Не возжелай запуска рублёвого денежного станка и ставок процентных низких

Экономическое, частично философское эссе о монетарной политике сквозь призму венчурной индустрии. Посвящено всем тем, кто считает дешёвые кредиты неоспоримым благом.

На днях повстречалась занимательная статья от либертарианского аналитического центра Института Людвига фон Мизеса с заголовком «Как советы зафиксировали инфляцию, но разрушили экономику». Там рассказывают про монетарную политику СССР и показывают, как рос кумулятивный дефицит в восьмидесятых, покрываемый рублёвым печатным станком, что в итоге привело к разрушению экономики и, как следствие, к разрушению самого СССР.

Примечательно, что американские либертарианцы из упомянутого выше think tank изучают плачевный опыт советских эмиссионных механизмов, а господин Дерипаска в то же время призывает понизить ставку до 5% и запустить QE, или политику количественного смягчения

Причём тон у него ещё такой — мол, даже студентам очевидно, что дешёвые кредиты — это хорошо, а госпожа Набиуллина словно принципиально не желает видеть роста отечественной экономики. (Может, она просто понимает гораздо больше, чем какие-либо студенты или бизнесмены?)

Если так, то неужели QE с низкими ставками всегда вредны, а главы центробанков стран G7 — в отличие от нашего ЦБ — ничего не понимают? Не всё так однозначно.

Когда у тебя есть возможность печатать резервные валюты вроде доллара или евро (а не деревянные рубли) и когда в твоей развитой экономике дефляционный импульс создают развивающиеся страны (например, Китай и Индия с дешёвой рабочей силой), ты можешь позволить себе напечатать много денег при низкой ключевой ставке и даже не спровоцировать этими действиями галопирующую инфляцию.

Впрочем, всему есть мера. Если ты за несколько лет пандемии увеличиваешь денежную массу M2 на 40% (печатаешь слишком много), то получаешь инфляцию, значительно опережающую целевое значение. Возможно, ты просто переоценил силы, а, возможно, гнался за политическими очками и рассчитывал на безрассудную любовь электората в краткосрочной перспективе для себя, пренебрегая долгосрочными перспективами для страны.

Но если в 2022 году в России ты хочешь попечатать рублей и понизить ключевую ставку до уровня вдвое меньшего уровня инфляции, то тебе точно следует ждать разгона цен. Поспорить с этим готов разве что господин Эрдоган, но сегодня куда разумнее опираться не на турецкий опыт, а на классическую монетарную теорию и правило Тейлора, которое неспроста вспоминал недавно глава ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард.

В экономической истории США было десятилетие с низкими процентными ставками и среднегодовой дефляцией в 1,92%. Многим подобная ситуация покажется сущей благодатью, однако то десятилетие, представьте себе, называется Великой депрессией. То есть период с дешевеющими товарами и крайне дешёвыми кредитами был на самом деле очень плохим. У некоторых обывателей сей факт может вызвать диссонанс, но такова реальность.

Для выхода из дефляционной спирали требовалось стимулирование экономики, и его реализовали через новый план Рузвельта. Стремительное увеличение правительственных расходов позволило запустить маховик экономики, но такая фискальная политика привела к росту госдолга США — с 20% ВВП в 1933 году до 40% ВВП к 1936 году. И хваля «нацпроекты» Рузвельта, современники часто забывают про Указ № 6102 о фактической конфискации золота у населения и организаций.

После Второй мировой войны размер государственного долга США превышал 100% ВВП, но установленный мировой порядок с гегемонией доллара в значительной степени поспособствовали процветанию американской экономики, и долговая нагрузка быстро начала снижаться.

Нужно учитывать, что не каждый сможет набрать кучу заёмных средств и столь успешно ими воспользоваться, как это сделали США. Существует множество важных нюансов. Там стимулы запускали при раскручивающейся дефляции и жуткой безработице. Текущая ситуация в России иная, если не противоположная, но при этом господин Дерипаска, а также ряд других бизнесменов с экономистами требуют снижения ставки и запуска QE.

И как раз о венчурных инвестициях предлагаю порассуждать теперь. Для некоторых размер чека является мерилом абсолютного блага. Однако они не осознают трудностей освоения капитала и наверняка не знакомы с понятием ran out of cash — когда баланс компании становится заложником стратегии её быстрого масштабирования.

Иными словами, венчур даёт возможность разогнаться, но тормозов не предоставляет. А чем больше скорость, тем опаснее ехать. Именно поэтому до финиша (экзита), будь то IPO или M&A, доезжает в лучшем случае десятая часть участников. И мы привыкли помнить победителей, но редко поминаем ушедших.

Большие деньги в принципе расхолаживают бизнес, о чём я подробно писал в статье про декаданс капитала. Привыкшие к венчурным инъекциям компании регулярно субсидируют спрос, продавая доллар за полцены в надежде показать высокую доходность на совершенно космических объёмах. Мол, «когда у меня будут миллиарды пользователей и всевозможные сетевые эффекты, то я буду очень прибыльным — честное слово».

Реализовать задуманное удаётся крайне редко, а возводимые подобными методами конструкции шаткие и могут рухнуть при малейшем дуновении ветра. История знает множество компаний, которые привлекли раунды по миллиардным оценкам и через пару лет канули в небытие. Причём это происходило в «хорошие времена». В период макроэкономической нестабильности же они падут первыми. Именно поэтому кладбище единорогов сегодня неуклонно ширится.

Свеженапечатанные деньги тоже расхолаживают бизнес, просто эффект от мягкой монетарной политики проявляется гораздо медленнее и заметен лишь на длинной дистанции. При количественном смягчении и низких процентных ставках предприятия начинают интенсивнее занимать и инвестировать, привыкая к дешевым деньгам. Однако в экономике всё циклично, и окончание цикла неизбежно приведёт к разрушению былых укладов. А выросшим в тепличной среде будет крайне трудно адаптироваться к новым реалиям.

Приведу в пример Uber, который в прошлом году выпустил конвертируемые облигации с нулевым купоном на $1 млрд: то есть занял миллиард долларов совершенно бесплатно. Инвесторы, покупающие эти бонды, рассчитывали на дефляцию или на то, что акции Uber будут выше цены конвертации. Примеров заимствования под нулевой или близкий к нулевому процент было масса. А когда показатель WACC (средневзвешенная стоимость капитала) меньше ROIC (рентабельности инвестированного капитала), то жить можно.

Но когда все процессы твоего бизнеса настроены под эти проценты, тебе будет очень трудно перестроиться под ключевую ставку в 3%. Именно так появляется множество зомби-компаний, прибыль которых меньше процентных расходов.

Так вот предприниматели всегда будут просить больше дешёвых денег, зачастую переоценивая свои возможности и потенциал, а ЦБ — как «инвестор» — должен думать о качестве «дью-дилидженс» и рисках. Заливая бизнес или экономику деньгами, ты ускоряешь процессы в надежде увидеть «экспоненциальный рост», но риск всегда пропорционален доходности.

Получается, всё упирается в инвестиционную культуру и толерантность к рискам. Так что лично мне очень симпатично, что наш ЦБ консервативен.

Господин Дерипаска со всякими проплаченными экономистами продолжат формировать общественный запрос на необходимость сокращения ключевой ставки при высокой инфляции и убеждать нас в том, что это благо. Только советский опыт говорит об обратном, западный — тоже.

А турецкий настолько безумен, что уже невольно начинает мерещиться какой-то глубокий смысл в этой затее. Похожее у меня происходит при попытке понять некоторые экземпляры современного искусства вроде NFT, но по итогу я всегда убеждаюсь, что это просто какая-то хрень.

#монетарнаяполитика #цб