присутствием.

Таким образом, в вопросах оценки необходимо избавиться от эгоистичных формулировок с обеих сторон и войти в позицию продавца — «а что теряет он в случае сделки».

С применением такого подхода мы находим сутевые слагаемые, которые намного легче измерить в деньгах. Если точно составить список того, что теряет продавец, и оценить это в деньгах, получится вполне объективный денежный эквивалент бизнеса или компании.

После мы просто занимаем позицию того, что компенсируем ему утраты, добавим премию и получаем вполне объективную оценку, достойная переговорной позиции. Именно с этой точки зрения предлагаю рассматривать слагаемые стоимости инвестиций.

Дочитав до конца, многие спросят, почему в этом списке слагаемых нет суммы на развитие, если речь идёт об инвестициях.

Если мы рассматриваем инвестиции как компенсацию, то соответствующие средства должны быть направлены на развитие. Вы повредили человеку пальто, даёте ему денег, и он покупает новое, только в случае с инвестициями вы, по сути, ничего не повреждаете, поэтому ваша компенсация — возможность купить второе пальто.

Объект инвестиций

Необходимо помнить, что лучший объект инвестиций — всё же не компания и не бизнес, а конкретный бизнес-проект. Бизнес-проект — это версия по формированию добавленной стоимости на производстве и продаже конкретного продукта, которым может быть товар или услуга. Для простоты понимания мы будем считать, что один проект — это продукт и бурная деятельность вокруг него, направленная на формирование добавленной стоимости.

Создать новый мессенджер и продавать аудиторию — это проект. Написать программу и продавать коробку — это тоже проект. Везде, где есть осмысленная идея извлечь добавленную стоимость из продукта, — это проект.

Продуктом в этом случае предлагаю считать ключевую ценность, за которую платится основной чек. Все другие продукты, чеки за которые формируются вследствие продажи основного — это вспомогательные (производные) продукты, их необходимо рассматривать как часть одного большого продукта.

Например, компания производит электросамокат и батарейки к нему, а также предлагает сервис. И самокат, и батарейки, и сервис — это один продукт. Облачный сервис, например по модели SaaS, и все фичи в нём (независимо от их количества) — это тоже один продукт.

Ни при каких условиях проектом не может считаться идея, над которой никто не работает, а равно проект без продукта, даже если это продукт с хорошей идеей. Исходя из этого, нет смысла финансировать в порядке инвестиций, например, умные, но безыдейные команды и бизнес-версии, которые не прошли осмысленных стадий разработки, и, напротив, застарелые бизнес-версии, над которыми уже никто не работает.

Понять уровень осмысления любой бизнес-версии можно просто посмотрев на людей: способны ли они в силу своего опыта и образования правильно осмыслить идею или они бесформенные дилетанты? Сколько времени они потратили в предлагаемой области, чтобы доверять их выводам?

Любые начинания нулевого уровня, которые обычно формулируются как: «у нас есть идея, для этого мы найдем специалистов…» сразу должны быть отброшены и забыты как непрошедшие осмысленных стадий разработки. Квалификации всей команды должно быть достаточно, чтобы поднять работу проекта своими мозгами и личным трудом — это первое, в чем необходимо убедиться.

В компании определенно может быть несколько проектов (продуктов), тогда необходимо разобраться, какой или какие из них являются объектом ваших конкретных инвестиций, во что именно вы хотите вложить деньги. Не менее часто проектом является вся компания, в которой есть осмысленная идея заработать на производстве и продаже единственного продукта и люди над этим работают (монопродуктовые проекты). Согласно данной методике можно оценить портфель сразу нескольких проектов, но тогда необходимо внимательно подбирать исходные данные для расчетов, они не должны дублировать друг друга.

Если пришедший к вам соискатель покажет объект инвестиций, в котором есть продукт и осмысленная деятельность вокруг него, вызывающая доверие — можно продолжать диалог.

Слагаемые стоимости

Если мы приняли тот факт, что объектом инвестиций является конкретный бизнес-проект, то все дальнейшие расчеты необходимо вести от исходных показателей конкретного проекта. Их необходимо извлечь, обособить из общего котла компании как юридического лица, если не все проекты стартапа вам интересны.

Подберем слагаемые стоимости исходя из того, что же теряет продавец проекта (владелец, основатель, соискатель), когда в проект входит инвестор, определим их стоимость и суммируем с премией. Для чистоты рассуждений, представим, что речь идет о продаже 100% проекта, ведь нам надо оценить проект целиком, прежде чем определить стоимость долей.

Итак, продавец проекта теряет в этом случае две группы ценностей:

  • Полезные активы– по сути, имущественная и интеллектуальная база проекта, в отношении которой продавец утрачивает право владеть и распоряжаться.
  • Потенциальная выгода– вероятный или возможный прирост имущественной и интеллектуальной базы проекта.

Таким образом, стоимость проекта — это всего-лишь сумма:

SA – оценки полезных активов (руб.),

SP – оценки потенциальной выгоды (руб.),

Для того чтобы получить оценку проекта как предмет переговорной позиции, мы к стоимости проекта добавляем как обещали:

B– премия продавца, его наценка (руб.),

Итоговая оценка проекта — это, соответственно:

S = SA + SA + B

Для усиления переговорной позиции из оценки проекта уместно отнять:

R– стоимость возврата инвестиций (руб.) как стоимость процентов за пользование деньгами, в течение времени, пока сумма инвестиций не вернется в объеме чистой прибыли.

S’ = S – R

Оценка полезных активов (SA)

Мы подошли к оценке того, что утратит продавец. Продавец начал этот проект не сейчас, вложил в это время и другие ресурсы, в результате получилась стоимость, а должны ли мы компенсировать ему все, что он когда-то вложил? На самом деле мы скорее всего никогда не узнаем истиную стоимость тех личных и финансовых ресурсов, которые были вложены для достижения текущего результата проекта и не надо пытаться это делать.

Уверен, что и сам продавец вряд ли сможет оценить объем вложенных им ресурсов и оценить его в деньгах.

Нам достаточно понимать, что кроме полезных действий, в проекте были ошибки, недоработки и просчеты, за которые мы как покупатель не обязаны платить, а консолидированный результат этих действий привел к формированию уникального сочетания активов, который может приносить как доход, так и убыток. Таким образом, справедливо исходить из того, что продавец утрачивает только ту меру пользы, которую он в состоянии извлечь из проекта, независимо от того, больше она или меньше ранее вложенного объема.

При этом нельзя забывать о том, что активы имеют свойство обесцениваться в связи с устареванием, раскрытием и изменением рынка, и с учетом этого провести переоценку этих активов.

Активы, приносящие доход или имеющие ликвидную стоимость — это полезные активы и к ним можно отнести 3 категории:

[Точка отсчета — настоящий момент].

SA = Aa + Ab + Ac

Aa. Реальные активы и имущественные права (любое ликвидное имущество).

Это любое имущество из прилагаемого списка, которое обладает реальной стоимостью, оценить его можно абсолютно и объективно. Утратив контроль над проектом, владелец утратит контроль над имуществом.

В целом не обязательно, чтобы имущество непосредственно использовалось в проекте, ведь оно может быть просто ликвидным, то есть конвертируемым к кэш, который может быть использован в проекте.

Наиболее корректно принимать к рассчету рыночную стоимость имущества, а за неимением ее — балансовую. Обратите внимание, что нематериальные активы в этом списке не приводятся. Предлагаю считать стоимость нематериальных активов не объективной по определению, поскольку его стоимость фиксируется обычно затратным способом, который может быть совсем не объективным.

Таким образом, Aa= Aa1 + Aa2 + Aa3 + Aa4 + Aa5 - C

C – объем кредиторской задолженности, которую безусловно необходимо отнять.

Ab. Интеллектуальные ресурсы.

Ключевую стоимость проекта формируют ресурсы, которые сложно поддаются оценке, но без которых этот бизнес был бы невозможен или затруднителен — так называемые интеллектуальные ресурсы.

К этой категории ресурсов относятся такие значимые вещи как оригинальность идей, нематериальные активы, интеллектуальная собственность, но при их оценке не следует принимать во внимание такие показатели как балансовая и даже рыночная стоимость и независимая оценка, поскольку они скорее всего необъективны. Можно обладать дорогим патентом и обесценить его в первый же месяц, а можно обладать простой идеей на одну пиццу и достичь успеха. В обоих случаях все зависит от качества интеллектуального вклада в широком смысле, который необходимо оценить в деньгах.

В свою очередь, к этой категории также справедливо отнести такие ресурсы как: лицензии на осуществление определенных видов деятельности, сертификаты, доменные имена, деловая репутация, степень известности, качество команды, полезные партнерства и прочие полезные активы, перечень которых может быть весьма широким. Даже такие призрачные явления как удача, случай — также относятся к этой категории. И утратив контроль над проектом, владелец утратит все это.

Некоторые современные подходы к оценке компаний и бизнеса предлагают выделять подобные ресурсы по видам и применять к ним методики оценки, что на мой взгляд, полноценно невозможно, при этом совершенно бессмысленно для целей общей оценки проекта (бизнеса, компании). Поэтому давайте оценим эти ресурсы в соответствии со здавым смыслом, приняв тот факт, что нам нет никакого смысла их дробить, ведь мы хотим купить целый проект, а не отдельные активы из него.

Итак, если взять цену конечного продукта, отняв от нее прямые затраты, связанные с производством продукта (честную стоимость материалов, расходы на оборудование, субподрядчиков, фонд оплаты труда и др.), то мы получим часть добавленной стоимости, которая не может быть ничем иным как ценой интеллектуальной составляющей в структуре цены конечного продукта, будь это услугой или товаром. Ведь ничего другого генерирующего в проекте нет, тем более — в ИТ-проекте.

Это то, что нам и нужно — стоимость нематериального (интеллектуального) вклада в проект. Далее, эта часть добавленной стоимости расходуются менеджментом на косвенные операционные затраты, не связанные непосредственно с производством продукта (содержание офиса, маркетинг и прочее), и получается EBITDA, из которой уплачиваются налоги, обслуживаются долги, удерживается амортизация и остается чистая прибыль как премия. Но тем не менее, общий размер добавленной стоимости до косвенных операционных затрат — это эквивалент ценности интеллектуального вклада в широком смысле.

Остается только посчитать объем выручки из которой надо вывести эту часть добавленной стоимости, это и будет денежная оценка интеллектуальных ресурсов.

Для этого необходимо допустить тот факт, что интеллектуальные ресурсы конкретного проекта (продукта) получают первичную денежную стоимость только по факту начала продажпо той модели, которую мы обозначили. У этих ресурсов есть свой потенциал стоимости, предел, которого мы не знаем, но мы точно знаем, что первая версия проекта — скорее всего не последняя и интеллектуальная база будет развиваться путем преобразований, в том числе под давлением рынка. При правильном развитии, интеллектуальная база когда-нибудь достигнет своего предела возможных преобразований, после которого развивать и преобразовывать уже будет нечего. Говорят, что пределу совершенства нет, но в рынке такой предел есть.

С другой стороны, мы объективно предполагаем, что с момента начала публичных продаж проект вступит в конкурентное поле и по истечении «льготного периода» — форы, какую-то часть стоимости интеллектуальной базы начнет съедать борьба с конкурентами. Динамика конкуренции такова, что со временем она только усиливается, а потенциал интеллектуальных ресурсов конкретного проекта, как мы отметили, ограничен. Успешен будет тот проект, который не успеет выработать свой потенциал раньше других: в котором число холостых, малоэффективных преобразований будет минимальным, а эффективных — максимальным.

Этот феномен известен нам всем. Флагманы инновационных продуктов как правило теряют рынок, поскольку понесли максимальные расходы на RnDс нулевого уровня, они пережили самые сложные циклы преобразований, а конкурентам осталось только подхватить текущий уровень развития, проанализировать ошибки (пройденные циклы) и сделать все намного дешевле и лучше.

Инновационная динамика любого интеллектуального ресурса такова, что она соответствует последовательности Фибоначчи. С каждым годом проект способен эффективно обновлять (преобразовывать) себя на 1/Fn собственной стоимости. Оставшуюся часть стоимости он тратит на выживание в конкурентной среде.

В первые два года интеллектуальная база обновляется на 100% своей стоимости, на третий год на 1/2, на четвертый год на 1/3, в пятый год на 1/5 и т.д.

Вместе с тем, характер этих преобразований таков, что ключевые конкурентные факторы обновляются полностью каждые 2 года. Буквально это означает, что проект 2-летней давности уже неконкурентен и обладает нулевой стоимостью. Эту гипотезу можно проверить на любом проекте: верните в любой проект состояние 2-летней давности и вы поймете, что работать такой проект уже не сможет, его уникальность полностью преобразована, ноу-хау исчерпан и он неконкурентоспособен.

В перспективе это также означает, что если 2 года в проекте ничего не делать — проект умрет, а его место займет конкурент. Вы можете считать это легкомысленным заключением, но убежден, что не было еще в современной истории случая, когда за такой срок не появились бы клоны и конкуренты любого уровня сложности проекта или не обеспенивались бы важные партнерства или не нужно было бы «обновлять» важные для проекта лицензии, сертификаты и статусы. Двухлетнего срока достаточно чтобы собрать команду, реинженирить ноу-хау, обзавестись необходимыми документами и поднять канал продаж сопоставимой емкости и доходности.

Исходя из вышеизложенного, можно сделать вывод, что в любой период жизненного цикла проекта, актуальная стоимость его интеллектуальных ресурсов составляет 1/Fn добавленной стоимости за последние два года. Начальным годом следует считать год начала публичных продаж продукта — факт раскрытия проекта в рынок.

Если мы оцениваем стартап, в портфеле которого несколько проектов (продуктов), соответствующие значения необходимо посчитать отдельно и суммировать.

Проект в котором суммарный показатель отрицательный (объем прямых затрат превышает выручку), имеет нулевую стоимость интеллектуальных ресурсов. Но не стоит скептически относиться к такому выводу, так как у проекта может быть намного более высокая оценка потециальной пользы (Sp).

Ac. Продажи в госсектор и крупный бизнес.

Независимо от рыночного позиционирования проекта (B2Cили B2B), категория сделок, относимая к госзакупкам или крупному бизнесу, обладает выраженной ценностью. При том, что общая возможность проекта продавать по рынку уже учтена в стоимости интеллектуальных ресурсов (Ab), продажи в госсектор и крупный бизнес специфичны тем, что к ним предъявляются сверхнормативные «выдающиеся» требования к использованию лучших ресурсов проекта. Опыт, получаемый в таких продажах, увеличивает стоимость интеллектуальных ресурсов несколько больше, чем было оценено в Ab. Интеллектуальные ресурсы и это заслуживает дополнительной оценки, независимо от показателей доходности соответствующих продаж. И утратив контроль над проектом, владелец утратит эту «сверхнормативную» возможность, порой создаваемую годами.

Чем обусловлена такая стоимость? Оценка охотника поднимается, когда он завалил медведя, примерно так:

  • проект приобретает историю и опыт, используемые в формировании конкурсных заявок в будущем (удорожает свою деловую репутацию);
  • приобретает необходимые контакты для будущих продаж,
  • получает возможность увеличить добавленную стоимость сверх обычного,
  • получает доступ к уникальному рынку крупных заказчиков и их контрагентов.

Таким образом, даже при отрицательной добавленной стоимости, продажи в госсектор и крупный бизнес обладают дополнительной стоимостью, которую можно оценить в процентах от цены соответствующих контрактов: 20% от оказания услуг и 10% от продажи товаров. Необходимо посчитать сумму цен заключенных контрактов, взять от нее соответствующую долю и отнять сумму убытка, если он предполагается или фактически получен.

Иными словами, предлагается считать, что сам факт продажи в госсектор и крупный бизнес имеет стоимостьв пределах, соответственно, 20% от оказания услуг и 10% от продажи товаров, опять же — независимо от маржинальности самой сделки. Конечно, с допущением, что стартаперы не идиоты, чтобы идти на убыточный контракт без явной положительной песпективы отбить убыток в обозримом будущем.

Коэффициенты 20% или 10% получены исходя из того, насколько по имеющейся практике госзаказчики и крупный бизнес переоценивают начальные максимальные цены контрактов, особенно при крупных закупках. Потенциальные продавцы, которые путем участия в опросах дают заказчикам свои ценовые предложения (таким образом обычно участвуют в формировании цены), закладывают расходы на обеспечение продажи и столько же расходов на риск, связанный с исполнением контракта: в среднем в 40% по услугам и 20% по товарам. При подведении итогов закупочных процедур происходит падение примено в два раза от заложенной переоценки, таким образом остается сумма примерно равная стоимости расходов на обеспечение продажи: 20% и 10% соответственно (salescost).

Оценка потенциальной выгоды (SP)

Эта часть стоимости отражает то, что можно заработать на проекте в перспективе и утратив контроль над проектом, владелец утратит реальную перспективу заработка.

Потенциал — пожалуй, вторая по значимости после интеллектуальных ресурсов ценность любого, прежде всего ИТ-проекта. Пузырь доткомов был тем и вызван как ожиданием экспоненциального роста, а лопнул он от того, что экспоненциальные инвестиции достались проектам, не давшим в результате экспоненциального роста.

Поэтому не ждите экспоненциального роста и не давайте экспоненциальных инвестиций. Те времена, когда за бесценок можно было купить хороший потенциал, давно уже прошли, они прошли еще в начале 2000-х. Во-первых, с тех пор все ниши со сверх-потенциалом уже заняты и финансовые возможности тех кто их занял, позволяют им управлять рынком. Во-вторых, выросло новое поколение гиков, так что конкуренция усилилась в квадрате по сравнению с тем что было тогда. Именно поэтому сейчас ИТ-стартап имеет вероятность успеха в 8 случаях из 100. Это лотерея и мы в нее играем. Повысить вероятность в лотерее невозможно, поэтому наша задача — снизить риск вложений и не переплатить.

В стремлении не переплатить, к оценке потенциала можно и следует отнестить максимально прагматично. Аналогично тому как мы оцениваем полезные активы, потенциальные также могут быть оценены близко к объективному.

SP = Pa + Pb + Pc

Pa. Дебиторская задолженность и расходы будущих периодов.

Тут обсуждать нечего. Любая дебиторка — это потенциал, близкий к гарантированному. Конечно в наше время чтобы получить дебиторку надо еще постараться, но предпосылки тут вполне объективные. Рабочий проект дебиторку получит, а утративший контроль над проектом владелец утратит контроль над поступлениями.

К этой сумме необходимо приобщить расходы будущих периодов – это, что уже уплачено проектом за ценности в счет будущих отчетных периодов. Если доходы будущих периодовуже утчены в состоянии счетов проекта, то логично учесть и расходы.

Единственное исключение, это когда дебиторка таковой не является, как например, в ряде т.н. «пилотных» проектов, когда вероятность получения денег непредсказуема, когда у контрагентов нет прямых обязательств платить по достижению гарантируемого проектом фактического результата. Сумму такой непредсказуемой дебиторки рекомендую брать с коэффициентом максимум 1/2 (50%). К сожалению, в текущих российских реалиях подобного качества «пилотных» проектов много и заказчики испытывают множество решений, заставляя ИТ-проекты выкладываться без гарантий оплаты, поэтому вы можете применить свой личный коэффициент, основываясь на опыте.

Pb. Перспективные продажи.

«Сегодня мы продаем туда-то, а завтра еще, а послезавтра у нас x10…» — смелость и реалистичность подобных утверждений является одним из главных предпосылок принятия решений об инвестировании, ведь оно говорит о будущей доходности. Зачастую, степень реалистичности перспективы можно оценить только проведя серьезное изучение степени проникновения в рынок и конкурентоспособности, но мы исходим из того, что возможностей для глубокого анализа у нас нет и вообще у нас другой подход к оценке (исходя из того, что теряет продавец).

Но даже исходя из этого, если все предыдущие слагаемые, которые мы рассмотрели, в целом имеют обоснованную природу, то в данном случае мы покупаем кота в мешке на ощупь, мы покупаем то, что продавец утратит с неизвестной вероятностью, поэтому природу этой покупки необходимо рассмотреть подробнее.

Более того, необходимо иметь ввиду, что обычно инвестиции нужны в проект на каком-то переломном этапе, когда во-первых, есть что показать инвестору, во-вторых, есть реальная вероятность успеха и при этом надоело сидеть без денег. Парадоксально, но в такие моменты у самих соискателей как правило нет внятной уверенности, что все получится, они идут ва-банк, хотя их внешняя сторона излучает уверенность. Вдобавок мы в России имеем такую наследственную особенность, что у нас очень часто поиск инвестиций — это проявление не силы, а слабости, не поиск развития, а страхование рисков: когда боязно, хочется за кем-то спрятаться, когда не знаешь что делать. И в этих условиях любые обещания надо делить как минимум на два.

Для начала необходимо зафиксировать, что перспектива продаж — это не только и не столько талант сейлов, а сочетание всех результатов проектной деятельности, плюс немного удачи. И в основе обещаний светлого будущего лежит обещание лучше и в том числе эффективнее работать: «мы будем работать лучше и у нас будет больше прибыли». В силу этого логично предположить, что владелец проекта утратит улучшение своей собственной работы, то есть ту часть добавленной стоимости, которую он планирует нарастить в будущем в связи с перспективой продаж.

Расчет добавленной стоимости следует взять из модели Ab. Интеллектуальные ресурсы: цена конечного продукта за минусом прямых затрат, связанных с производством продукта. Базу расчета необходимо взять из бюджета проекта или другого документа, в котором видны выручка с разбиением по клиентам (категориям клиентов), операционные и другие затраты, по смыслу которых их можно было бы разделить на прямые и косвенные.

Для этого мы запросим у проекта бюджеты соответственно: а) за период год назад по настоящий момент и б) на срок 1 год с настоящего момента. Нет смысла брать перспективый бюджет на более длительный срок, учитывая низкую степень реализма.

Из объема продаж бюджета предстоящего года необходимо убрать переходящие гарантированные платежи из продаж прошлого периода, поскольку их суммы должы быть утчены в Pa. Дебиторская задолженность и расходы будущих периодов, мы учитываем только:

а) продажи близкие к гарантированным — это продажи из ранее заключенных сделок (платежи по абонентским договорам в отношении которых не было гарантий поступления), а также, например, сервисные договоры по обслуживанию, поддержке и сопровождению ранее проданного (перспективные продажи);

б) новые продажи с новым пресейлом.

Далее мы применим «приземляющий коэффициент» к разным категориям продаж. Продажи близкие к гарантированным берем с вероятностью 100%, а по новым продажам вероятность в разных сегментах рынка существенно отличается.

Продажи в B2C в целом более стабильны. При допущении, что реальные продажи в прошлом году имели место и предстоящий план в целом адекватен — продажи физлицам на массовом рынке, скорее всего будут близки к указанному в плане показателю. Но, тем не менее, справедливость такого допущения нужно снизить примерно на четверть (25%).

Продажи в бизнес и госзаказчикам (B2B, B2G) следует рассматривать намного более сдержанно. Прежде всего, необходимо вычистить из плана все те продажи, на которые стаптап не будет способен даже теоретически, в силу отсутствия формальной квалификации (лицензий, опыта и других обычных требований заказчиков) или иным причинам. Если такие продажи предполагаются через партнеров, то необходимо дважды убедиться, что те суммы, которые указаны в плане, реальны и буду приняты партнером. Далее, в зависимости от того, насколько глубого ваш проект погружен в различные стадии потенциальных продаж, можно делать допущения о вероятности сделок (реальности соответствующего плана) на 60% и 30% и 10%. К сожалению, большей вероятности по этой категории продаж давать нецелесообразно, ведь они учитывают и накладные расходы и риски и возможное снижение в результате конкуренции.

В целом сверхоптимистичным следует считать бюджет, в котором объем уже «приземленных» новых продаж более чем на 60% превышает объем новых продаж по предыдущему году, и если он превышает этот показатель, то необходимо секвестировать продажи, начиная с самых «сырых».

С учетом приземления по сегментам, а также в связи с превышением на 60% новых продаж, секвестируем прямые затраты в той части, которые связанны с сокращенными продажами. В ситуации, когда связанные с сокращением продаж затраты выделить затруднительно, примените сокращение 3/4 пропорции уменьшения общего объема продаж: Затраты * (K+(1–K)/4), где K– это отношение секвестированного объема к заявленному. Мы применяем здесь нелинейную зависимость с обемом секвестра (сокращаем доходы увереннее чем расходы), поскольку уровень честности при планировании расходов примено на четверть выше, чем при планировании доходов.

Из фактического бюджета истекшего года и «приземленного» предстоящего выделим суммы добавленных стоимостей (по модели выручка минус прямые затраты), и сделаем линейный прогноз прироста этой стоимости на 2 года вперед.

Напомню, что мы приняли условный срок 2 года с истечением которого ИТ-проект теряет свою конкурентоспособность, таким образом мы считаем, что компенсируем продавцу прирост добавленной стоимости (планируемое удорожание интеллектуальных ресурсов проекта) за 2 предстоящих года.

Pc. Оценка немонетизируемого бизнеса.

Зачастую продуктом стартапа являются, кроме платных товаров и услуг, еще бесплатные продукты. Немало также примеров, когда платных продуктов нет вообще и модель монетизации еще неизвестна. Немало примеров, в которых основной продукт бесплатен скорее всего навсегда. Однако, рано или поздно модель монетизации станет известна и тогда ее показатели будут учтены при оценке плана продаж, но пока ее нет — это коммерческий потенциал проекта и его необходимо оценить.

Исходными элементами такой оценки являются клиентская база, условная единица продукта и мнимый средний чек.

Трудно достоверно определить средний чек, но его необходимо узнать в порядке хотя бы мысленного эксперимента. Делается это для того, чтобы ответить на вопрос: если сегодня ввести монетизацию, например, прямую схему — плату N рублей за условную единицу продукта, то как изменится аудитория и какой будет объем продаж? Мы справедливо полагаем, что любая платность вероятно отпугнет часть пользователей, стало быть надо найти сумму, при которой количество платящих пользователей будет максимальным, по отношению к текущей. Это сложная арифметика, предлагаю поступить проще.

При прямой схеме монетизации надо найти ответ на вопрос: сколько бы платил конечный пользователь, а точнее говоря — сколько ему не жаль за это платить. Мы все нормально принимаем коммерческую наценку за товары и услуги и готовы оплачивать ее, но тем не менее всегда трудно принимаем необходимость платить сегодня за то, что вчера было бесплатным. Допустите тот факт, что пользователь может совершить оплату силой мысли, он будет лишен сложностей с оформлением платежа, ему надо просто согласиться (или нет) с тем, что ему не жаль расстаться с определенной суммой за ваш продукт. Если в структуре расходов пользователя будет лишняя пара копеек за ваш продукт — будет ли ему жаль такую сумму или нет.

Например, пользователей бесплатного мессенджера Telegramуже намного больше 200 миллионов, и если завтра сервис начнет брать с каждого по 1 доллару в месяц, то наверняка никто этого даже и не почувствует на своем бюджете (это два бигмака в год), но попробуйте об этом объявить и потеряете часть аудитории. Далее, эта часть ушедших вернется или компенсируется другими максимум спустя 1 год, так работает потребительская психика по отношению к качественным продуктам, хоть и платным.

При косвенной схеме монетизации (классический пример — реклама), необходимо смоделировать как изменится аудитория в связи с влиянием рассматриваемой схемы и точно также посчитать средний чек на условную единицу продукта.

Таким образом, нам необходимо определить мнимый средний чек и применить его к текущей клиентской базе и условным единицам продукта на срок реализации 1 год.

А дальше все просто, мы на основе предполагаемого объема рассчитываем и суммируем показатели, которые в части немонетизируемого бизнеса должны были быть нулями или меньше нуля:

  • Ab (Интеллектуальные ресурсы),
  • Ac (Продажи в госсектор и крупный бизнес),
  • Pb (Перспективные продажи).

Премия продавца (B)

В приблизительной аналогии с деликтными обязательствами:

  • оценка полезных активов — это компенсация «реального вреда»,
  • оценка потенциальной пользы — это компенсация «упущенной выгоды»,
  • премия продавца — это компенсация «морального вреда».

Известно, что в реальных разбирательствах из причинения вреда нет однообразного подхода к оценке морального вреда, он всегда определяется судом, исходя из того, какие личные нематериальные блага потерпевшего утрачены и степени вины нарушителя. Использовать такие конструкции при нашей оценке довольно затруднительно. И хотя можно попытаться определить такие блага в проектной деятельности, например социальный статус, занятость и наличие постоянного дохода, но любая попытка их оценить довольно туманна в восприятии или нам просто не хватит судейского опыта.

Тем не менее мы точно понимаем, что если продавец принимает личное участие в работе проекта, то какие-то нематериальные блага имеют место и мы вполне могли бы включить их в компенсацию. Напротив, если личного участия нет, то нет и морального вреда, премия продавца в данном случае составляет 0 рублей.

Взамен сложных конструкций мы подберем более близкую нам и существующую в корпоративной практике конструкцию оценки компенсаций с помощью «золотого парашюта». Исходя из того, что основатели принимают личное участие в проекте, мы компенсируем моральный вред по схеме «золотого парашюта». Практика выдавать парашют применяется в корпоративных отношениях и ее основной смысл компенсационно-поощрительный: как компенсация за утраченный заработок, благодарность компании за проделанную работу и, возможно, плата за конфиденциальность. Парашют выдается при увольнении, и несмотря на то, что мы не собираемся никого увольнять в реальности, утрачивая контроль над проектом, владельцы утрачивают гарантии сохранения этой возможности.

Таким образом, учтем компенсацию в сумме предполагаемого «золотого парашюта». Исследователи указывают, что средний объем компенсационных выплат по золотым парашютам управляющих составляет 12% от годовой прибыли, можно использовать эту цифру или другую по Вашему усмотрению.

Стоимость возврата инвестиций (R)

Сумма стоимости полезных активов (SA), потенциальной пользы (SP) и премии продавца (B) в целом уже представляет стоимость проекта, но полезно отнестись к этой сумме как к кредиту, ведь когда-нибудь вы захотите вернуть свои деньги.

Тут нужен простой кредитный калькулятор: за какой срок произойдет возврат стоимости проекта с предполагаемым ростом чистой прибыли? Представим, что прибыль отдается в погашение «кредита».

Ежегодный объем чистой прибыли предлагаю считать с учетом абсолютного ежегодного увеличения прибыли предстоящего года по отношению к фактически полученной за прошедший год. Начислим на ежегодный остаток ставку банковского кредита, скажем 15% годовых, таким образом сумма начисленных процентов отражает стоимость использования денег инвестора.

Конечно, при нулевой или малой прибыли стоимость возврата будет бесконечно большой, но это явный сигнал к тому, что цель инвестиций не достигается.

Как определить оптимальную долю

Суть любых инвестиций состоит в том, что размывая свою долю и привлекая инвестора, основатели рассчитывают с его помощью в обозримый срок нарастить абсолютную стоимость своих долей (соразмерную стоимость проекта), чтобы как минимум ничего не потерять, а как максимум заработать как можно больше, чем без участия инвестора.

Для этого инвестиции должны быть израсходованы не просто на докапатилаизацию, а на качественное развитие и оптимальными размер и стоимость отчуждаемой доли являются тогда, когда инвест-программа соответствует полученной сумме. Напротив, если участие инвестора не дает ощутимого импульса для проекта или инвестор нужен лишь чтобы «подтянуть штаны» или «сформировать подушку» — это плохие инвестиции, они не нужны ни проекту, ни инвестору.

Пример оценки

Имеем проект «Ремонт на час». Проект занимается тем, что оказывает разветвленным компаниям в их удаленных офисах мелкие административно-хозяйственные услуги: замена ламп, уборка, сантехника, мелкие ИТ-наладочные работы и др — это продукт.

Сегмент рынка: B2B, клиенты — сетевые компании, имеющие офисы в регионах. Для клиентов интересен единый счет, единый договор, оплата помесячно, чего не может дать YouDoили Авито.

Модель бизнеса:

  • Прием заявки на АХО
  • Нахождение исполнителя по месту работ (физлицо) через свою базу данных.
  • Оплата исполнителю за труд (по факту исполнения).
  • Расчет с заказчиком в конце отчетного периода.

Проект не имеет офиса, сотрудники работают удаленно.

Старт публичных продаж: июнь 2016 года.

Финансовые показатели проекта за прошедшие 2 года:

Полезные активы (SA)

Aa. Реальные активы и имущественные права (стоимость софта): 100 тыс. руб.

За истекший год добавленная стоимость составила 1080 тыс. руб., а за период годом ранее — 780 тыс.руб. С момента старта продаж (июнь 2016) прошло три года, текущий делитель Fnравен 2, таким образом:

Ab. Интеллектуальные ресурсы: (780/1 + 1080/2) = 1320 тыс. руб.

Ac. Продажи в госсектор и крупный бизнес: 0 руб.

Потенциальная польза (SP)

Pa. Дебиторская задолженность и расходы будущих периодов: 500 тыс. руб.

  • За прошедший год продано услуг на 12240 тыс. руб., из которых по абонентским бессрочным договорам, которые в следующий планируемый год скорее всего продолжатся продажами, — на общую сумму 7550 тыс. руб. Эту сумму рассматриваем как объем продаж близких к гарантированным. Напомним, что добавленная стоимость (выручка минус прямые расходы, связанные с проиводством) за год составила 1080 тыс. руб.
  • Бюджет на следующий год предусматривает выручку в объеме 20400 тыс. руб., операционные расходы увеличиваются на 50%по отношению к прошлому годy.
  • Мы помним, что близких к гарантированным продаж у нас планируется на 7550 тыс. руб., поэтому (20400–7550) = 12850 тыс. руб. – это новые заявленные продажи предстоящего года.

Все планируемые новые сделки относятся к сегменту B2B, находятся в активной стадии при наличии переговорного процесса с заказчиком, поэтому применяем «приземление» с коэффициентом 0,6:

  • Объем новых продаж предстоящего года с учетом «понижения» составляет (12850*0,6) = 7710 тыс. руб., что не превышает более чем на 60% новые продажи по предыдущему году (12240=1720) = 10520 тыс. руб., поэтому фиксируем общийобъем продаж предстоящего года (7550+(12850*0,6)) = 15260 тыс. руб.
  • Корректируем прямые затраты предстоящего года соразмерно 3/4 пропорционального уменьшения продаж: (K+(1-K)/4)*16800) = 13625 тыс. руб., где K= 15260/20400 = 0,748.
  • Добавленная стоимость по предстоящему году: (15260–13625) = 1635 тыс. руб., таким образом:

Pb. Оценка роста (перспективных продаж): (16352/1080–1080) = 1395 тыс. руб.

Немонетизируемого бизнеса в проекте нет, поэтому:

Pc. Стоимость немонетизируемого бизнеса: 0 руб.

Премия продавца (B)

  • Чистая прибыль проекта за последний год составила всего 240 тыс. руб.
  • Премия продавца «золотой парашют» (12%) — 29 тыс. руб.

С учетом вышеизложенного, стоимость проекта составляет:

100 + 1320 + 500 + 1395 + 29 тыс. = 3344 тыс. руб.

Стоимость возврата инвестиций (R)

  • Вычислим чистую прибыль предстоящего года: добавленная стоимость за вычетом прочих операционных расходов, уменьшенных соразмерно 3/4 пропорционального уменьшения продаж: (1635-(0,748+(1–0,748))*100*12) = 435 тыс. руб.
  • Ежегодный прирост прибыли: (435–240) = 195 тыс. руб.
  • Кредитная ставка 15% годовых.

С учетом вышеизложенного, стоимость проекта «Ремонт на час» с учетом стоимости возврата инвестиций (S’)составляет: (3344–1126,65) = 2217,35 тыс. руб.

Возврат инвестиций произойдет примерно через 4,5 года.

Материал опубликован пользователем.
Нажмите кнопку «Написать», чтобы поделиться мнением или рассказать о своём проекте.

Написать
{ "author_name": "Valery Kvon", "author_type": "self", "tags": [], "comments": 0, "likes": 1, "favorites": 15, "is_advertisement": false, "subsite_label": "finance", "id": 83000, "is_wide": false, "is_ugc": true, "date": "Fri, 13 Sep 2019 16:14:37 +0300", "is_special": false }
0
{ "id": 83000, "author_id": 357592, "diff_limit": 1000, "urls": {"diff":"\/comments\/83000\/get","add":"\/comments\/83000\/add","edit":"\/comments\/edit","remove":"\/admin\/comments\/remove","pin":"\/admin\/comments\/pin","get4edit":"\/comments\/get4edit","complain":"\/comments\/complain","load_more":"\/comments\/loading\/83000"}, "attach_limit": 2, "max_comment_text_length": 5000, "subsite_id": 199119, "last_count_and_date": null }
Комментариев нет
Популярные
По порядку
{ "page_type": "article" }

Прямой эфир

[ { "id": 1, "label": "100%×150_Branding_desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "adfox_method": "createAdaptive", "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "ezfl" } } }, { "id": 2, "label": "1200х400", "provider": "adfox", "adaptive": [ "phone" ], "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "ezfn" } } }, { "id": 3, "label": "240х200 _ТГБ_desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "fizc" } } }, { "id": 4, "label": "Article Branding", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "p1": "cfovx", "p2": "glug" } } }, { "id": 5, "label": "300x500_desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "ezfk" } } }, { "id": 6, "label": "1180х250_Interpool_баннер над комментариями_Desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "h", "ps": "bugf", "p2": "ffyh" } } }, { "id": 7, "label": "Article Footer 100%_desktop_mobile", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop", "tablet", "phone" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "fjxb" } } }, { "id": 8, "label": "Fullscreen Desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop", "tablet" ], "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "fjoh" } } }, { "id": 9, "label": "Fullscreen Mobile", "provider": "adfox", "adaptive": [ "phone" ], "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "fjog" } } }, { "id": 10, "disable": true, "label": "Native Partner Desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop", "tablet" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "clmf", "p2": "fmyb" } } }, { "id": 11, "disable": true, "label": "Native Partner Mobile", "provider": "adfox", "adaptive": [ "phone" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "clmf", "p2": "fmyc" } } }, { "id": 12, "label": "Кнопка в шапке", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "p1": "bscsh", "p2": "fdhx" } } }, { "id": 13, "label": "DM InPage Video PartnerCode", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop", "tablet", "phone" ], "adfox_method": "createAdaptive", "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "h", "ps": "bugf", "p2": "flvn" } } }, { "id": 14, "label": "Yandex context video banner", "provider": "yandex", "yandex": { "block_id": "VI-223676-0", "render_to": "inpage_VI-223676-0-1104503429", "adfox_url": "//ads.adfox.ru/228129/getCode?pp=h&ps=bugf&p2=fpjw&puid1=&puid2=&puid3=&puid4=&puid8=&puid9=&puid10=&puid21=&puid22=&puid31=&puid32=&puid33=&fmt=1&dl={REFERER}&pr=" } }, { "id": 15, "label": "Баннер в ленте на главной", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop", "tablet", "phone" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "p1": "byudx", "p2": "ftjf" } } }, { "id": 16, "label": "Кнопка в шапке мобайл", "provider": "adfox", "adaptive": [ "tablet", "phone" ], "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "p1": "byzqf", "p2": "ftwx" } } }, { "id": 17, "label": "Stratum Desktop", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop" ], "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "fzvb" } } }, { "id": 18, "label": "Stratum Mobile", "provider": "adfox", "adaptive": [ "tablet", "phone" ], "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "pp": "g", "ps": "bugf", "p2": "fzvc" } } }, { "id": 19, "disable": true, "label": "Тизер на главной", "provider": "adfox", "adaptive": [ "desktop", "tablet", "phone" ], "auto_reload": true, "adfox": { "ownerId": 228129, "params": { "p1": "cbltd", "p2": "gazs" } } } ] { "page_type": "default" }